В отсутствие новых шоков ЦБ может в декабре снизить ставку до 13,75%

Банк России вновь сохранил ставку на уровне 14% в соответствии с нашими и рыночными ожиданиями. Сигнал остался прежним: «Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке в зависимости от динамики инфляции и инфляционных ожиданий, а также от оценки рисков со стороны внутренних и внешних условий».

Основные аргументы за это решение:

•  Повышенная инфляция 5-6% в устойчивой части и высокие инфляционные ожидания (ИО).
• Умеренный рост экономики во 2 полугодии 2026 с замедляющимся, но всё ещё повышенным ростом потребительского спроса.
• Риски сохранения дисбаланса между внутренним спросом и временно сократившимися производственными возможностями экономики.
• Проинфляционные риски преобладают над дезинфляционными, их перечень не изменился – дисбаланс спроса и предложения, повышенные ИО, угроза глобальной инфляции.

Основную ценность для рынка представляет обновлённый базовый прогноз регулятора:

• Прогноз инфляции – в 2026 повышен с 6-7% до 7.1-7.6% при сохранении целевых 4% с 2027.
• Прогноз ВВП – в 2026 сужен с 0-1% до 0.5-1%, на 2027 понижен с 1.5-2.5% до 1-2%, в 2028/29 – прежние 1.5-2.5%.
• Прогноз средней ставки – на 2026 уточнён до 14.60%, допуская 13.75-14% к концу года, на 2027 – повышен с 10.5-12.5% до 12.5-13.5%, допуская 11-12.5% к концу года, на 2028 – повышен с 8-9% до 9-10%, допуская возврат к нейтральным 7.5-8.5% к концу года.
• Прогноз денежной массы и кредита экономики немного повышен на 2026 и понижен на 2027.

На пресс-конференции значимых откровений не было.

Мы бы подсветили лишь следующее:

• Повышение прогноза инфляции на 2026 во многом связано с временными факторами, но возврат к 4% цели потребует более длительный период умеренно-жёстких денежно-кредитных условий.
• Предметно вновь обсуждался лишь вариант сохранения ставки с нейтральным сигналом, были отдельные голоса за повышение ставки.
• Пространство для снижения ставки в 2027-28 сохраняется, но его стало меньше, учитывая изменение прогноза.

Что мы думаем?

Негатив от более продолжительного выбытия «производственных мощностей в ряде секторов», вызвавший с лета новую инфляционную волну и повышение её прогноза на 2026, перевесил позитив от утверждённого проекта бюджета. И чтобы обеспечить целевые 4% в 2027 с учётом своей оценки рисков и новых тарифных вводных ЦБ был вынужден взять за основу чуть более высокую траекторию ставки на 2027-28.

Но главное, что цикл смягчения денежно-кредитной политики в базовом прогнозе ЦБ продолжается. В зависимости от ситуации в экономике, снижение ставки может возобновиться с декабря 2026 или марта 2027. Прогноз инфляции на этот год 7.1-7.6% довольно консервативен, и выход на уровни вблизи 7% может позволить снизить ставку в декабре до 13.75%. Если же инфляция будет замедляться медленнее, то пауза может продлиться до начала 2027.

Несмотря на более высокие прогнозы средней ставки в 2027-28, чем ждали аналитики, рынки не сильно реагируют на обновлённый прогноз – ОФЗ немного снижаются, а акции даже растут. Причина в том, что рынки изначально заложились на близкие к озвученным диапазоны средней ставки до конца 202 при довольно сдержанных ожиданиях на 2028-29. Поэтому сильно падать не на чем.

Устойчивый негатив для российских активов возможен лишь при сохранении плохой макростатистики. Но последние данные показывают замедление недельной инфляции в устойчивой части, остановку роста цен на потребительские товары у производителей, снижение инфляционных ожиданий. Цифры Сбериндекса фиксируют дальнейшее торможение потребительского спроса и динамики зарплат. Рубль продолжает укрепляться, и в ближайшие месяцы вряд ли быстро/сильно ослабнет. А рост экономики остаётся ниже безинфляционных 1.5-2%.

Поэтому в отсутствие новых шоков мы ожидаем возвращение устойчивой инфляции в диапазон 4-5% уже в ноябре-декабре, снижение ставки ЦБ в декабре до 13.75%, и постепенное смещение доходностей ОФЗ по индексу RGBI c текущих 16% до 15.50% к концу 2026-началу 2027. Наш базовый прогноз на 2027 предполагает ставку ЦБ 11.75% к концу года при доходности ОФЗ не выше 14%.