ТМТ-сектор - цикличность отменяется?

Аналитики "Финама" подготовили стратегию, в которой представили свои прогнозы и рекомендации по сектору телекоммункиций, медиа и технологий.

Введение

• Свежие прогнозы Gartner увеличивают объем рынка искусственного интеллекта (ИИ) до $4,7 трлн в 2030 году, что сближает их с более ранними прогнозами UNCTAD ($4,4 трлн). Пусть это еще не те $30 трлн, которые обещает Илон Маск, но в несколько раз больше оценок менее крупных исследовательских компаний.
• По оценке WSTC, глобальный рынок полупроводниковых устройств в 2026 году растет на 90% в результате взрывного спроса на оперативную память со стороны ИИ-индустрии.
• Размещение корейского производителя высокопроизводительной памяти SK hynix стало крупнейшим IPO иностранной компании в США. Председатель совета директоров заявил, что спрос на память со стороны компаний ИИ-индустрии положил конец циклам спроса, омрачающим курс акций публичных компаний сектора, по крайней мере до момента возникновения «сильного» ИИ.
• Премия по мультипликаторам P/E компаний бигтеха по сравнению с остальными компаниями индекса S&P 500 упала до 10%, в то время как в течение десятилетия она составляла 30%. Инвесторов тревожит рост капитальных затрат бигтеха, в особенности гиперскейлеров, которые инвестируют сотни миллиардов долларов в инфраструктуру. Именно эти капитальные затраты приводят к рекордному росту полупроводниковой индустрии.
• Мы полагаем, что прогноз аналитиков BofA относительно ухода свободного денежного потока гиперскейлеров в минус в 2027 году вряд ли будет реализован. Однако падение FCF — важный индикатор характера конкуренции в отрасли. Причина роста CAPEX — лобовая «гонка кошельков» за место в ИИ-индустрии, которая привела к прямой и острой конкуренции, которой бигтеху долго удавалось избегать.
• Другим существенным риском бигтеха стало блокирование строительства центра обработки данных (ЦОД) в США. В качестве спасителя ИИ-индустрии пробует выступить Илон Маск. Он провел IPO своей компании SpaceX, позиционированной как провайдер космической (свободной от претензий местных жителей) инфраструктуры для ИИ.
• Еще один удар бигтех получил со стороны своих питомцев и партнеров, которые превращаются в прямых конкурентов. Идиллическая модель экосистемы ИИ не выдерживает проверку временем. Apple обвиняет OpenAI фактически в промышленном шпионаже, цель которого — разработка «убийцы смартфонов» на основе революционных гаджетов с применением ИИ.
• Ставка на импортозамещение и суверенную инфраструктуру не сработала как полноценный инвестиционный кейс, потому что российский рынок стал оценивать не саму идею, а ее монетизацию. Мы рекомендуем делать ставку не на ИТ-сектор в целом, а на качественные истории с устойчивой бизнес-моделью, растущей выручкой, понятной монетизацией, сильной маржинальностью и умеренной долговой нагрузкой.
• Российский рынок IPO все строже оценивает эмитентов, тем не менее в июне смог разместить акции компании «Инкаб», производителя кабелей для ЦОД.

Торговые идеи в секторе ТМТ

Рынок искусственного интеллекта: больше и конкретнее

Исследователи Gartner оценили полный объем затрат корпораций на ИИ в 2026 году в $2,59 трлн (+47% к 2025 году) (рис. 1). В 2030 году эти затраты вырастут до $4,6 трлн. Средние темпы прироста за данный период, по мнению Gartner, составят 10,5%. Консерватизм исследователей в отношении темпов прироста обусловлен тем, что по их мнению ИИ сейчас вступает в «провал разочарования», когда корпорации и инвесторы не видят отдачи от внедрения инноваций.

Пока расходы на ИИ растут благодаря затратам технологических компаний — гиперскейлеров, ИИ-стартапов и бигтеха. Потенциал расходов других секторов экономики еще предстоит выяснить. В большинстве отраслей не спешат проводить радикальный реинжиниринг бизнес-процессов, предпочитая тестировать влияние ИИ на их продуктивность и эффективность при помощи небольших пошаговых экспериментов.

Тем не менее исследователи Gartner полагают, что текущий год может стать переломным для ИИ-индустрии, если техническим директорам корпораций удастся продемонстрировать ощутимую отдачу от внедрения ИИ-инструментов. Предприятия расширяют использование моделей генеративного ИИ, уже встроенного в существующие операции, и начинают использовать ИИ-агентов в множественных производственных процессах. Как только предприятия увидят выгоду от автоматизации при помощи ИИ-агентов, модели будут использоваться более интенсивно — благодаря многошаговым процедурам и интеграции в широкий набор инструментов.

В течение следующих нескольких лет крупнейшим сегментом рынка ИИ с долей 45% будет инфраструктурный. Исследователи Gartner включают в него:

• IaaS (инфраструктуру как сервис, оптимизированную для ИИ);
• серверы, оптимизированные для задач ИИ;
• полупроводниковые устройства;
• сетевую ИИ-инфраструктуру.

В 2026 году объем сектора, как ожидается, составит $1,4 трлн, а в 2027-м — $1,9 трлн.

Крупнейшим подсегментом инфраструктурного сегмента сейчас является IaaS, но в скором времени его обгонит серверный, который за пять лет вырастет втрое, поскольку облачные провайдеры быстро наращивают мощности, ожидая роста нагрузки со стороны моделей и агентов ИИ.

Второй по величине сегмент — ИИ-сервисы, на которые приходится 25% затрат корпораций на ИИ. В 2026 году эта величина составила $586 млрд. К 2030 году затраты на ИИ-сервисы увеличатся до $1,2 трлн. Отметим, что, по прогнозу Gartner, в 2030 году полные затраты на ИТ-сервисы составят $2,1 трлн. Это означает, что 57% всех ИТ-сервисов будет с применением ИИ.

Третий крупный подсегмент — программное обеспечение с использованием ИИ. На него В 2026 году придется 17% затрат, или $453 млрд. Именно сюда Gartner включает ИИ-агентов. В 2026 году, по оценке исследователей, корпорации потратят на них $206,5 млрд, а в 2027-м — уже $376,3 млрд, что эквивалентно 46% и 59% от всех затрат на ИИ-софт соответственно, т. е., по мнению Gartner, программное обеспечение в ближайшие годы будет преимущественно работать посредством ИИ-агентов.

По оценке Gartner, затраты на разработку самых больших языковых моделей, на большие данные, и обеспечение информационной безопасности облаков не превзойдут 4% совокупных затрат на ИИ. Таким образом, сохранится спрос на «большое железо».

Сопоставив рис. 1 и 2, на которых изображены прогнозы Gartner затрат корпораций на информационные и телекоммуникационные технологии (ИКТ), можно сделать вывод, что к концу десятилетия 58% ИКТ-рынка составят продукты и сервисы на базе ИИ.

Компании бигтеха спешат захватить значительную часть экосистемы ИИ, поэтому наращивают инвестиции в аппаратное обеспечение и дата-центры (ЦОД).

