Скрыть
Пример: +79031234567
еще
*1945
Бесплатно по РФ для МТС, Билайн, МегаФон и Tele2
Звонок с сайта  
  • Про рынок
  • Брокерские услуги
  • Банк
  • Управление активами
  • Форекс
  • Обучение
  • О компании

Учебная литература

ИНВЕСТИРОВАНИЕ НА РЫНКЕ ОБЛИГАЦИЙ

Исторически, различные сегменты российского фондового рынка развивались с разной скоростью, в зависимости от стоявших перед рынком задач. Первоначально, фондовый рынок концентрировался в области покупки и продажи прав собственности на те или иные предприятия, то есть на торговле акциями. Это было логичным следствием проходившего процесса передела собственности и ваучерной приватизации начала 90-х.

Однако, после завершения этого периода становления, фондовый рынок начал смещаться в область более традиционных для него задач – а именно, привлечение капитала компаниями и размещение сбережений. Растущий рынок облигаций – наглядное подтверждение того, что привлечение средств и размещение сбережений становится все более и более основной задачей для фондового рынка.

Мы полагаем, что долговое финансирование в ближайшие год-два останется основным способом привлечения средств для развития компаний. Финансирование за счет выпуска акций, пока, на наш взгляд, обходится компаниям гораздо дороже. Таким образом, можно говорить о том, что именно рынок облигаций в настоящее время имеет наибольший потенциал развития. И действительно, именно в сегменте облигаций российского фондового рынка в настоящее время наблюдается наибольшая активность эмитентов.

Природа облигаций как финансового инструмента

Инвестор, собирающийся активно инвестировать на рынке облигаций, должен четко представлять себе природу этих финансовых инструментов.

Облигация – это долговой финансовый инструмент. Таким образом, инвестор, приобретающий ее, дает деньги в долг эмитенту данной облигации. Финансовые потоки по облигации заранее определены по времени и по объему. То есть при заданной процентной ставке в экономике цена облигации в любой момент может быть однозначно определена, поскольку в основе ценообразования облигаций лежит принцип временной стоимости денег.

Доходность по облигации определяется двумя главными критериями: рыночной безрисковой процентной ставкой на соответствующий период, которая по сути является стоимостью денег и премией за риск, обусловленной кредитным качеством эмитента. Таким образом, колебания стоимости облигаций по своей природе имеют две основные причины: колебания рыночной процентной ставки и изменение кредитного качества эмитента, определяющего риск потери денег по данному вложению.

Указанные два основных фактора являются макрокатегориями, то есть включают в себя действие и взаимодействие множества других, более мелких и специфических причин. К таким причинам, способным повлиять на кредитное качество эмитента, относятся изменение перспектив развития отрасли, колебания рыночной конъюнктуры, действия конкурентов, регулирующих органов, а также множество других факторов. На уровень рыночной ставки процента оказывают влияние инфляция, соотношение спроса и предложения денег в экономике, динамика валютных курсов и ситуация на рынке акций, действия монетарных властей и много других факторов.

Цены на различные облигационные выпуски по-разному реагируют на колебания рыночной процентной ставки в экономике. Основным фактором, определяющим чувствительность цены облигаций к колебаниям процентной ставки, является дюрация. В общем случае, чем больше срок до погашения облигации, тем выше ее дюрация – то есть, тем сильнее изменяется цена в ответ на колебания уровня процентной ставки. Дюрация портфеля является важнейшим фактором в период неопределенности динамики процентных ставок.

Нужно особо отметить тот факт, что облигации имеют существенные отличия от других финансовых инструментов, и, прежде всего, от акций. Основных отличий несколько, и они определяют тот круг инвесторов, для которого работа на рынке облигаций не только более интересна, но и вообще возможна.

Во-первых, в силу своей природы рынок облигации как финансовый инструмент несут в себе меньше рисков, чем акции. Это связано с тем, что, как уже отмечалось ранее, по облигациям поток платежей известен заранее: четко фиксированы время выплат и их размер. Таким образом, инвестору гарантируется возврат денежных средств в определенном размере, в определенный срок. Это существенное снижает уровень неопределенности денежных потоков по данному инструменту и в конечном итоге уменьшает риск инвесторов.

