«Сегежа Групп» и «ЛЕГЕНДА». Высокий купон перестает быть маркером выгодной первички

На первичный рынок выходят два эмитента с заметно различающимся кредитным профилем. «Сегежа Групп» предлагает пятилетний фикс с купоном до 21% и YTM до 23,14%, причем предъявить бумагу к выкупу с помощью put – оферты можно уже через три месяца. «ЛЕГЕНДА» размещает обычный двухлетний фикс с ежемесячным купоном до 21,5% и YTM до 23,75%.

У «Сегежи» действует рейтинг B со стабильным прогнозом после августовского понижения, а рейтинговое агентство прямо указывает на высокую долговую нагрузку и чувствительную ликвидность. У «ЛЕГЕНДЫ» рейтинги заметно выше - BBB от АКРА и BBB+ от НКР, однако в 2026 году долговые метрики стали менее комфортными, а прибыль за первое полугодие резко снизилась.

Узнаем, насколько новые выпуски дают премию к вторичному рынку, компенсирует ли она текущие риски эмитентов и где остается пространство для заработка. Обращаем внимание, что неквалифицированные инвесторы не могут покупать некоторые виды облигаций. Подпишитесь на уведомления, чтобы первым узнать о ближайших размещениях и получать рыночную аналитику.

Сегежа Групп 004P-01R

Об эмитенте

ПАО «Сегежа Групп» - один из крупнейших российских лесопромышленных холдингов с вертикально интегрированной бизнес-моделью: от лесозаготовки до производства бумаги, упаковки, фанеры и пиломатериалов. Компания занимает сильные позиции в основных сегментах и сохраняет высокую обеспеченность собственным сырьем, однако слабая конъюнктура, крепкий рубль и высокая долговая нагрузка заметно ухудшили финансовый профиль.

Согласно отчету компании по итогам 1 полугодия 2026г (МСФО)

• Выручка: 38,0 млрд руб. (-15% г/г);

• Скорректированная OIBDA: 0,7 млрд руб. (-75% г/г);

• Рентабельность OIBDA: 1,7% (против 5,8% годом ранее);

• Чистый убыток: 15,3 млрд руб. (против 16,2 млрд руб. годом ранее);

• Чистый долг: 77,0 млрд руб. (+33% г/г).

Параметры выпуска

• Объем: от 1 млрд руб.;

• Номинал: 1000 руб.;

• Ориентир купона: до 21,0% (YTM до 23,14%);

• Выплаты купона: 12 раз в год;

• Срок до погашения: 5 лет;

• Рейтинг: B (стабильный) от «Эксперт РА»;

• Дата сбора книги заявок: 19 октября;

• Дата размещения: 22 октября;

• Амортизация: нет;

• Оферта: put через 3 месяца;

• Доступ для неквалифицированных инвесторов: есть.

Подробнее о выпуске

Для клиентов «Финама» есть возможность принять участие в первичном размещении выпуска.

Ключевая особенность выпуска - очень короткий фактический горизонт до первой оферты. Формально бумага обращается пять лет, но через три месяца инвестор сможет предъявить ее к выкупу. Поэтому ориентир корректнее сравнивать не с пятилетними фиксами, а с доходностями к ближайшим офертам и коротким погашениям.

Собственная вторичка дает для первички неблагоприятный ориентир. Ближайший выпуск Сегежа2P1R с put-офертой 16 ноября торгуется около 97,1% от номинала и дает примерно 41,9% к оферте. Разница с новой бумагой составляет около 20 п.п. в пользу вторичного рынка. Горизонт у Сегежа2P1R короче примерно на два месяца, но масштаб разрыва слишком велик, чтобы объяснить его только сроком.

И другие собственные рублевые выпуски выглядят доходнее: Сегежа3P8R с погашением в июне 2028 года торгуется примерно с доходностью 29%, а Сегеж3P10R - около 28%. То есть рынок уже требует от кредитного риска «Сегежи» заметно большую доходность, чем предлагает новая первичка. Высокий купон 21% сам по себе здесь вводит в заблуждение: важнее эффективная доходность относительно доступных бумаг того же заемщика.

Причина широких доходностей вторички - напряженный кредитный профиль. В августе «Эксперт РА» понизил рейтинг компании до B. Агентство отмечает высокую долговую и процентную нагрузку, отрицательный операционный денежный поток и недостаток доступной ликвидности для покрытия обязательств без новых привлечений или дополнительной поддержки. В то же время рейтинг учитывает сильный фактор поддержки со стороны АФК «Система», а проведенная в 2025 году доп. эмиссия уже позволила существенно снизить абсолютный долг.

На фоне группы B/B+ верхний ориентир также не выглядит щедрым. Короткие бумаги более высоких рейтингов B+ дают около 22-24%, тогда как отдельные выпуски уровня B и B- торгуются ближе к 29-35%. Сравнение неоднородно из-за разницы в бизнес-моделях и сроках, но оно показывает, что доходность нового выпуска «Сегежи» находится скорее у нижней границы доходностей сегмента, а не содержит заметную премию за кредитный риск.

В результате новый выпуск выглядит скорее инструментом для инвестора, которому принципиально важна короткая трехмесячная оферта и который готов принимать высокий кредитный риск, чем способом получить премию на первичном рынке. Относительно собственной вторички размещение дорогое, а запас для роста цены после выхода на биржу фактически отсутствует. Участие становится заметно интереснее только при существенном повышении доходности относительно текущего ориентира.

Хотите собрать портфель облигаций, но нет времени? Воспользуйтесь инновационным ИИ-ассистентом по подбору бумаг.

ЛЕГЕНДА 002Р-08

Об эмитенте

ООО «ЛЕГЕНДА» - материнская компания одноименной девелоперской группы, работающей на рынке жилой недвижимости Санкт-Петербурга и Москвы. Компания специализируется на проектах бизнес-, премиального и комфорт-класса. Кредитный профиль поддерживают высокая рентабельность и сильная ликвидность, однако отраслевой риск жилищного строительства остается высоким, а долговые метрики в 2026 году ухудшились на фоне задержек запуска части проектов.

Согласно отчету компании по итогам 2025г (МСФО)

• Выручка: 30,8 млрд руб. (+35% г/г);

• EBITDA: 8,7 млрд руб. (+55% г/г);

• Рентабельность EBITDA: 28%;

• Чистый долг: 6,1 млрд руб. (+22% г/г);

• Чистый долг/EBITDA: 0,7 (против 0,9 годом ранее);

• Средства на счетах эскроу и аккредитивах эскроу: 45,5 млрд руб.

Параметры выпуска

• Объем: 1 млрд руб.;

• Номинал: 1000 руб.;

• Ориентир купона: до 21,5% (YTM до 23,75%);

• Выплаты купона: 12 раз в год;

• Срок до погашения: 2 года;

• Рейтинг: BBB (стабильный) от АКРА, BBB+ (стабильный) от НКР;

• Дата сбора книги заявок: 22 октября;

• Дата размещения: 27 октября;

• Амортизация: нет;

• Оферта: нет;

• Доступ для неквалифицированных инвесторов: есть.

Подробнее о выпуске

Для клиентов «Финама» есть возможность принять участие в первичном размещении выпуска.

По итогам 2025 года финансовый профиль «ЛЕГЕНДЫ» выглядел достаточно сильным: выручка и EBITDA заметно выросли, а показатель Чистый долг/EBITDA снизился до 0,7. Значительный объем средств на эскроу дополнительно поддерживает проектное финансирование. Однако свежая динамика уже менее однозначна: по итогам 1 полугодия 2026 года чистая прибыль по МСФО сократилась примерно на 97% до 30 млн руб.

АКРА в июне подтвердило рейтинг BBB, но изменило прогноз с позитивного на стабильный. Агентство связывает это с ухудшением долговых метрик: задержки запуска ряда проектов замедлили продажи, тогда как проектный долг уже был привлечен. При этом АКРА по-прежнему отмечает высокую рентабельность, сильную ликвидность и высокий показатель обслуживания долга, поэтому ухудшение пока не выглядит критическим для кредитного качества.

Главный ориентир для нового выпуска - собственный фикс ЛЕГЕНДА2P7. По итогам торгов 9 октября его средневзвешенная цена составляла около 97,3% от номинала, а доходность - примерно 23,2% годовых. Бумага погашается 24 мая 2028 года, то есть новая 002Р-08 примерно на пять месяцев длиннее. При верхней границе YTM 23,75% премия первички составляет около 60 б.п.

Такая премия выглядит логичной, но небольшой. Инвестор получает чуть более высокую доходность за дополнительный срок, однако явного дисконта относительно собственной вторички нет. Если ставка купона по итогам книги снизится хотя бы на несколько десятков базисных пунктов, преимущество нового выпуска быстро сократится, и 002Р-07 снова станет практически сопоставимой альтернативой.

В рейтинговой группе BBB-/BBB+ разброс доходностей остается широким. РСТ-01 с более коротким сроком дает около 23,2%, ГЛОРАКС1Р4 - около 24,4%, тогда как ЭконЛиз1Р8 и девелоперский Страна 03 торгуются заметно выше. Различия отражают отраслевые и кредитные риски, поэтому прямое сравнение условно, но YTM 23,75% у «ЛЕГЕНДЫ» находится ближе к нижней части диапазона и не выглядит очевидно дешевой.

Для стратегии фиксации доходности выпуск может быть интересен, особенно если инвестор ожидает дальнейшего снижения ставок и готов держать бумагу два года. Но участвовать рационально именно ближе к верхней границе доходности: текущая премия к 002Р-07 невелика, а потенциал быстрого роста тела после размещения выглядит незначительным. При заметном снижении финального купона собственная вторичка будет выглядеть не хуже.