Гиперскейлеры развязали войну кошельков

Средние темпы прироста количества дата-центров в 2026–2034 годах, по оценке ABI Research, будут невелики: всего 3,6% в год (CAGR). Быстрее всего будет увеличиваться количество специализированных «неоклаудов» — на 9,2% в год. Примерами неоклаудов, предоставляющих кластеры графических процессоров для ИИ, являются компании CoreWeave (CRWV) и Nebius (NBIS). Отметим, что бигтех, уже владеющий гиперскейлерами, — самый активный инвестор в строительство неоклаудов. В частности, в сентября корпорация Microsoft обязалась инвестировать $17–20 млрд в 5-летний проект компании Nebius по строительству новых ЦОД.

Количество гиперскейлеров, т. е. крупнейших ЦОД, которые принадлежат лидирующим облачным операторам, представленным в табл. 1, подобными темпами не может в силу необходимости инвестировать десятки миллиардов долларов в строительство каждого.

Таблица 1. Крупнейшие гиперскейлеры и их мощности

Рынок гиперскейлеров растет не благодаря увеличению их количества, а благодаря увеличению мощности ЦОД. В результате темпы прироста рынка ЦОД в денежном выражении выше, чем в натуральном, и до конца десятилетия составят в среднем 14% в год. Прогнозы объема глобального рынка ЦОД до 2030 года в денежном выражении (в $ млрд) приведены на рис. 4.

По оценке CloudCitrix, в 2030 году индустрия ИИ будет потреблять около 70% услуг ЦОД. В McKinsey полагают, что всего на инфраструктуру дата-центров, ориентированных на ИИ, понадобится $5,2 трлн, из которых $3,1 трлн, или 60%, уйдут на чипы и другое «железо», $1,3 трлн (25%) — на электроэнергию, охлаждение и оборудование, и $800 млрд (15%) — на материалы и девелопмент. Сейчас капитальные затраты на строительство ЦОД несут в первую очередь гиперскейлеры. По данным CloudCitrix, в 2025 году на них пришлось 58% инвестиций в строительство новых дата-центров, что в абсолютном выражении составило $350 млрд. Львиную долю ($309 млрд) вложили четыре крупнейших гиперскейлера. В 2026 году их совокупный CAPEX вырастет до $414 млрд.

Столь высокий объем инвестиций гиперскейлеров начал вызывать тревогу фондового рынка. В то время как инвесторы покупали акции представителей полупроводниковой индустрии и с энтузиазмом участвовали в IPO компании Илона Маска SpaceX, которая намерена строить космические ЦОД, акции бигтеха распродавались.

Аналитики Bank of America Global Research нарисовали диаграмму, противопоставляющую рост свободного денежного потока представителей полупроводниковой индустрии и его стремительное снижение у гиперскейлеров. Мы повторили расчеты аналитиков BofA для того же списка полупроводниковых компаний — NVIDIA (NVDA), Micron (MU), Broadcom (AVGO) и Applied Materials (AMAT), и для гиперскейлеров, перечисленных в табл. 1. Действительно, диаграмма показывает, что свободный денежный поток гиперскейлеров постепенно утекает в полупроводниковую индустрию. Аналитики BofA использовали прогнозы на 2027 год, чтобы продемонстрировать уход свободного денежного потока гиперскейлеров в отрицательную зону. (Эти прогнозы не проиллюстрированы на нашей диаграмме, потому что мы пока не ожидаем столь печального результата.) CAPEX в объеме $414 млрд достанется полупроводниковым компаниям. Эти последние инвестируют на порядок меньше — $34,7 млрд, восхищая инвесторов невиданной ранее величиной свободного денежного потока.

Как мы уже отмечали в предыдущих квартальных стратегиях, компании бигтеха избегают конкуренции «в лоб», что позволяет им получать высокую прибыль. Исключение составляет как раз рынок ЦОД, где в четверку крупнейших американских гиперскейлеров входят три представителя бигтеха — Amazon, Microsoft и Google, а также лидер рынка СУБД компания Oracle. Однако, как показывают данные SRG за первый квартал, ни одна из этих компаний не ушла в недостижимый для конкурентов отрыв на рынке облачных услуг, в отличие от «родных» для корпораций электронной торговли, программного обеспечения, поиска и баз данных. Учитывая, что в 2020 году Amazon занимала более трети рынка, можно заключить, что рынок облачных услуг не консолидируется. Напротив, доли игроков медленно выравниваются (табл. 2).

Таблица 2. Доли рынка крупнейших облачных провайдеров

Гиперскейлеры обладают важнейшим конкурентным преимуществом, позволяющим им стать основными «издателями» ИИ — вычислительной мощью. Компьютеры частных лиц и корпораций слишком слабы для обучения лидирующих языковых моделей. Благодаря конвергенции ИИ и облачной индустрии, отрасль ИИ вовлекается в острую конкуренцию, подобную конкуренции в отрасли связи. Поставщиками услуг ИИ становятся несколько крупных и напрямую конкурирующих платформ.

Как свидетельствуют данные исследователей Sensor Tower за 2026 год (табл. 3), ни OpenAI, ни Anthropic, ни Gemini не занимают на рынке ИИ столь же доминирующего положения, как Google — в поисковых запросах, Microsoft — в настольных операционных системах, Amazon — на рынке электронной коммерции.

Таблица 3. Доли рынка платформ ИИ (по данным Sensor Tower за 2026 г.)

На наш взгляд, будущее гиперскейлеров не трагично. Каналы доступа к потребителям у них надежно защищены от конкурентов, и они же являются крупнейшими инвесторами ИИ-платформ. Потребитель не откажется от операционной системы и офисных пакетов Microsoft, не перестанет заказывать товары на Amazon.com. Угрозы, что ИИ-чат-боты «убийцы Google» тоже давно перестали звучать. Операционный денежный поток большой четверки гиперскейлеров в 2026 году ожидается на уровне $525 млрд, или в 2,2 раза выше, чем в 2022 году.

ИИ-платформы покушаются на бизнес бигтеха

Вопрос о жизнеспособной бизнес-модели острее стоит перед ИИ-платформами, то есть OpenAI, Anthropic и xAI. Если гиперскейлеры много инвестируют, но и много зарабатывают, то ИИ-платформы пока лишь разрабатывают продукты будущего. Выручка SpaceX в 2025 году составила $18,7 млрд. Компания OpenAI сообщает об ожидаемой аннуализированной выручке (ARR) от $25 млрд до $33 млрд, а Anthropic — чуть менее $50 млрд. При этом SpaceX оценена фондовым рынком в $1,8 трлн, а OpenAI и Anthropic инвесторами последних раундов — в $852 млрд и $965 млрд соответственно. Чтобы оправдать столь высокую оценку капитализации, эти компании вынуждены принимать смелые бизнес-решения, иногда отклоняющиеся от культурных и деловых канонов.

10 июля компания Apple подала иск против OpenAI, обвиняя создателя Chat GPT по сути в промышленном шпионаже. По утверждению истца, OpenAI поощряет сотрудников Apple, приглашенных на интервью в OpenAI, не только озвучивать конфиденциальные материалы Apple, но даже и приносить на интервью компоненты новых устройств. Поэтому Apple, в руках у которой переписка бывших сотрудников, хвастающихся передачей материалов Apple в OpenAI, требует от OpenAI перепроектировать все гаджеты, спроектированные с использованием конфиденциальной информации Apple.

В общей сложности 400 сотрудников Apple устроились на работу в подразделение OpenAI, занимающееся разработкой новых гаджетов. На фоне штата «яблочной» компании в 144 тыс. человек количество перебежчиков выглядит незначительным. Однако интервьюирование координирует Тэнь Тэн — один из бывших главных разработчиков iPhone и Apple Watch. Сейчас он курирует направление разработки ИИ-гаджетов в OpenAI. Совместно со знаменитым дизайнером Джонатаном Айвом, бывшим вице-президентом Apple, Тэн участвовал в создании стартапа io Products, который они продали OpenAI в прошлом году за $6,5 млрд, подобно покорившей инвесторов идее SpaceX построить сеть низкоорбитальных космических ЦОД. Однако иск от крупного партнера ранга Apple вскоре после тяжбы с Илоном Маском (которую тот проиграл) может дополнительно задержать IPO OpenAI, которое, по сообщениям прессы, уже отложено до 2027 года.

Инцидент выявил и существенный риск для компаний бигтеха — риск опережающего выхода на их традиционные рынки ИИ-платформ, сфокусированных на создании продуктов будущего c использованием ИИ. Риск входа на рынок новых конкурентов одновременно с риском появления товаров-заменителей — две из пяти конкурентных сил в знаменитой модели Портера (наряду с интенсивной конкуренцией, давлением поставщиков и покупателей).

Этим новые риски не исчерпываются. В общей сложности в первом квартале 2026 года жители США заблокировали или задержали проекты строительства ЦОД для ИИ на общую сумму $130 млрд. Законодатели в Штатах подготовили более 300 проектов запрета ЦОД, а 14 штатов объявили моратории на строительство дата-центров.

За спасение индустрии ИИ, которая развивается путем экстенсивного увеличения вычислительных мощностей, пришлось взяться самому богатому предпринимателю планеты — Илону Маску. Коль скоро население не желает видеть дата-центры на Земле, можно вынести их в космос!

Крупнейшее в истории IPO: спасение ИИ придет из космоса

IPO контролируемой Илоном Маском SpaceX (SPCX) состоялось 12 июня. Компании удалось разместить 683 млн акций по $135 на общую сумму $86 млрд, что является абсолютным мировым рекордом. Капитализация SpaceX составила $1,77 трлн — почти вдвое выше стоимости OpenAI и Anthropic, главных конкурентов SpaceX в сфере ИИ.

Поскольку разместили лишь 4,8% акций компании, спрос со стороны широких кругов инвесторов был крайне высок — на третий день торгов стоимость акции поднималась до $225, что позволило SpaceX с капитализацией $2,95 трлн обогнать Amazon.com и войти в пятерку самых дорогих компаний мира. В последующие дни ажиотаж немного стих, капитализация снизилась до $2,0 трлн, а цена акции — до $155, что было лишь на 15% выше цены размещения в момент IPO.

SpaceX оценивает объем общего адресуемого рынка (TAM) в $28,5 трлн, выделяя 3 сегмента:

• рынок ИИ объемом $26,5 трлн (в 6 раз выше оценки Gartner!);
• рынок связи объемом $1,6 трлн, из которых $870 млрд приходится на широкополосный доступ (ШПД) и $740 млрд на мобильную связь;
• рынок космических решений объемом $370 млрд.

Цель SpaceX — увеличение доли рынка ИИ. Сейчас у принадлежащей ей xAI около 5%. Космос и связь — лишь точка опоры, источник средств для масштабных инвестиций в ИИ.

Уникальная спутниковая группировка Starlink, на базе которой будут построены космические ЦОД, может дать SpaceX конкурентное преимущество по сравнению с OpenAI и Anthropic. Около 9600 спутников Starlink на низкой околоземной орбите принадлежат и управляются SpaceX. Это примерно 75% всех активных маневрирующих спутников. Технологии SpaceX десятикратно снизили стоимость доставки на орбиту, а объем полезной нагрузки, выведенной в космос, вырос с 220 тонн в 2012 году до 2600 тонн в 2025 году, из них 80% запущено SpaceX. С ростом числа фиксированных подключений до 2 млрд к 2030 году (по прогнозу Ericsson) только космические системы могут обеспечить по-настоящему глобальное покрытие. Кроме того, низкоорбитальные системы, такие как Starlink, критически важны для работы в авиации, морском и наземном транспорте и оборонной отрасли.

В начале 2026 года SpaceX приобрела компанию xAI, разработчика платформы ИИ Grok, интегрированной с сетью X (бывшая Twitter). Сеть X служит площадкой для распространения и сбора данных для всей ИИ-экосистемы. Grok и X поддерживают более 1,3 млрд аккаунтов, активных в течение года, и около 550 млн уникальных пользователей в месяц (MAU). При этом около 117 млн ежемесячных пользователей применяют функции ИИ Grok. Инфраструктура SpaceX обеспечивает обучение и инференс (статистические и логические выводы) для Grok.

Главная бизнес-идея SpaceX — создание ЦОД на базе низкоорбитальных спутников (а в перспективе — баз на Луне и Марсе), чтобы использовать практически безграничную энергию Солнца для преодоления энергетического дефицита. Спутники на солнечно-синхронной орбите смогут выполнять энергоемкие задачи ИИ масштабнее и эффективнее, чем наземные ЦОД, а Starlink обеспечит глобальную связь этих орбитальных ИИ-систем с людьми по всему миру с низкими задержками. Запуск орбитальных вычислительных спутников намечен на 2028 год.

Выручка SpaceX в 2025 году составила $18,7 млрд — на 33,2% больше, чем годом ранее ($14,0 млрд). В 2025-м компания понесла чистые убытки в размере $4,9 млрд, хотя годом ранее была прибыльной (+$791 млн).

23 июня SpaceX начала размещение облигаций на общую сумму $20 млрд с целью расплатиться за покупку xAI. Благодаря IPO SpaceX располагает $100,8 млрд кеша (до IPO — лишь $15,9 млрд), что покрывает объем обязательств, составляющих $60,5 млрд, и позволяет инвестировать.

Основное внимание инвесторов приковано сейчас к вопросу, сумеет ли акция SpaceX устоять, когда акции начнут продавать ранние инвесторы и сотрудники компании. Первый этап разблокировки состоится в августе, при этом free float может утроиться — до 10–15%. Компенсировать рост предложения может рост спроса со стороны индексных фондов, подобных Vanguard Russell 1000 Growth ETF, поскольку акции SPCX включены в индекс FTSE Russell 1000 уже 26 июня, а в NASDAQ 100 — 7 июля.

После этого закончился «тихий» период, и аналитики банков-андеррайтеров выпустили рекомендации и обнародовали целевые цены, которые сопроводили потоком похвал и восторгов по поводу будущего компании (табл. 4). Так, представители лидирующего андеррайтера, Goldman Sachs, написали: «Амбиции и потенциальное влияние SpaceX на человечество грандиознее, чем у любой компании, которую мы когда-либо видели». С этим трудно не согласиться.

Таблица 4. Целевые цены для акций SpaceX

Самый оптимистичный аналитик, представляющий компанию Raymond James, установил целевую цену SpaceX на уровне $800 (+488% к текущей). Он полагает, что к 2035 году капитализация компании достигнет $10,5 трлн, когда ее выручка поднимется до $5,2 трлн, причем 95% этой выручки, т. е. $4,9 трлн, будет приносить ИИ. Напомним, прогноз Gartner затрат всех корпораций на ИИ на 2030 год составляет лишь $4,7 трлн. Goldman Sachs ожидает выручку от SpaceX в районе $474 млрд в 2030 году, а Morgan Stanley — $3,4 трлн в 2040 году.

16 июля цена акции SpaceX снизилась до $131,1, что на 3% ниже цены IPO. После окончания торгов на новости об отмене тестового запуска ракеты Starship, акция дополнительно подешевела, до $126,6.

Полупроводниковая индустрия отменяет бизнес-циклы

10 июля состоялось еще одно историческое IPO. Корейская компания SK hynix, производитель высокоскоростных чипов памяти (high bandwidth memory, сокр. HBM), провела на NASDAQ крупнейшее первичное размещение депозитарных расписок зарубежной компании в США. Объем IPO составил $26,5 млрд.

SK hynix уже являлась публичной компанией, ее акции торгуются в Корее с тикером 000660.KS. Диапазон размещения бумаг в США ($149–66) был выше, чем их оценивает южнокорейский рынок, но это не снизило интерес к размещению. Напротив, в первый день торгов в США цена акции выросла на 14% по сравнению с итоговой ценой размещения $149.

CEO компании Куок Но-Юн полагает, что в эпоху конкуренции ИИ-платформ заказчики SK hynix стремятся заключать долгосрочные контракты, ожидая дефицита памяти в силу взрывного роста спроса на нее. По этой причине традиционные для полупроводниковой отрасли циклы спроса сглаживаются — бизнес перестает быть циклическим. Представители компании полагают, что полупроводниковая индустрия не сможет успевать за спросом на чипы, по крайней мере до момента, пока не начнет внедряться «сильный» ИИ. Это мнение подтверждается данными, что другой производитель памяти Micron (NASDAQ:MU) раскрыл информацию о 14 долгосрочных контрактах на общую сумму $100 млрд.

Цикличность полупроводниковой индустрии (рис. 6) проявляется в колебаниях объема рынка, который в «удачные» годы (2018 и 2022 годы) достигает максимумов, а в неудачные (2019 и 2023 годы) — минимумов. Еще ярче цикличность отражают темпы прироста объема рынка. В 2019 и 2023 годах они были отрицательными — рынок падал.

Руководители SK hynix проводят аналогию с сетью Интернет, которой потребовалось 30 лет, чтобы охватить половину населения планеты. Производители памяти полагают, что эпоха ИИ тоже продлится несколько десятилетий. Аналогия кажется неудачной, поскольку для распространения ИИ как такового инфраструктура уже создана: решения ИИ внедрены в настольные и мобильные операционные системы, ими уже пользуется практически каждый житель планеты. Неудивительно, что разработчики ИИ-платформ и бигтеха надеются поделить рынок гораздо раньше. Этим и объясняется взрывной рост инвестиций в инфраструктуру. Однако мы согласны, что в настоящий момент основной вектор развития ИИ — наращивание вычислительной мощности.

SK hynix намерена также предложить рынку новую модель продаж — memory as a service (память как сервис), по образцу известных IaaS, PaaS и SaaS. Вместо того, чтобы покупать чипы памяти, клиенты смогут брать их в аренду.

Отметим, что по мере поступления новостей о переподписке на бумаги SK hynix дорожали акции других компаний индустрии, включая Micron Technology (MU), Western Digital (WDC), Marvell (MRVL), Broadcom (AVGO), Intel (INTC) и AMD (AMD).

Все же, как показывает рис. 6, аналитики WSTC ожидают, что цикличность отчасти сохранится, по крайне мере в 2027 и 2028 годах темпы прироста объема рынка резко снизятся. В их пользу свидетельствуют умеренные темпы строительства ЦОД. В пользу оптимистов из SK hynix свидетельствуют колоссальные объемы инвестиций, запланированные гиперскейлерами. Как упоминалось выше, по мнению BofA, в 2027 году денежные потоки гиперскейлеров будут завершать свой путь в карманах компаний полупроводниковой индустрии.

Сейчас американская депозитарная расписка SK hynix стоит $164, ее цена отличается высокой волатильностью.

Полупроводники без бизнес-циклов

Micron Technology (MU) демонстрирует сильную динамику финансовых показателей благодаря росту по всем ключевым бизнес-направлениям. По итогам 3К 2026 фингода (фингод с окончанием в августе) выручка компании увеличилась на 346% г/г, до рекордных $41,5 млрд. Выручка сегмента решений для облачной памяти выросла на 307%, до $13,8 млрд, решений для дата-центров — на 653%, до $11,5 млрд, мобильных и клиентских решений — на 254%, до $11,5 млрд, автомобильных и встраиваемых решений — на 311%, до $4,6 млрд. Валовая маржа достигла рекордных 85,0%, операционная прибыль составила $33,7 млрд при операционной марже 81,2%. Скорректированная чистая прибыль увеличилась до $28,9 млрд, скорректированная разводненная прибыль на акцию — до рекордных $25,1, а свободный денежный поток составил $18,3 млрд.

Поддержку дальнейшему улучшению результатов оказывает ожидаемый рост цен на память. По оценке Gartner, среднегодовые цены на DRAM в 2026 году могут увеличиться примерно на 125%, а на NAND — на 234%. При этом существенного ослабления ценового давления до конца 2027 года не ожидается, что создает условия для дальнейшего улучшения финансовых показателей Micron.

Дополнительным фактором роста выступает расширение стратегических партнерств. Соглашение с Ford предусматривает поставки решений памяти и хранения данных для автомобилей следующего поколения. Партнерство с Anthropic включает совместную разработку архитектуры памяти для ИИ и внедрение Claude в бизнес-процессы Micron.

Компания также ускоряет расширение производственной базы в сегментах DRAM и NAND. Micron развивает площадку Tongluo, где значимые поставки с существующей фабрики ожидаются к 2028 году, а к концу 2026-го планируется начать строительство второй «чистой комнаты». Параллельно компания готовит запуск завода в Айдахо в середине 2027 года и расширяет мощности в Хиросиме. В сегменте NAND Micron строит новый завод в Сингапуре, выпуск первых пластин на котором ожидается во второй половине 2028 года.

В связи с этим наша целевая цена по акциям компании на уровне $1389,6 предполагает потенциал роста на 40,1% от текущего уровня. Рейтинг «Покупать».

TSMC (TSM) сохраняет сильные позиции на рынке контрактного производства полупроводников благодаря устойчивому спросу на чипы для ИИ. По итогам 2К 2026 выручка компании выросла на 36,0% г/г, до NT$1270,4 млрд. Валовая маржа увеличилась на 9,1 п. п., до 67,7%, операционная — на 10,7 п. п., до 60,3%. Чистая прибыль выросла на 77,4% г/г, до NT$706,6 млрд, а прибыль на акцию достигла NT$27,25. Объем поставок увеличился на 16,6% г/г, до 4 336 тыс. пластин в 12-дюймовом эквиваленте. При этом динамику чистой прибыли поддержал разовый доход в размере NT$63,2 млрд от продажи и переоценки акций Vanguard, который обеспечил NT$2,24 прибыли на акцию.

Поддержку дальнейшему росту результатов оказывает расширение выпуска продукции на наиболее современных технологических нормах. TSMC продолжает наращивать производственные мощности на Тайване, включая подготовку инфраструктуры для будущего 1,4-нм техпроцесса, массовое производство которого ожидается в 2028 году. Одновременно компания расширяет выпуск 2-нм чипов на архитектуре Gate-All-Around. Спрос на новый техпроцесс остается высоким со стороны крупнейших разработчиков процессоров и ИИ-ускорителей, включая Apple, AMD, MediaTek и Qualcomm.

Сильные результаты за 2К 2026 и позитивный прогноз менеджмента указывают на сохранение высокого спроса на продукцию компании. В 3К TSMC ожидает выручку на уровне $44,6–45,8 млрд, валовую маржу в диапазоне 65–67% и операционную маржу 56–58%. Дополнительными факторами роста выступают увеличение выпуска 2-нм продукции, развитие 1,4-нм технологии.

Наша целевая цена по акциям компании составляет $485,9, что предполагает потенциал роста на 18,5% от текущих уровней. Рейтинг «Покупать».

NVIDIA (NVDA) в последние годы демонстрирует очень высокие темпы роста финансовых показателей, и 1К 2027 фингода с окончанием 26 апреля не стал исключением. Так, выручка выросла на 85,2% г/г, до рекордных $81,6 млрд, причем драйвером оставался сегмент решений для ЦОД на фоне активного спроса на высокопроизводительные решения компании, прежде всего со стороны крупных провайдеров облачных сервисов.

Скорректированная прибыль на акцию взлетела на 139,7%, до $1,87, и на 10 центов опередила консенсус-прогноз. Компания представила весьма оптимистичный прогноз на 2К 2027 фингода с окончанием в июле, предполагающий дальнейший рост выручки до $91 млрд (+95% г/г), и объявила новую большую программу buyback.

Согласно прогнозам ведущих аналитических и консалтинговых компаний, глобальный рынок ИИ будет расти на десятки процентов в год в ближайшее десятилетие. Причем компания предпринимает большие усилия, чтобы сохранить лидерство в этой сфере. В 3К 2026 NVIDIA планирует начать массовые поставки центральных процессоров Vera серверного назначения, которые в отдельных ИИ-задачах оказываются в 1,8 раза быстрее наиболее продвинутых x86-процессоров. Среди первых крупных заказчиков Vera — Anthropic, OpenAI и SpaceX. Также NVIDIA анонсировала RTX Spark — новую платформу для персональных компьютеров на базе Windows, построенную на суперчипе Grace Blackwell и призванную адаптировать ПК к эпохе ИИ. Помимо этого, компания сообщила, что Dell недавно начала поставлять своим клиентам первые серверные системы на базе нового поколения ускорителей NVIDIA Vera Rubin, которые до 10 раз превосходят текущее поколение Blackwell по соотношению быстродействия и энергопотребления.

Мы положительно оцениваем дальнейшие перспективы бизнеса NVIDIA, однако в данный момент акции компании торгуются недалеко от нашей целевой цены $229,2 (апсайд равен менее 9%). В связи с этим подтверждаем рейтинг «Держать» для них.

Applied Materials (AAPL). На фоне сохраняющейся позитивной конъюнктуры в глобальной полупроводниковой отрасли, связанной прежде всего с продолжающимся бумом вокруг сферы ИИ, Applied Materials весьма уверенно смотрится в финансовом плане. Так, во 2К 2026 фингода с окончанием в апреле выручка компании увеличилась на 11,4% г/г, до рекордных $7,91 млрд, а скорректированный EPS подскочил на 19,7%, до $2,86, при этом оба показателя превзошли ожидания. Руководство отметило высокий спрос на продукты и решения компании и в связи с этим озвучило сильный прогноз на текущий финквартал, заявив, что рассчитывает нарастить бизнес по выпуску полупроводникового оборудования в 2026 календарном году на 30%. Причем значительное ускорение потока заказов ожидается во второй половине этого года и в следующем году.

Несмотря на текущие повышенные экономические и геополитические риски, долгосрочные перспективы Applied Materials, на наш взгляд, остаются неплохими и обусловлены положительными ожиданиями по рынку полупроводников и оборудованию для их выпуска. Основным драйвером, как предполагается, останется высокая потребность в чипах для ИИ и высокопроизводительных вычислений, а также в чипах памяти, однако важную роль будет играть и растущий спрос на полупроводниковые решения для новых стандартов связи, интернета вещей, устройств виртуальной и дополненной реальности, автомобильной отрасли и др. Мы полагаем, что Applied Materials, учитывая сильные позиции компании в секторе, станет одним из главных бенефициаров тенденции.

После роста на 125% с начала текущего года акции Applied Materials, мы считаем, уже полностью учитывают эти позитивные ожидания. В связи с этим наш взгляд на них в данный момент нейтральный. Целевая цена составляет $566,8, с даунсайдом 2,2%, рейтинг «Держать».

Бигтех: слухи о смерти смартфонов сильно преувеличены

Apple (AAPL). Глобальный рынок смартфонов, ключевой для Apple, сейчас переживает не лучшие времена, что связано с дефицитом и резким подорожанием чипов памяти и ряда других компонентов, поскольку полупроводниковые компании все больше переориентируют свои мощности на выпуск оборудования и чипов для инфраструктуры ИИ. По оценке IDC, по итогам 2026 года мировые продажи смартфонов упадут на 12,9%, до 1,1 млрд единиц. Однако больше всего ситуация ударит по производителям бюджетных смартфонов, тогда как Apple с более дорогими и премиальными гаджетами чувствует себя довольно неплохо и наращивает долю рынка.

На таком фоне отчетность компании за 2К 2026 фингода с окончанием 28 марта оказалась сильной. Выручка подросла на 16,6% г/г, до $111,2 млрд, EPS — на 21,8%, до $2,01, причем оба показателя превзошли ожидания. Позитивная динамика продаж наблюдалась во всех товарных категориях и географических регионах, а драйвером роста стал сегмент смартфонов на фоне сохраняющегося высокого спроса на iPhone 17. Руководство компании дало позитивные прогнозы на третий финквартал, же повысило размер квартального дивиденда и объявило новую масштабную программу buyback объемом $100 млрд.

Мы положительно оцениваем долгосрочные перспективы бизнеса Apple и считаем, что сильные позиции на рынке смартфонов, огромная база лояльных пользователей, регулярный выпуск новых устройств будут способствовать стабильному росту финпоказателей Apple в предстоящие годы, несмотря на значительные макроэкономические, геополитические и другие риски. В то же время в данный момент акции компании, на наш взгляд, выглядят несколько переоцененными, и мы нейтрально смотрим на них.

Наша целевая цена для данных бумаг составляет $304,1 (даунсайд 3,5%), рейтинг «Держать».

Oracle Corp. (ORCL) — один из крупнейших мировых поставщиков корпоративного программного обеспечения, баз данных и облачной инфраструктуры. Компания активно расширяет Oracle Cloud Infrastructure (OCI) и остается одним из главных бенефициаров роста спроса на вычислительные мощности для ИИ.

