ЦБ фокусируется исключительно на рисках для инфляции

ЦБ снизил ключевую ставку на 25 б.п. до 14.25% вразрез с консенсусом и нашими ожиданиями -50 б.п. Сигнал прежний: «Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях в зависимости от устойчивости замедления инфляции, динамики инфляционных ожиданий, а также от оценки рисков со стороны внешних и внутренних условий.»

Основные тезисы, определившие снижение шага до 25 б.п.:

• Умеренный рост экономики продолжается, снижение напряженности на рынке труда замедлилось.
• Устойчивый рост цен немного снизился, но остаётся в диапазоне 4-5%, инфляционные ожидания снизились, но остаются повышенными.
• Выросли проинфляционные риски из-за временного снижения производства топлива.
• Бюджетная политика на трёхлетнем горизонте будет более стимулирующей, чем ожидалось, что может потребовать более высокой траектории ставки, чем в апрельском прогнозе.
• Кредитная активность возросла, склонность населения к сбережению остаётся высокой.
• Денежно-кредитные условия смягчались, но остаются жёсткими, как и неценовые условия кредитования.
• Рост доходностей средне и долгосрочных ОФЗ не является признаком ужесточения денежно-кредитных условий и связан с неопределённостью параметров бюджета.

Что мы думаем?

ЦБ остался в максимально-защитной позиции, во многом игнорируя последние данные и фокусируясь исключительно на рисках для инфляции. Экономическая динамика ЦБ по-прежнему видится растущей. Неспособность правительства взять под контроль бюджетные параметры и снять неопределенность по бюджетным параметрам – основная причина столь жёсткой позиции даже при текущем повышенном уровне номинальных и реальных ставок. Видимо, они должны также снять риски вторичных проинфляционных эффектов дорожающего топлива. Пауза при такой риторике была бы более понятным исходом, чем -25 б.п.

При неизменности основных факторов обновлённый прогноз в июле, вероятно, покажет более высокую траекторию ставки на горизонте 2027-28, возможно, изменения коснуться и 2026. Наше понимание ситуации в экономике по-прежнему поддерживает ожидания дальнейшего снижения ставки, но до прояснения бюджетных параметров оно может оставаться более медленным. В ближайшее время мы уточним свои ожидания на 2026-27, но в июле ожидаем дальнейшего снижения на 25-50 б.п.

Отсутствие обеспокоенности за рост доходностей ОФЗ – крайне неожиданный для регулятора посыл в сторону ключевого сегмента финансового рынка, определяющего уровень ставок в экономике. Видимо, столь высокие реальные ставки, по которым придётся занимать Минфину, должны его дополнительно дисциплинировать «рублём». Неудивительно, что доходности средних и длинных ОФЗ после этого превысили уровень 15% и краткосрочно могут расти до 15.25-15.30%, более значительного снижения цен не ожидаем. Снижение рынка акций усилилось, что также является фактором ужесточения ДКУ. Но его значимость для экономики и регулятора , видимо, минимальна. Лишь рубль может быть спокоен – ему со стороны циклических факторов по-прежнему мало что всерьёз угрожает.