SAP - перспективные акции в европейском техсекторе

Акции немецкого поставщика облачного ПО SAP негативно отреагировали на публикацию годового отчета, просев до минимума с марта 2021 года, несмотря на то что компания достигла прогнозных результатов по показателям общей и облачной выручки. По итогам 2021 года доходы облачного сегмента SAP выросли на 17%, до 9,4 млрд €. В 2022 году SAP прогнозирует облачную выручку в диапазоне 11,55–11,85 млрд €, а к 2025 году ставит себе целью увеличить ее до 22 млрд €. Доля облачного сегмента в общей выручке может вырасти с текущих 34% до 61% к 2025 году. Считаем, что SAP хорошо позиционирована в отрасли облачных решений для бизнеса. Текущие уровни могут быть интересными для открытия позиции.

Мы присваиваем рекомендацию "Покупать" акциям SAP c целевой ценой € 141,50 на следующие 12 мес. и потенциалом роста 28,3%.

SAP - немецкая компания, один из ведущих мировых разработчиков программных решений для управления бизнес-процессами для малых и средних предприятий. Компания предлагает более 100 различных решений, которые охватывают все бизнес-функции, и имеет самый обширный портфель облачных решений на рынке. SAP стремится способствовать цифровой трансформации бизнеса и становлению "интеллектуальных предприятий".

Бизнес по всему миру активно внедряет цифровые и облачные технологии, чтобы изменить методы ведения бизнеса. По прогнозам IDC, с 2021 до 2025 года объем расходов на цифровую трансформацию бизнеса вырастет практически в 2 раза и может достичь $ 2,8 трлн, при CAGR 16,4%. Согласно данным Gartner, затраты организаций на облачные сервисы к 2024 году могут расшириться до $ 300 млрд с текущих $ 125 млрд, при CAGR 25%.

Лидирующие позиции компании в отрасли способствуют тому, что спрос на решения SAP для цифровой трансформации остается высоким. В IV квартале 2021 года SAP зафиксировала высокий спрос на свои облачные решения. Выручка облачного сегмента увеличилась на 28% г/г, до € 2,6 млрд, а выручка от решения SAP S/4HANA Cloud возросла на 65% г/г, до € 329 млн. В 2021 году портфель текущих заказов облачного сегмента показал прирост на 32% г/г и составил € 9,5 млрд, а портфель заказов решения SAP S/4HANA Cloud расширился на 84% г/г и составил € 1,7 млрд.

В 2022 году ключевыми драйверами роста доходов SAP станут: увеличение числа клиентов облачной платформы, расширение портфеля решений, рост портфеля заказов, ускорение темпов роста доходов облачной платформы за счет продвижения SAP S/4HANA Cloud и RISE with SAP. В 2022 году SAP прогнозирует выручку облачного сегмента в диапазоне € 11,55–11,85 млрд, что предполагает рост на 23–26% в постоянной валюте. К 2025 году SAP ставит себе целью увеличить доходы облачного сегмента до € 22 млрд. За счет более быстрого роста облачного сегмента его доля в общей выручке может вырасти с текущих 34% до 61% к 2025 году. При этом выручка в других сегментах, вероятно, останется вблизи текущих значений или даже немного понизится.

13 января 2022 года компания объявила об очередной программе buyback: с 1 февраля по 31 декабря текущего года SAP намерена выкупить акции на сумму € 1 млрд, которые в дальнейшем будут использованы для мотивации менеджмента и вознаграждения сотрудников.

По мультипликаторам P/E NTM, EV/EBITDA NTM и EV/S NTM акции SAP торгуются с дисконтом в среднем 40%. Мы прогнозируем, что дисконт будет сокращаться благодаря хорошему позиционированию компании в отрасли и двузначному росту показателей облачного сегмента.

Ужесточение монетарной политики в Европе и Соединенных Штатах может вызвать повышенную волатильность в акциях технологических компаний, которые традиционно чувствительно реагируют на изменение процентных ставок.

Описание эмитента

SAP SE - немецкая компания, один из ведущих мировых разработчиков программных решений для управления бизнес-процессами для малых и средних предприятий. Компания основана в 1972 году.

Более 18 тыс. организаций и 230 млн чел. по всему миру используют облачное ПО, разработанное SAP. Компания предлагает более 100 различных решений, которые охватывают все бизнес-функции, и имеет самый обширный портфель облачных решений на рынке. SAP стремится способствовать цифровой трансформации бизнеса и становлению "интеллектуальных предприятий".

SAP разрабатывает решения в таких областях, как ERP (планирование ресурсов предприятия) и финансы, управление человеческим капиталом, CRM и клиентский опыт, управление цепочками поставок, управление расходами. Решения SAP помогают бизнесу обеспечить взаимосвязь бизнес-процессов, сформировать открытую мультиоблачную рабочую среду, ускорить внедрение и окупаемость инвестиций, оптимизировать производственные мощности, вывести на рынок инновационные продукты, персонализировать взаимодействие с клиентами и многое другое.

Для организаций, которые только вступают на путь цифровой трансформации, SAP предлагает комплексное пакетное решение RISE with SAP, запущенное в январе 2021 года, которое включает в себя облачную ERP-систему для любых бизнес-потребностей, перспективные отраслевые практики, аналитику бизнес-процессов и дополнительные услуги от партнеров.

Более продвинутые решения включают в себя SAP Business Technology Platform (платформа для интеграции отдельных решений SAP и решений сторонних разработчиков) и SAP S/4HANA Cloud (новейшая ERP-система со встроенными интеллектуальными технологиями, среди которых ИИ, машинное обучение и расширенная аналитика, для согласованного управления всеми аспектами деятельности организаций с использованием возможностей ИИ).

Структура капитала. Компанией выпущено 1,18 млрд акций, 88,4% из них находятся в свободном обращении, оставшиеся 11,6% принадлежат стратегическим инвесторам, в том числе соучредителю SAP Хассо Платтнеру и одному из основателей SAP - Дитмару Хоппу. Крупнейшими держателями акций SAP из числа институциональных инвесторов являются BlackRock Institutional Trust Company (5,40%) и The Vanguard Group (2,53%).

Факторы роста

Бизнес по всему миру активно внедряет цифровые и облачные технологии, чтобы изменить методы ведения бизнеса. Деловая конъюнктура становится все более непредсказуемой и ставит перед бизнесом большое количество задач и проблем, от сбоев в цепочке поставок до новых нормативных ограничений. Таким образом, возрастает потребность в гибкости и адаптируемости.

По прогнозам IDC, с 2021 до 2025 года объем расходов на цифровую трансформацию бизнеса вырастет практически в 2 раза и может достичь $ 2,8 трлн, при CAGR 16,4%. Совокупный объем инвестиций в цифровую трансформацию за 5 лет превысит $ 10 трлн. В 2022 году основными направлениями вложений станут: производство на основе цифровых платформ, разработка инновационных продуктов и услуг, умное производство, цифровые цепочки поставок и цифровизация взаимодействия с потребителем.

Предприятия также увеличивают бюджет на пользование облачными сервисами. Согласно данным Gartner, в 2020 году только 9,1% совокупных IT-затрат организаций приходилось на содержание облачных сервисов, но к 2024 году их доля может вырасти до 14,2%. В денежном выражении затраты организаций на облачные сервисы к 2024 году могут расшириться до $ 300 млрд с текущих $ 125 млрд, при CAGR 25%. При этом, по оценке Grand View Research, совокупный мировой рынок облачных вычислений к 2028 году может вырасти до $ 1,2 трлн с $ 370 млрд в 2021 году, при CAGR 20%.

SAP обладает глубоким многолетним опытом в критически важных бизнес-процессах и имеет обширное портфолио решений для клиентов всех размеров, отраслей и географических регионов. Лидирующие позиции компании в отрасли способствуют тому, что спрос на решения SAP для цифровой трансформации остается высоким.

В IV квартале 2021 года SAP зафиксировала высокий спрос на свои облачные решения, что нашло отражение в динамике выручки облачного сегмента и динамике портфеля текущих заказов (законтрактованная выручка, которую компания намерена признать в следующие 12 мес.). В IV квартале выручка облачного сегмента увеличилась на 28% г/г, до € 2,6 млрд, а по итогам 2021 года - на 17%, до € 9,4 млрд. Выручка от решения SAP S/4HANA Cloud возросла на 65% г/г, до € 329 млн в IV квартале, и на 46%, до € 1,1 млрд по итогам года. В 2021 году портфель текущих заказов облачного сегмента показал прирост на 32% и составил € 9,5 млрд, а портфель заказов решения SAP S/4HANA Cloud расширился на 84%, до € 1,7 млрд.

Запуск решения RISE with SAP в январе 2021 года оказался достаточно успешным. В IV квартале SAP заключила сделки более чем с 650 клиентами, а совокупное число клиентов превысило 1,3 тыс. Что касается решения SAP S/4HANA Cloud, в IV квартале SAP подключила 1,3 тыс. новых клиентов. Таким образом, по итогам года общее количество пользователей SAP S/4HANA Cloud возросло на 18%, до 18,8 тыс., а за последние 4 года их количество удвоилось.

11 января 2022 года SAP объявила о новом предложении SAP Cloud for Sustainable Enterprises, которое объединяет решения для комплексного управления показателями устойчивого развития. Компании получат инструментарий для идентификации, количественной оценки, анализа и обработки бизнес-процессов, имеющих непосредственное отношение к ESG.

В 2022 году ключевыми драйверами роста доходов SAP станут: увеличение числа клиентов облачной платформы, расширение портфеля решений, рост портфеля заказов, ускорение темпов роста доходов облачной платформы за счет продвижения SAP S/4HANA Cloud и RISE with SAP.

Источник: данные компании, расчеты ФГ "Финам"

Политика M&A

SAP, как и многие другие крупные корпорации, делает большую ставку на приобретение небольших технологических стартапов, чтобы не остаться за бортом технологического прогресса и поддерживать должный уровень инноваций. В 2010–2021 гг. SAP приобрела 30 компаний.

Самым значимым приобретением за последние годы стала компания Qualtrics, купленная в ноябре 2018 года за $ 8 млрд. Qualtrics играет настолько большое значение, что SAP выделяет ее в отдельный бизнес-сегмент. Qualtrics - это платформа для сбора и анализа опыта взаимодействия с потребителями и маркетинговых данных. Более 9 тыс. организаций используют платформу для эффективного и оптимального вывода на рынок новых продуктов, повышения лояльности потребителей, проведения маркетинговых кампаний и продвижения бренда.

Возврат капитала акционерам

Дивидендная политика SAP предусматривает дивидендные выплаты в размере не менее 40% чистой прибыли. Компания стабильно выплачивает и повышает дивиденды с 2001 года (в 2011 году в дополнение к регулярным годовым выплатам были выплачены специальные дивиденды). В 2020 году SAP направила на дивиденды в совокупности € 2,3 млрд, что эквивалентно € 1,85 на акцию. Текущая дивидендная доходность оценивается в 1,6% годовых.

В 2017 году SAP провела обратный выкуп акций на общую сумму € 500 млн, а в 2020 году - на сумму € 1,5 млрд. 13 января 2022 года компания объявила об очередной программе buyback: с 1 февраля по 31 декабря текущего года SAP намерена выкупить акции на сумму € 1 млрд, которые в дальнейшем будут использованы для мотивации менеджмента и вознаграждения сотрудников.

Источник: данные компании, расчеты ФГ "Финам"

Финансовый отчет

27 января 2022 года SAP опубликовала отчетность по итогам IV квартала и 12 мес. 2021 года. В IV квартале совокупная выручка компании возросла на 6% г/г и составила € 7,9 млрд. Ключевым драйвером роста финансовых результатов стал облачный сегмент, доходы которого увеличились на 28% г/г, до € 2,6 млрд.

Квартальная операционная прибыль (IFRS) существенно снизилась, на 45% г/г, до € 1,5 млрд, в связи с единовременными компенсационными выплатами в пользу сотрудников Qualtrics и возросшими общими и административными издержками. Чистая прибыль (IFRS) оказалась на 25% ниже, чем в аналогичном квартале прошлого года, и составила € 1,4 млрд. Прибыль на акцию (IFRS) понизилась на 23% г/г, до € 1,24.

По итогам 2021 года выручка SAP достигла верхней границы прогнозного диапазона. Совокупная выручка увеличилась на 2% и составила € 27,8 млрд. Доходы облачного сегмента выросли на 17%, до € 9,4 млрд.

Операционная прибыль (IFRS) сократилась на 30% и составила € 4,7 млрд, а маржа по операционной прибыли (IFRS) уменьшилась на 7,5 п. п., до 16,7%. Причины снижения операционной прибыли были те же, что и в IV квартале. Без учета единовременных компенсационных выплат в пользу сотрудников Qualtrics операционная прибыль составила € 8,2 млрд, практически не изменившись относительно 2020 года, а маржа по операционной прибыли - 29,6%.

Чистая прибыль (IFRS) по аналогии с выручкой увеличилась на 2% и составила € 5,4 млрд. Снижение операционной прибыли было компенсировано дополнительным финансовым доходом от IPO Qualtrics. Прибыль на акцию (IFRS) составила € 4,46 против € 4,35 годом ранее.

Операционный денежный поток SAP в 2021 году составил € 6,2 млрд, превысив прогнозный показатель в € 6 млрд. Свободный денежный поток достиг € 5 млрд, также превысив прогноз € 4,5 млрд.

Источник: данные компании, расчеты ФГ "Финам"

Финансовые прогнозы

В 2022 году SAP прогнозирует выручку облачного сегмента в диапазоне € 1,55–11,85 млрд, что предполагает рост на 23–26% в постоянной валюте. Также компания ожидает операционную прибыль (Non-IFRS) в диапазоне € 7,8–8,25 млрд и прогнозирует свободный денежный поток выше € 4,5 млрд.

К 2025 году SAP ставит себе целью увеличить доходы облачного сегмента до € 22 млрд, совокупную выручку - до € 36 млрд, операционную прибыль (Non-IFRS) - до € 11,5 млрд, а также удвоить показатель свободного денежного потока. За счет более быстрого роста облачного сегмента его доля в общей выручке может вырасти с текущих 34% до 61% к 2025 году. При этом выручка в других сегментах, вероятно, останется вблизи текущих значений или даже немного понизится.

Согласно консенсус-прогнозу, на горизонте 2022–2024 гг. темпы роста основных финансовых показателей (Non-IFRS) SAP составят 5–10% г/г. При этом чистая прибыль (IFRS) в ближайшие 2 года может остаться вблизи текущего уровня из-за особенностей учета различных единоразовых статей, прибылей и убытков от сделок M&A и пр.

Ожидается, что на горизонте 2022–2024 гг. долговая нагрузка продолжит снижаться, темпы роста капитальных затрат останутся невысокими, маржинальность поднимется на несколько процентных пунктов, а дивидендные выплаты будут расти пропорционально чистой прибыли.

Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам"

Риски

Ужесточение монетарной политики в Европе и Соединенных Штатах может вызвать повышенную волатильность в акциях технологических компаний, которые традиционно чувствительно реагируют на изменение процентных ставок. В частности, ФРС США уже приступила к сворачиванию программы количественного смягчения, а первого поднятия ставки можно ожидать в марте 2022 года. Банк Англии и ЕЦБ также намерены завершить QE в текущем году и могут перейти к повышению ставок.

Оценка

Для прогнозирования стоимости акций SAP мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов и оценку по собственным историческим мультипликаторам. Целевая стоимость акций представляет собой среднее арифметическое оценок по двум методикам.

Оценка по прогнозным мультипликаторам P/E NTM, EV/EBITDA NTM и EV/S NTM относительно аналогов предполагает целевую капитализацию € 197,5 млрд и целевую стоимость акций € 167,47.

Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E NTM (22,2х) и EV/EBITDA NTM (16,3х) формирует целевую капитализацию € 136,2 млрд и целевую стоимость акций € 115,45.

Комбинированная целевая цена на следующие 12 мес. составляет € 141,50 с потенциалом 28,3% к текущей цене. Исходя из апсайда, мы присваиваем рекомендацию "Покупать" акциям SAP.

Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам"

Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам"

Средневзвешенная целевая цена акций SAP по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, € 139,04 (апсайд - 26,1% от текущих уровней), а рейтинг акций эквивалентен 4,7 (где 5 - Strong Buy, а 1 - Strong Sell).

Оценка целевой цены акций SAP аналитиками Stifel Europe составляет € 160 ("Покупать"), HSBC - € 145 ("Покупать"), BNP Paribas - € 168 ("Покупать"), Oppenheimer - € 155 ("Покупать"), Societe Generale - € 154 ("Покупать").

Технический анализ

С точки зрения технического анализа акции SAP с апреля 2021 года по январь 2022 года двигались в боковике € 115–130, причем приближение к границам торгового коридора всегда сопровождалось разворотом. Амплитуда колебаний в рамках боковика составляла 8–11%. Акции SAP негативно отреагировали на публикацию годового отчета, просев до минимума с марта 2021 года. Считаем текущие уровни интересными для открытия позиции и ожидаем разворота.

Источник: finam.ru

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 31.01.2022.