По итогам 4К 2026 фингода выручка Oracle выросла на 21% г/г, до $19,2 млрд, а облачная выручка — на 47%, до $9,9 млрд. Доходы облачной инфраструктуры увеличились на 93%, до $5,8 млрд. За весь фингод выручка достигла $67,4 млрд, а чистая прибыль выросла на 36%, до $17,0 млрд.

Главный драйвер — по-прежнему облачный бизнес. Выручка OCI за минувший год увеличилась на 77%, до $18,1 млрд, а объем законтрактованной будущей выручки достиг $638 млрд, вырос более чем в 4 раза. Это обеспечивает компании высокую видимость будущих доходов.

Основным риском остается масштаб инвестиционной программы. Капитальные затраты выросли до $55,7 млрд, из-за чего свободный денежный поток составил отрицательные $23,7 млрд. При этом часть инфраструктуры финансируется за счет клиентских предоплат и оборудования, предоставленного заказчиками.

Ключевые драйверы дальнейшего роста — по-прежнему расширение OCI, строительство новых ЦОД и интеграция ИИ в корпоративные продукты. На 2027 фингод Oracle прогнозирует выручку около $90 млрд. Основные риски связаны с высокой капиталоемкостью, ростом долга и возможным выпуском новых акций.

Наш текущий рейтинг по акциям Oracle — «Покупать» с целевой ценой $242,15 и потенциалом роста 67,9%.

Игровой сектор в фазе роста

Nintendo (7974.T) — одна из крупнейших мировых игровых компаний, развивающая собственные консоли, программное обеспечение и известные франшизы, включая Mario, Pokémon, Zelda и Animal Crossing. Главным драйвером нового цикла роста выступает Nintendo Switch 2, поддерживающая продажи игр и цифрового контента.

По итогам 2026 фингода выручка Nintendo выросла на 98,6%, до ¥2,31 трлн, операционная прибыль — на 27,5%, до ¥360,1 млрд, а чистая прибыль — на 52,1%, до ¥424 млрд. При этом операционная рентабельность снизилась с 24,3% до 15,6% из-за высокой доли продаж новой консоли в структуре выручки.

Продажи Nintendo Switch 2 за неполный первый год достигли 19,86 млн устройств, а продажи игр для новой платформы — 48,71 млн копий. Так, Mario Kart World разошлась тиражом 14,7 млн копий, а цифровая выручка компании выросла на 25%, до ¥407,6 млрд.

Финансовое положение остается сильным: на конец марта объем денежных средств и депозитов составлял около ¥1,79 трлн, ценных бумаг — ¥425 млрд, а собственный капитал достиг ¥2,96 трлн. Сильный баланс позволяет Nintendo финансировать разработку игр, продвижение Switch 2 и расширение своих франшиз без существенной долговой нагрузки.

Ключевые драйверы — по-прежнему расширение клиентской базы Switch 2, рост продаж программного обеспечения и монетизация интеллектуальной собственности через фильмы, товары и тематические проекты. В 2027 фингоду Nintendo планирует продать 16,5 млн консолей Switch 2 и 60 млн игр, а операционная прибыль может увеличиться на 2,7%, до ¥370 млрд. Основные риски связаны с ростом стоимости компонентов, торговыми пошлинами, укреплением иены и постепенным замедлением продаж после сильного запуска новой консоли.

Наш текущий рейтинг по акциям Nintendo — «Покупать» с целевой ценой ¥13 111 и потенциалом роста 86,5%.

Финтех Китая внедряет ИИ в инвестиционный анализ

Hundsun Technologies (600570.SH) — ведущий китайский разработчик программного обеспечения для финансового сектора. Компания поставляет торговые, расчетные, инвестиционные и риск-системы для брокеров, банков, фондов, страховых компаний и других финансовых организаций.

По итогам 1К 2026 выручка компании снизилась на 11,8% г/г, до CNY 905 млн. Чистая прибыль выросла в 4,4 раза, до CNY 139 млн, а скорректированная прибыль — в 7,3 раза, до CNY 73 млн . Такая динамика прибыли в значительной степени была связана с ростом инвестиционных доходов и переоценкой финансовых активов.

Динамика направлений оставалась неоднородной: выручка от решений для управления активами увеличилась на 3,2%, от решений для работы с данными — на 29,5%. При этом доходы направления управления частным капиталом снизились на 26,4%, а решений для корпоративных финансов, страхования и финансовой инфраструктуры — на 42,8%.

Финансовое положение компании остается устойчивым. По итогам 2025 года операционный денежный поток вырос на 22,9%, до CNY 1,07 млрд, а объем денежных средств и финансовых активов превышал CNY 4,3 млрд. Расходы на исследования и разработку составили CNY 2,18 млрд, или 37,7% выручки, что поддерживает развитие новых продуктов, но ограничивает рентабельность.

Ключевые драйверы — по-прежнему восстановление расходов финансовых организаций на ИТ, развитие решений для управления активами и данными, внедрение ИИ в инвестиционный анализ, консультирование и управление рисками, а также курс Китая на технологический суверенитет и переход финансового сектора на внутренние программные платформы. Дополнительный потенциал связан с расширением бизнеса за пределами материкового Китая. Основные риски связаны со слабой динамикой выручки, зависимостью прибыли от инвестиционных доходов и сохраняющимся давлением на ИТ-бюджеты клиентов.

Наш текущий рейтинг по акциям Hundsun — «Покупать» с целевой ценой CNY 33,66 и потенциалом роста 57,4%.

Российский рынок ИКТ высоко ценит не идею, а ее монетизацию

2026 год грозил стать годом «дна» для многих российских ИТ-компаний. Инвестиционная история сектора оказалась слишком сильно завязана на ожидания ускоренного импортозамещения, господдержки и устойчивого корпоративного спроса. Но одного факта ухода иностранных компаний оказалось недостаточно для роста капитализации сектора: корпоративные клиенты в условиях высокой ставки и осторожного инвестиционного спроса начали сокращать ИТ-бюджеты, переносить внедрения и жестче подходить к закупкам. В результате у части эмитентов обнажились проблемы, которые раньше маскировались сильным нарративом импортозамещения: зависимость от крупных клиентов и госзаказа, высокая база сравнения, давление на маржинальность, слабая предсказуемость денежного потока и завышенные ожидания инвесторов после IPO.

Ставка на импортозамещение и суверенную инфраструктуру не сработала как полноценный инвестиционный кейс, потому что рынок стал оценивать не саму идею, а ее монетизацию. Российскому бизнесу действительно нужны отечественные ИТ-решения, но это не означает, что все поставщики смогут быстро конвертировать спрос в устойчивый рост выручки, прибыли и свободного денежного потока. Более того, после первых лет активного замещения иностранного ПО темпы роста естественным образом замедлились, инвесторы начали требовать подтверждения эффективности бизнеса, а не только рассказа о большом адресуемом рынке.

