«РусГидро» - сохраняется неопределенность вокруг дивидендов

Операционный отчет «РусГидро» за 3К24 продемонстрировал неоднородную динамику ключевых показателей в июле— сентябре. Однако в целом за 9 месяцев текущего года наблюдался рост выработки на ГЭС, ГАЭС и тепловых станциях, а также увеличение полезного отпуска сбытовых компаний. Растущие капитальные затраты, высокая долговая нагрузка и неопределенность в отношении дивидендов остаются факторами риска в инвестиционном кейсе «РусГидро». Тем не менее мы считаем, что при текущем уровне цен бумаги компании могут быть интересны для долгосрочных инвесторов.

«РусГидро» входит в тройку крупнейших генерирующих компаний РФ по объему установленных мощностей. Компания управляет более чем 600 объектами генерации энергии в 31 регионе РФ.

Мы сохраняем целевую цену для акций «РусГидро» на уровне 0,65 руб. c потенциалом роста на 27% и рейтингом «Покупать».

Ключевые производственные показатели продемонстрировали смешанную динамику по итогам 3К24. Выработка ГЭС и ГАЭС сократилась на 5,4% г/г, а производство электроэнергии тепловыми электростанциями выросло на 0,8% г/г. Снижение выработки ГЭС в 3К24 было по большей части обусловлено снижением притока воды в Саяно-Шушенское водохранилище по сравнению со значениями прошлого года. Отпуск теплоэнергии в ДФО сократился на 7,2% г/г, что было обусловлено температурным фактором, а общий полезный отпуск сбытовых компаний «РусГидро» увеличился на 5,0% г/г в связи с подключением новых крупных потребителей.

Финансовые показатели «РусГидро» за I полугодие вышли сравнительно слабыми. Выручка компании увеличилась на 8,5% г/г, до 283,0 млрд руб. Несмотря на рост выручки, размер EBITDA снизился на 4,3% г/г, до 75,3 млрд руб., а объем операционной прибыли (с учетом убытков от обесценения активов) сократился на 13,0% г/г, до 49 млрд руб. Скорректированная операционная прибыль уменьшилась на 10,4% г/г. Такие результаты обусловлены опережающим ростом операционных расходов «РусГидро», которые увеличились на 13,5% г/г, до 259,4 млрд руб.

Форвардный контракт с ВТБ на акции «РусГидро» продлен, однако сроки продления пока неизвестны. Это событие имеет двоякие последствия для компании. С одной стороны, продление дает «РусГидро» больше времени для роста рыночной стоимости акций, что может снизить возможные компенсационные выплаты ВТБ (разницу между номинальной стоимостью акций в 1 рубль и их текущей ценой). С другой стороны, продление означает продолжение регулярных выплат по форварду, размер которых зависит от ключевой ставки и может оказывать дополнительное давление на финансовое положение компании.

Вопрос выплаты дивидендов за 2023 год остается неопределенным. Генеральный директор компании В. Хмарин подтвердил, что в настоящее время «РусГидро» ожидает директиву от Росимущества по этому вопросу. Учитывая высокую долговую нагрузку, руководство «РусГидро» и Минэнерго склоняются к тому, чтобы направить средства на инвестиционные проекты, а не на дивиденды. Однако Росимущество подчиняется Минфину, который традиционно поддерживает дивидендные выплаты для пополнения бюджета. Если будет принято решение в пользу выплат, дивиденды за 2023 год составят 0,0779 рубля на акцию, что соответствует дивидендной доходности 15,2%.

Мы оценили акции «РусГидро» по модели DCF, а также по форвардным мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и EV/Sales на 2024 год. Итоговая взвешенная оценка равна 0,65 руб. за акцию, что соответствует потенциалу роста на 27% от текущего уровня.

В качестве фактора риска отмечаем заметное расширение плана «РусГидро» по капитальным затратам. В сентябре компания сообщила что в 2024 году инвестпрограмма может составить 293 млрд руб., в 2025 г. — 320 млрд руб., а в 2026 г. — 330 млрд руб. Ранее капзатраты на 2024 год планировались на уровне 206,4 млрд руб. По оценкам руководства компании, затраты начнут снижение лишь в 2027 году. Рост капитальных затрат будет обеспечивать сохранение высокой долговой нагрузки, которая способна оказывать давление на чистую прибыль компании в условиях жесткой политики Банка России.

Аналитический отчет от 10 сентября 2024 г.

К каким еще бумагам стоит присмотреться в текущих рыночных условиях? Узнайте на регулярных аналитических вебинарах учебного центра «Финам».

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 24.10.2024.

* Сообщение носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками.