Политика ЦБ сказывается на экономике не сразу, а инфляционные риски сохраняются

Что случилось?

• Вопреки консенсусу и нашему базовому прогнозу (15%), ЦБ снизил ключевую ставку сразу с 17% до 14%, сославшись на (1) необходимость поддержки структурной перестройки экономики и доступности кредитов и (2) неувеличение рисков финансовой стабильности, несмотря на сложные внешние условия
• Сигнал по дальнейшему изменению ставки сформулирован как "…при реализации базового прогноза видит пространство для снижения ставки в 2022"
• По обновленному прогнозу:
• инфляция в 2022/23 составит 18-23%/5-7% и вернется к 4% в 2024, скорость её замедления зависит от эффективности импортозамещения
• экономика сократится на 8-10% в 2022, в следующем году вернется к росту (+4.5-5.5% г/г) в 4К23, но в целом за 2023 покажет от -3% до 0%, прибавив 2.5-3.5% в 2024
• средняя ставка в 2022/23 составит 12.5-14%/9-11% со снижением к 6-8% в 2024
• рост кредитования составит от -1% до 4% в 2022, 8-13%/9-14% в 2023/24
• профицит текущего счета в 2022 оценивается в US$145 млрд, снизится до US$69 млрд в 2023 и US$24 млрд в 2024 при нефти US$75-55/брл
• Проинфляционные риски снизились, но остаются существенными из-за возможных санкций, снижения потенциала экономики, высоких инфляционных ожиданий. Дезинфляционные факторы – высокая премия за риск и более значительный спад кредитования.
• Важными факторами для инфляции останутся курс рубля и бюджетная политика, последняя будет влиять на траекторию ставки

Что это значит?

• ЦБ решил снизить ставку сильнее сейчас (для поддержки кредитования) и занять выжидательную позицию – дальнейшая траектория будет во многом определяться инфляцией, изменением санкций/внешних условий и динамикой экономики
• Такая позиция диктуется инеопределенностью вокруг бюджетных параметров – планы покрытия дефицита бюджета за счет ФНБ/накопленных резервов несут инфляционные риски, и ЦБ предпочитает подождать
• Ориентиры по ставке допускают диапазон 10-14% в 2022, снижение до 7-9% в 2023 и 4-6% в 2024. Это согласуется с нашими текущими прогнозами 10-12%/7-9% на 2022/23
• Оценки по ВВП чуть лучше наших (-10-13%) из-за меньшего снижения частного потребления и экспорта, предполагаемый рост госпотребления в прогнозах ЦБ – 1.5-3%, а вклад запасов -3.5-4 п.п.

Почему это важно для инвесторов?

• Несмотря на явную готовность поддерживать экономику, ЦБ осторожен в обещаниях дальнейших шагов – его политика сказывается на экономике не сразу, а инфляционные риски сохраняются. Чрезмерное смягчение политики сейчас угрожало бы достигнутой стабилизации в банковской сфере (притоку депозитов)
• Фокус на инфляции и прогноз по ставке сохраняют привлекательность ОФЗ – ждем 9-9.5%/7.5-8% в 2022/23 по средним/длинным выпускам, но краткосрочно рынок может взять паузу
• Для рубля решение по ставке сейчас невелико, но фокус на инфляции все-же позитивен. Важнее прогноз профицита текущего счета в 2022 (согласуется с нашими ожиданиями), но в 2023-24 ЦБ он заметно более консервативен, что может допускать постепенное ослабление рубля в прогноза ЦБ. Отметим – никаких послаблений мер валютного контроля не анонсировано, крепкий рубль пока ЦБ помогает
• Для рынка акций более важны санкции, глубина рецессии и ожидаемая скорость восстановления экономики, фактор ставки пока вторичен

Теперь внимание на пресс-конференцию г-жи Набиуллиной в 15.00…