Рынок закладывает реальные риски для российского сектора программного обеспечения: сокращение ИТ-бюджетов у корпоративных заказчиков, замедление экономики, высокую ставку и более осторожное поведение клиентов. Для разработчиков ПО это особенно чувствительно, поскольку значительная часть спроса на инфраструктурное ПО связана с крупными корпоративными, государственными и квазигосударственными заказчиками, где сейчас усиливается контроль над расходами. Поэтому даже наличие структурного спроса на импортозамещение не отменяет циклического давления: компании могут хотеть переходить на отечественные решения, но в текущих условиях они чаще откладывают проекты, растягивают бюджеты и дольше согласовывают закупки.

Российский рынок больше не готов платить высокие мультипликаторы за компании, где рост выглядит менее надежно, чем ожидалось. В таких бумагах инвесторы раньше закладывали сценарий быстрого расширения бизнеса за счет импортозамещения, но теперь переоценивают риски слабых отчетностей, пересмотра прогнозов, более медленных продаж и ухудшения настроений к сектору в целом.

ИТ-бумаги могут падать сильнее широкого рынка, поскольку к общерыночному риску добавляются внутренние проблемы сектора: замедление роста, риск снижения маржинальности, ухудшение ожиданий по отчетности. Быстрое восстановление в 2026 году выглядит маловероятным, если ближайшие квартальные результаты не покажут, что спрос на ИТ-решения начал стабилизироваться.

В такой ситуации подбирать бумаги на просадке стоит крайне выборочно. Мы бы делали ставку не на весь ИТ-сектор, а на качественные истории с устойчивой бизнес-моделью, растущей выручкой, понятной монетизацией, сильной маржинальностью и умеренной долговой нагрузкой.

МКПАО «Яндекс» (YDEX) — крупнейшая российская технологическая компания с экосистемой, объединяющей поиск и рекламу, электронную коммерцию, городские сервисы, подписки, облачные решения и корпоративные технологии. Компания занимает лидирующие позиции в ключевых сегментах и остается одним из главных российских бенефициаров развития ИИ.

По итогам 1К 2026 выручка «Яндекса» выросла на 22% г/г, до 372,7 млрд руб., а скорректированная EBITDA — на 50%, до 73,3 млрд руб. Рентабельность увеличилась до 19,7% против 16,0% годом ранее. Скорректированная чистая прибыль подскочила в 2,7 раза, до 34,7 млрд руб., что отражает повышение операционной эффективности бизнеса.

Основным источником прибыли остается сегмент «Поисковые сервисы и ИИ», скорректированная EBITDA которого составила 52,9 млрд руб. при рентабельности 43,1%. Доля «Яндекса» на российском поисковом рынке достигла 69,8%, недельная аудитория «Алисы AI» — 24 млн человек, а быстрыми ответами на основе ИИ ежемесячно пользуются 48,3 млн человек.

Выручка «Городских сервисов» увеличилась на 18%, до 210,5 млрд руб., а EBITDA — в 2,6 раза, до 21,5 млрд руб. Оборот «Райдтеха» прибавил 11%, «Яндекс Еды» — 17%, «Лавки» — 27%, «Доставки» — 31%. Число подписчиков «Яндекс Плюс» выросло на 16%, до 48 млн, а подписочная выручка — на 29%, до 25,9 млрд руб.

Финансовое положение компании остается комфортным. На конец марта 2026 года объем денежных средств и краткосрочных депозитов составлял 245,1 млрд руб., а отношение скорректированного чистого долга к EBITDA находилось на уровне 0,1x. Сильный баланс позволяет одновременно инвестировать в ИИ, электронную коммерцию, беспилотные технологии и облачную инфраструктуру.

Основные риски связаны с возможным замедлением рекламного рынка, усилением конкуренции и высокими инвестициями в инфраструктуру и новые технологии.

Мы ожидаем, что совокупные дивидендные выплаты в 2026 году составят 220 руб. на акцию, что дополнительно поддерживает инвестиционную привлекательность бумаги.

Наш текущий рейтинг для акций «Яндекса» — «Покупать» с целевой ценой 5884,70 руб. (апсайд 65%).

ПАО «МТС» (MTSS) — крупнейший российский телеком-холдинг и один из ведущих операторов связи в России и Беларуси. Помимо мобильной и фиксированной связи, компания развивает финансовые услуги через «МТС Банк», рекламные технологии, облачные и ИТ-решения, медиасервисы, кикшеринг и другие цифровые направления, постепенно трансформируясь из классического оператора в многопрофильную технологическую группу.

По итогам 2025 года выручка «МТС» впервые превысила 800 млрд руб. и достигла 807,2 млрд руб., а OIBDA приблизилась к 280 млрд руб. В 1К 2026 положительная динамика ускорилась: выручка увеличилась на 14,7% г/г, до 201,3 млрд руб., OIBDA — на 18,0%, до 74,7 млрд руб., а операционная прибыль выросла на 28,7%, до 41,0 млрд руб. Чистая прибыль, относящаяся к акционерам компании, составила 7,2 млрд руб., увеличившись на 46,4% г/г.

Основа бизнеса — по-прежнему телеком, выручка которого в 1К 2026 выросла на 14,7%, до 130,3 млрд руб. Финтех-направление увеличило доходы на 18,4%, до 42,0 млрд руб., а чистая прибыль «МТС Банка» выросла в 2,6 раза, до 2,5 млрд руб. При этом внешняя выручка увеличилась на 46%, что указывает на постепенное развитие продаж за пределами Группы МТС.

Финансовая позиция компании постепенно стабилизируется, хотя долговая нагрузка остается главным риском инвестиционного кейса. На конец марта 2026 года чистый долг составил 451,5 млрд руб., снизившись на 1,1% г/г, а отношение чистого долга к OIBDA сократилось с 1,8x до 1,6x. При этом капитальные затраты выросли на 29,1%, до 44,3 млрд руб.

Ключевыми драйверами дальнейшего роста остаются индексация тарифов и увеличение потребления услуг связи, расширение B2B-направления, развитие «МТС Банка», внешних продаж, рекламных технологий и медиасервисов. Дополнительный потенциал связан с внедрением ИИ в телекоммуникационные продукты, развитием облачной инфраструктуры и подготовкой к запуску сетей 5G. При этом рисками остаются высокая ключевая ставка, капиталоемкость бизнеса и возможное ухудшение условий рефинансирования долга.

После прохождения дивидендного гэпа котировки заметно снизились, и текущие уровни, на наш взгляд, сформировали привлекательную точку для входа с расчетом на постепенное восстановление бумаги. Вместе с тем действующая дивидендная политика рассчитана только на 2024–2026 годы, поэтому сохранение выплат на уровне не менее 35 руб. после ее завершения пока не гарантировано.

Наш текущий рейтинг по акциям «МТС» — «Покупать» с целевой ценой 243,15 руб. (апсайд 35,2%).

МКПАО «Циан» (CNRU) — ведущая российская онлайн-платформа для операций с недвижимостью, объединяющая размещение объявлений, лидогенерацию в новостройках и транзакционные сервисы. Компания занимает сильные позиции на рынке недвижимости и развивает продукты для первичного и вторичного жилья.

По итогам 1К 2026 выручка «Циана» выросла на 17,9% г/г, до 3,9 млрд руб., а скорректированная EBITDA — на 77,5%, до 1,3 млрд руб. Рентабельность увеличилась с 22,8% до 34,4%. Чистая прибыль взлетела в 4,6 раза, до 1 млрд руб., чему способствовали рост бизнеса, снижение операционных расходов и отсутствие значительных курсовых убытков.

