«Норникель»: дивиденды маловероятны

После выхода годовой отчетности мы подтверждаем рейтинг «Держать» для акций ГМК «Норникель» с сохранением целевой цены 156,4 руб. Апсайд к текущей цене практически отсутствует.

«Норникель» показал позитивную динамику финансовых результатов в 2025 г. благодаря росту цен на корзину металлов во второй половине года, что позволило преодолеть негативное влияние снижения объемов производства, инфляционного давления на расходы и укрепления рубля. Прибыль оказалась выше ожиданий в результате позитивного влияния курсовых разниц, а также несмотря на рост налоговой нагрузки. Компания в 2025 г. изменила валютную структуру долга, снизив влияние высокой ключевой ставки на процентные расходы. Дивидендная политика остается неопределенной.

После ценового ралли в конце 2025 — начале 2026 г. переход металлов в новый диапазон цен обеспечит «Норникелю» более сильные результаты в 2026 г., что, однако, уже учтено рынком в цене акций.

ПАО «ГМК «Норильский никель» — диверсифицированная горно-металлургическая компания, крупнейший в мире производитель палладия и высокосортного никеля, ведущий производитель меди, платины, кобальта и родия.

Операционные результаты за 2025 г. показали снижение производства никеля на 3,3%, меди — на 1,8%, палладия — на 1,3%. Производство платины сохранилось на уровне предыдущего года. Прогноз «Норникеля» на 2026 г. допускает сохранение производства никеля на текущем уровне, сокращение производства меди — на 0,3–5,4%, палладия — на 9,5–11,4%, платины — на 4,6–7,6%. Причина во временном снижении содержания металлов в руде.

Позитивные финансовые результаты в 2025 г.: консолидированная выручка увеличилась на 8,8% г/г, показатель EBITDA — на 9,1%. Чистая прибыль выросла на 36,1%, значительный вклад внесли курсовые разницы. Свободный денежный поток увеличился на 87,6%, до $3,5 млрд, скорректированный СДП — в 4,4 раза, до $1,5 млрд. Соотношение чистого долга к показателю EBITDA составило 1,6x. Капитальные затраты — $2,6 млрд, увеличившись на 7,8%. На 2026 г. капзатраты запланированы на таком же уровне.

«Норникель» восстановил валютную структуру долга, приведя ее вновь в большее соответствие со структурой выручки. Если на конец 2024 г. долгосрочный долг был на 74% номинирован в рублях, то на конец 2025 г. займы в рублях сократились до 34%, 40% долгосрочного долга номинированы в долларах и 26% в юанях. Это позволит «Норникелю» снизить процентные расходы в 2026 г.

Дивидендная политика остается невнятной. «Норникель» формально не отменял прежней дивидендной политики, где на дивиденды распределяется не менее 30% EBITDA, но больше ее не придерживается. Менеджмент заявлял, что намерен ориентироваться на скорректированный СДП. Если исходить из 50% от скорр. СДП, дивиденды за 2025 г. могли бы составить около 3,7 руб. на акцию с доходностью около 2,4%. Однако компания, похоже, пока не готова платить. С одной стороны, менеджмент заявляет, что выплата дивидендов «Норникелем» связана со сроками и объемами дивидендов, получаемыми от ГРК «Быстринское» как ключевого генератора денежного потока в группе, что странно. С другой стороны, как сообщалось ранее, «Норникель» сам обязан платить дивиденды участникам «Быстринского» по акционерному соглашению, что снижает его возможность платить дивиденды своим акционерам.

Ключевыми рисками для «Норникеля» мы видим концентрацию на Китае как основном рынке сбыта, неопределенность с переносом медного завода в КНР, угрозу 133% пошлин на поставки палладия из РФ в США.

Наша оценка акций ГМК «Норникель» по форвардным мультипликаторам EV/EBITDA и P/E на 2026 г. с учетом странового дисконта близка к текущей рыночной цене, что соответствует рейтингу «Держать».

Аналитический обзор от 2 декабря 2025 г.

Brief Update от 14 января 2026 г.

К каким еще бумагам стоит присмотреться в текущих рыночных условиях? Узнайте на регулярных аналитических вебинарах учебного центра «Финам».

*Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 18.02.2026.

**Материал носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками. Настоящий материал и содержащиеся в нем сведения подготовлены специалистами ФГ «Финам», отражают их профессиональное мнение, носят исключительно информативный характер и не могут рассматриваться ни как приглашение или побуждение сделать оферту, ни как просьба купить или продать ценные бумаги / другие финансовые инструменты, либо осуществить какую-либо инвестиционную деятельность. Представленная информация подготовлена на основе источников, которые, по мнению авторов данного аналитического обзора, являются надежными, но при этом отражает исключительно мнение авторов относительно анализируемых объектов. Несмотря на то что настоящий обзор составлен с максимально возможной тщательностью, ни его авторы, ни ФГ «Финам» не заявляют и не гарантируют ни прямо, ни косвенно его точность и полноту. Любая информация и любые суждения, приведенные в данном материале, являются суждением на момент публикации настоящего аналитического обзора и могут быть изменены без предупреждения. Ни ФГ «Финам», ни ее сотрудники не несут ответственности за какие-либо потери, возникшие в результате использования настоящего материала либо в какой-либо другой связи с ним, а также за действия третьих лиц, предпринятые ими на основе предоставленной информации. При использовании материала ссылка на первоисточник обязательна. Любые изменения материала со стороны третьих лиц должны быть согласованы с ФГ «Финам». Копирование, воспроизводство и/или распространение настоящего материала, частично или полностью, без письменного разрешения ФГ «Финам» категорически запрещено.