Во-вторых, инвестор, приобретая облигации, не принимает на себя риски бизнеса компании-эмитента кроме катастрофических, способных привести к банкротству (но такое бывает относительно редко) – независимо от динамики прибыли и перспектив развития отрасли и экономики в целом компания должна в полной мере осуществлять платежи по эмитированным ею облигациям. В то же время держатели акций в такой ситуации едва ли смогут рассчитывать на дивиденды или прирост курсовой стоимости.

В-третьих, инвесторы более гибки в плане получения дополнительного дохода от вложений в облигации. В частности, если ценовая динамика того или иного облигационного выпуска благоприятная, то инвестор имеет возможность получить дополнительный доход. В то же время, в случае негативного ценового тренда, инвестор имеет возможность спокойно ждать до погашения данного облигационного выпуска, будучи уверен в получении определенного уровня доходности на инвестированные средства.

С учетом этих основных отличий облигаций от акций и других финансовых инструментов, можно говорить о том, что облигации являются более привлекательным инструментом для инвесторов, ориентированных на меньший уровень риска, чем тот который заложен в операциях на рынке акций. В частности, облигации именно за счет четкой структурированности по срокам и доходности вложений могут являться привлекательным инструментом для вложения временно свободных средств компаний.

Кроме того, из-за независимости рынков акций и облигаций последний может быть (и на западных рынках действительно является) своеобразной «тихой гаванью», в которой инвесторы могут переждать период неблагоприятной конъюнктуры на рыке акций, причем не только сохранить свои средства, но и получить по ним ощутимый доход.

Наконец, рынок облигаций имеет также ряд специфических особенностей, которых нет на других сегментах финансового рынка и которые открывают дополнительные возможности получения дохода.

Особенности рынка облигаций

Особенность рынка облигаций в том, что даже в развитых странах он менее эффективен, чем рынок акций, что выражается в наличии на нем структурных дисбалансов. Развивающиеся рынки еще менее эффективны, поэтому дисбаланс на них может быть больше.

Рынок облигаций имеет четкую временную структуру, все облигации четко делятся на группы по срокам. При этом наблюдения показывают, что на рынке облигации как правило наблюдается дисбаланс по показателю «доходность–срок обращения». Это называется положительным наклоном кривой доходности – когда с увеличением срока до погашения доходность облигаций растет.


График 1. Кривая доходности облигаций Москвы
(по горизонтали – дата погашения, по вертикали – доходность к погашению)

Такой дисбаланс – непропорционально высокая доходность долгосрочных выпусков облигаций – открывает возможности для получения дополнительного дохода на рынке без принятия на себя чрезмерного риска. Однако необходимо учесть, что при вложении в длинные выпуски, несмотря на более высокую доходность, может возникнуть риск ликвидности – когда вам понадобится быстро выйти из облигаций, вы можете столкнуться с неблагоприятной рыночной конъюнктурой и потерять часть средств. Это особенно актуально на развивающемся российском рынке корпоративных облигаций, где ликвидность многих бумаг не очень высока.

Оценка кредитного риска компаний в условиях отсутствия общепринятой и отработанной системы кредитных рейтингов также создает условия для недооценки или переоценки кредитных рисков конкретного эмитента, что также открывает возможности получения дополнительного дохода без принятия на себя дополнительного риска.

Нужно отметить, что указанные возможности в наибольшей степени проявляются в неэффективном ценообразовании определенных облигационных выпусков в период резкого и существенного колебания процентных ставок на рынке – именно в этот момент для квалифицированного инвестора открываются возможности получения дополнительного дохода.

В условиях плавающей рыночной процентной ставки, цены облигаций также подвержены колебаниям. При этом, величина разброса ценовых колебаний – волатильность – определяется такими параметрами, как дюрация и принцип установления купонной ставки. В определенных обстоятельствах облигации могут быть очень волатильны особенно в период значительных колебаний уровня процентных ставок на рынке или роста неопределенности. В этих условиях в действие, кроме рациональных механизмов определения стоимости облигаций на основе принципа временной стоимости денег, вступают факторы организационного (требования риск-менеджмента в банках) и психологического (паника) характера. В результате это приводит к неэффективному ценообразованию и дает возможность получать более высокий доход без увеличения сопутствующего риска.

Фонд «Облигационный»

Рынок облигаций, как было отмечено выше, предоставляет широкие возможности для получения дохода. Однако воспользоваться этими возможностями не так просто. Для этого необходимо иметь серьезные возможности по диверсификации портфеля облигаций (для снижения риска) и относительно низкими требованиями к ликвидности вложений (на неликвидном рынке). Для инвесторов, которые не могут себе позволить полномасштабную диверсификацию и имеют довольно высокие требования к ликвидности вложений, наилучшим вариантом вложения свои средства на рынке облигаций является участие в специализированном инвестиционном фонде на рынке облигаций.

Инвестиционный холдинг «ФИНАМ» имеет в своей структуре Фонд доверительного управления «Облигационный», ориентированный на инвесторов, стремящихся вкладывать свои средства на рынке облигаций и при этом иметь норму доходности больше, чем по банковскому депозиту.


График 2. Сравнительная динамика роста стоимости портфеля ФДУ «Облигационный» и рыночного индекса.

Нашему Фонду удалось обогнать индекс облигаций и получать доходность выше, чем в среднем получают индивидуальные инвесторы.

Хотя наш облигационный Фонд довольно консервативно подходит к оценке кредитного риска эмитентов (см. Таблицу 1)

Наименование объекта инвестированияОценочная стоимость (% от стоимости активов)
Денежные средства 14,40%
Объединенные заводы (4 выпуск) 5,80%
ТНК (5 выпуск 1 транш) 6,00%
АЛЬФА Эко М (1 выпуск) 8,50%
Илим Палп Финанс (1 выпуск) 11,20%
Русский алюминий финансы (2 выпуск) 15,50%
Концерн "Калина" (2 выпуск) 15,90%
НГК Славнефть (2 выпуск) 22,60%
Таблица 1. Структура портфеля ФДУ «Облигационный» на 30.09.2003

Мы не имеем законодательных ограничений (помимо нашего инвестиционного меморандума), которые создают для нас дополнительные сложности во вложении в те или иные бумаги. Мы не склонны брать на себя дополнительные кредитные риски, однако мы считаем, что отсутствие необходимости согласовывать различные лимиты в рамках кредитного комитета (что часто происходит в банках) позволяет нам более быстро реагировать на возникающие рыночные возможности.

Еще одна возможность, которая позволяет нам получать доходность, выше чем позиция индивидуального инвестора, ограниченного требованиями к ликвидности – это то, что наш фонд обеспечивает необходимую ликвидность вложений. Фонд имеет, во-первых, некоторый процент денежных средств – что позволяет выйти инвесторам из него в течение одного дня, не неся при этом дополнительных расходов на разнице между ценой спроса и предложения, которая в условиях ограниченной ликвидности на рынке облигаций может достигать 1-2%, что существенно снижает доходность. Во-вторых, в случае вывода значительных средств из Фонда мы можем продать в первую очередь наиболее ликвидные бумаги, а затем, постепенно, не теряя на срочности совершения сделок, привести структуру Фонда к целевой. Это возможности, которых индивидуальные инвесторы не имеют, и которые позволяют нам работать на рынке с меньшими издержками.

Ограничения ликвидности индивидуального инвестора дают нашему Фонду еще одно сравнительное преимущество: в основе Фонда лежат долгосрочные пассивы. Когда инвестор вкладывает деньги самостоятельно, он обычно ограничен требованиями ликвидности и выбирает относительно краткосрочные выпуски, для того, чтобы из них можно было бы выйти относительно быстро и без потерь, дождавшись оферты или погашения. Однако, исходя из формы кривой процентных ставок, краткосрочные выпуски, в целом, приносят меньшую доходность, чем долгосрочные. Покупая долгосрочные выпуски, где горизонт инвестирования составляет более года, нам удается получать доходность в целом более высокую, чем позиция индивидуального инвестора.

К оглавлению.