Выручка основного бизнеса увеличилась на 19,3%, до 3,8 млрд руб. Доходы от размещения объявлений выросли на 10%, в том числе в сегменте вторичной недвижимости — на 19%, несмотря на снижение рыночного спроса. Выручка от лидогенерации прибавила 18,4%, от медийной рекламы — 33%, а доходы от транзакционной модели в сегментах вторичного жилья и новостроек выросли более чем в 4 раза.

Финансовое положение компании остается комфортным. Операционные расходы снизились на 0,4%, в том числе маркетинговые расходы на 19,5%. Объем денежных средств на балансе на конец марта достиг 6,4 млрд руб.

Основные риски связаны с сохранением высоких ипотечных ставок и слабой активностью на рынке жилья. В 1К количество сделок с новостройками в столичных регионах снизилось на 16%, а со вторичной недвижимостью в Москве — на 10,5%. При этом рост ипотечных выдач и высокая эффективность платформы позволяют «Циану» увеличивать выручку быстрее рынка.

После завершения корпоративной реструктуризации «Циан» начал формировать дивидендную историю. Мы ожидаем, что совокупные выплаты в 2026 году составят 90 руб. на акцию, это дополнительно поддерживает инвестиционную привлекательность бумаги.

Наш текущий рейтинг по акциям «Циана» — «Покупать» с целевой ценой 831,74 руб. (апсайд 65,5%).

Инкаб (INCB), производитель волоконно-оптического кабеля для ЦОД, 24 июня разместил акции на Московской бирже. Компания привлекла 2 млрд руб. при оценке более чем в 10 млрд руб. В настоящее время цена акции составляет 61 руб., что на 40% ниже цены размещения.

Согласно отраслевому исследованию SRG-Consulting, российский рынок волоконно-оптического кабеля (далее ВОК) после просадки в 2022 году восстановился и перешел к фазе умеренного долгосрочного роста. При этом, согласно оценке исследовательской компании ComNewsResearch, объем рынка в 2025 году составил 20,4 млрд руб. (без НДС). В 2026 году рынок может вырасти до 25,1 млрд руб., а к 2030 году — до 32,6 млрд руб., что соответствует среднегодовому темпу роста на уровне 10% в 2025–2030 годах (рис. 7).

Объем рынка ВОК в РФ (2025-2030 гг.), в млрд руб.

Российский рынок ВОК диверсифицирован по отраслям применения. Крупнейшим сегментом остаются телекоммуникации, однако существенную часть спроса формируют энергетика, промышленность и транспорт, государственный сектор, а также ЦОД и корпоративные сети. На конец 2025 года компания занимала 19% рынка в сегменте телекоммуникационных кабелей, 56% в сегменте энергетических кабелей и 80% рынка специальных кабелей для нефтегазовой, горнодобывающей и металлургической отраслей.

Структура российского рынка ВОК по отраслям применения в 2025 г.

Ключевыми драйверами роста рынка ВОК в 2025–2030 годах станут модернизация телекоммуникационной инфраструктуры, государственные программы цифровизации, развитие отраслевых сетей связи в энергетике, промышленности и транспорте. Дополнительный долгосрочный потенциал связан с ЦОД. Этот сегмент становится новым источником спроса на оптический кабель по мере строительства дата-центров. Компания уже разработала структурированные кабельные системы (СКС) для данного рынка. По ее оценкам, потенциал рынка СКС составляет 6 млрд руб., при этом «Инкаб» рассчитывает занять долю порядка 20%. Продукция компании востребована не только в телекоммуникациях, но и в энергетике, промышленности, транспорте и других направлениях.

Стратегия «Инкаб» строится вокруг смещения фокуса с физического объема на маржинальность и постепенного изменения структуры выручки (табл. 5). Компания снижает зависимость от массового направления «телеком» и наращивает долю более специализированных сегментов. За 2021–2025 годы доля телеком-направления в выручке сократилась с 82,1% до 63,6%, тогда как доля энергетики выросла с 11,6% до 18,8%, а спецкабелей — с 6,2% до 17,6%. Это отражает переход от стандартного телеком-кабеля к продуктам с более высокой добавленной стоимостью и подтверждает управленческий фокус на качество выручки, а не только на рост производственных объемов.

Таблица 5. Структура выручки по направлениям деятельности

Источник: данные компании

Дополнительными направлениями стратегии выступают развитие решений для ЦОД и ИИ-инфраструктуры, а также подводного ВОК. Отдельный акцент компания делает на проекте подводного ВОК на Дальнем Востоке, реализация которого позволит закрепиться в технологически сложном сегменте. По оценке компании, потенциал рынка подводного кабеля составляет около 3,0 млрд руб., а ее доля в данном направлении может достигнуть 100%.

Компания уже построила на Дальнем Востоке завод по производству подводного кабеля мощностью 2,4 тыс. км в год. При этом минимальная загрузка в ближайшие два года ожидается на уровне не менее 1 тыс. км ежегодно, что, по оценке компании, может обеспечивать выручку порядка 1,3 млрд руб. и EBITDA не менее 500 млн руб. в год. При этом плановая выручка на 2026 год уже полностью обеспечена заключенными контрактами.

Кроме того, текущее производство в стране работает в условиях дефицита оптоволокна, что усиливает позиции компании как крупнейшего производителя ВОК в России. За счет ценового фактора и ухода с рынка более мелких производителей компания рассчитывает укрепить рыночное положение и поддерживать стабильную EBITDA на уровне 1,1 млрд руб.

Еще одним направлением роста является выход компании на рынок ЦОД, включая быстрорастущий сегмент «ИИ — ЦОД». Компания уже разработала уникальные кабельные решения для данного рынка, а следующим шагом рассматривает выход в смежный сегмент оборудования для построения структурированных кабельных систем для ЦОД через сделку M&A. При реализации планов по новым рынкам компания ожидает не менее 15% ежегодного роста выручки.

Дополнительным фактором инвестиционной привлекательности может стать дивидендная политика компании, предполагающая выплату не менее 50% чистой прибыли по МСФО.

Таблица 6. Финансовые и операционные показатели компании «Инкаб»

Источник: данные компании

Что же касается финансовых показателей (табл. 6), снижение выручки в 2025 году на 18%, до 4,998 млн руб., было обусловлено прежде всего падением средней отпускной цены на фоне сжатия инвестиционных программ крупных телеком-операторов в условиях высокой ключевой ставки. При этом физический объем производства вырос на 13%, до 75 889 км кабеля. Одновременно объем используемого оптического волокна снизился на 9%, что связано с отгрузкой заказов с меньшим содержанием оптического волокна на километр кабеля. EBITDA практически не изменилась (-3%) и составила 1030 млн руб., что наглядно отражает эффективный контроль над операционными затратами.

Снижение чистой прибыли до 80 млн руб. (-59%) носит технический характер: оно целиком объясняется резким ростом процентных расходов по кредитному портфелю — прямым следствием высокой ключевой ставки ЦБ РФ. Компания намеренно наращивает инвестиционные расходы в расчете на ускоренный рост в следующих периодах.

Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 17.07.2026.

Сообщение носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками.