Вряд ли сегодняшнее решение ЦБ по платежам серьезно повлияет на тренды в рубле

Прошедшая неделя ознаменовалась продолжением дискуссии относительно чрезмерности продолжающегося укрепления рубля и масштабов его отклонения от «равновесного/справедливого» уровня, который спикерами оценивается, в среднем, ближе к 90-100/USD. Тезис сторонников этой теории следующий: «Рубль слишком крепкий, это плохо для экспортёров и экономики, будет лучше, если рубль ослабнет».

А сегодня ЦБ принял решение отменить с 8 декабря по 7 июня 2026 часть ограничений на переводы валюты за рубеж, вкл. давно действовавший и вновь продлённый 26 сентября лимит на перевод гражданами РФ и физлицами-резидентами дружественных стран средств на зарубежные счета в $1 млн в месяц и лимит на переводы через системы быстрых платежей. Регулятор объяснил это «стабильной ситуацией на валютном рынке».

Что мы думаем?

Вопреки прогнозам, рубль продолжает укрепляться и обновил максимумы с первой половины 2023. В условиях усиления санкций на сырьевой сектор и более сложной ценовой конъюнктуры на мировом рынке столь крепкий курс рубля еще больше ухудшает финансовое положение экспортёров, негативно влияя на доходы бюджета, инвестиции и другие макро-показатели. Обеспокоенность правительства понятна. Однако такой взгляд является предвзятым – крепкий рубль безусловное благо для большей части резидентов через более дешевый импорт (не только потребительские товары/услуги, но и сырье/оборудование и бизнес-услуги), более низкую инфляцию и, в итоге, более низкую ставку.

В контексте общей дискуссии про «справедливость» курса и сегодняшних действий ЦБ полезно освежить два момента:

• Состояние внешней торговли, которая во многом определяет тренд в динамике курса (слайд 1) – тут в 3К25 видим рост экспорта и снижение импорта в валюте вкупе с его относительной неизменностью в рублях с конца весны, поддерживая оцени курса, балансирующего внешнюю торговлю около 70-72/USD. Это уровни, куда курс мог бы смещаться при отсутствии оттока капитала по финансовому счету.

• Структурный отток капитала сохраняется, но он значительно снизился и остаётся невысоким из-за санкционных ограничений, ужесточения compliance-контроля платежей из РФ, снижения внешнего долга (и как следствие платежей по нему) и, самое главное, по-прежнему высокой разницы ставок по рублям и валюте, поддерживающей «керри-трейд» через выбор рублевых активов населением/бизнесом и привлечение долга в валюте для погашения долга в рублях экспортерами. Этому способствует и пониженная волатильность валютного курса, которая в последние месяцы подросла, но остаётся вблизи многолетних минимумов (слайд 2). 

Без оживления экономики и снижения ставки ЦБ ближе к 12-13% спрос на импорт и валютные активы структурно вряд ли вырастет. Поэтому не думаем, что сегодняшнее решение ЦБ по платежам серьезно повлияет на тренды в рубле.

Несмотря на то, что тайминг решения выглядит спорным, рождая ассоциации «ЦБ хочет сдержать рост рубля», полагаем, что это могло быть связано с последними сообщениями о возможном внесении РФ властями ЕС в «черный список» стран, что может еще больше усложнить и без того сократившиеся платежи в том направлении. Если потребовалось бы остановить рост рубля, то логичнее выглядела бы приостановка операций продажи валюты в рамках «зеркалирования» операций с ФНБ, а не решение по платежам. 

Если же говорить про перспективы рубля в 2026, то влияние последних санкций на Лукойл/Роснефть и расширение дисконтов по российской нефти станет ощутимым лишь в начале 2026. Вкупе со снижением объема продаж валюты ЦБ по операциям «зеркалирования» в следующем году (с 2025 ФНБ на покрытие дефицита бюджета вне бюджетного правила не использовался) это, по грубым оценкам, может ослабить курс рубля на 4-5 рублей за USD уже в 1К26, вернув курс в диапазон 80-85/USD в 1П26 и далее к 90+/USD во 2П26 по мере сокращения торгового баланса и дальнейшего снижения ставки ЦБ. 

Пока же, в каком-то роде, экономическая «удача» сместилась со стороны экспортеров на сторону импортеров и потребителей, что можно только приветствовать. Но это само по себе закладывает базис для последующего ослабления курса за счет восстановления спроса на импорт и валютные активы. Как рост ставки ЦБ постепенно обеспечил рост рубля в 2025, так и её дальнейшее  снижение позволит добиться его постепенного, органического, если хотите, ослабления в 2026 и далее.