Жесткая ДКП на длительный период – это хорошо для рубля и облигаций с плавающим купоном

Что случилось? ЦБ опубликовал очередное резюме по итогам прошлого заседания Совета Директоров (СД) по ставке, когда её сохранение на уровне 16% сопровождалось ужесточением риторики ЦБ через повышение прогноза средней ставки и более жесткие «ястребиные» комментарии. Что нового узнали из документа?

- ЦБ выбирал между сохранением ставки (базовый сценарий) и её повышением до 17% (альтернативный сценарий).

- В пользу первого варианта выступало замедление инфляции и снижение инфл. ожиданий, эффекты ужесточения политики еще не проявились, сворачивание программ льготной ипотеки с июля, рост потенциала экономики и производительности.

- Аргументы за второй вариант – риски ускорения инфляции из-за усиления напряженности на рынке труда, ускорение спроса и его меньшая чувствительность к жесткой политике из-за государственных расходов, значимо более высокий, чем текущие 6-7% оценки нейтральной ставки (ставка, при которой инфляция на цели, а экономика у потенциала и сбалансированно растёт).

- Различные вариации базового сценария допускали диапазон действий от снижения ставки во 2П24 до её сохранения на уровне 16% до конца года. Оснований полагаться на альтернативный сценарий СД не нашёл, но ряд участников придавали ему более значимый вес. Важна ожидаемая траектория ставки, а не текущие решения – именно поэтому сигнал был ужесточен.

- Большинство согласно, что новые проинфляционные сюрпризы со стороны экономики потребуют дополнительного ужесточения денежно-кредитных условий (ДКУ).

- К концу 2К24 ЦБ ожидает инфляцию на уровне 7.7% г/г (как и в 1К24) или 4.6% к/к с устранением сезонности в годовом выражении (5.7% в 1К24) – это середина прогнозных диапазонов, её можно использовать как маркер инфляции во 2 квартале. 

Что мы думаем? Резюме подтвердило более жесткий апрельский настрой ЦБ по сравнению с мартом. ЦБ по-прежнему не даёт каких-то численных оценок перегрева экономики (положительный разрыв выпуска) и новых оценок нейтральной ставки, хотя они критичны для уточнения вероятности различных сценариев.

В базовом сценарии мы по-прежнему допускаем снижение ставки до 13% в 2024 (с возможным смягчением риторики в июле и началом цикла в сентябре, вряд ли ЦБ решится на снижение в июле, как мы допускали ранее) и 8-9% в 2025. Но при стабильной экономике ЦБ явно не хочет спешить – есть и прежние риски в виде бюджета и курса рубля, и совсем новые в виде майских заморозков и понижения оценок урожая (риск для продовольственной инфляции и инфл. ожиданий) осенью после июльского повышения тарифов.

Более жесткая политика на длительный период – это хорошо для рубля и облигаций с плавающим купоном, с покупкой фиксов спешить не стоит, особенно в преддверии размещения Минфином новых длинных ОФЗ. Для акций жесткая политика – это меньший риск с точки зрения потенциала для коррекции, но достаточный фактор для ограничения потенциального роста в дальнейшем.