Решение о повышении ключевой ставки ЦБ РФ еще не предопределено
Банк России сохранил ключевую ставку неизменной на уровне 7.50% годовых. Решение соответствовало базовому сценарию, при этом регулятор вновь ужесточил сигнал на предстоящие заседания. Вместо «оценки целесообразности повышения ключевой ставки», что само по себе определяет направленность мысли, регулятор «допустил возможность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях».
Разграничить тональность между двумя формулировками непросто, так как в качестве альтернатив Совет Директоров еще в апреле делал выбор между сохранением ставки неизменной и ее повышением. Однако в пятницу Э.Набиуллина упомянула несколько вариантов повышения ключевой ставки – в диапазоне от 25 бп до 75 бп – что подчеркивает жесткость вербального сигнала.
Причиной для ужесточения сигнала стало усиление проинфляционных рисков, в первую очередь, со стороны рынка труда (рост доходов и дефицит трудовых ресурсов), внутреннего спроса (восстановление частного спроса при неизменных стимулах для спроса в госсекторе), ускорения кредитования населения (в том числе из-за смягчения банками неценовых условий кредитования) и сохраняющейся внешней неопределенности (геополитические и логистические факторы). На стороне дезинфляционных факторов остались повышенная норма сбережения населения и перспектива замедления госрасходов в 2п’23 с целью обеспечения целевых показателей дефицита федерального бюджета.
Все это означает, что решение о повышении ключевой ставки еще не предопределено и будет зависеть от краткосрочных изменений в статистике по деловой активности и инфляции в ближайшие месяцы. С позиции стороннего наблюдателя вопрос вызывает лишь несоответствие горизонтов реализации политики – процентная политика будет воздействовать на экономику с лагом и должна опираться на прогнозные траектории. Следовательно, необходимым поводом для повышения ключевой ставки должно стать улучшение экономического прогноза на 24-25 гг.
Мы пока не видим перспектив для улучшения экономического прогноза и считаем завышенными оценки проинфляционных рисков. В этом контексте мы ожидаем неизменность ключевой ставки на ближайших заседаниях в июле и сентябре, не исключая смягчение политики в 4к’23. Однако ввиду столь жесткой риторики пространство для снижения ключевой ставки до конца года, вероятно, сузится до 25 бп – то есть ориентиром на конец 2023 года держим 7.25% против 7.50% ранее.
Что могло сказаться на жесткости риторики регулятора в прошлую пятницу, так это данные по инфляции в мае (+0.31% м/м, 2.51% г/г). При прочих равных минимальное значение годовой инфляции пройдено в апреле и в течение августа-сентября индикатор может выйти на 3.5-4.5% г/г.
В компонентах потребительской корзины помимо сферы услуг (+0.8% м/м с учетом сезонной коррекции, сск) появился дополнительный источник роста цен – непродовольственные товары (+0.39% м/м сск). В обеих группах присутствуют нерыночные услуги и товары, поэтому отчасти на инфляции сказывается рост цен на топливо и пассажирские перевозки. Факт ускорения говорит о прохождении периода минимальных значений проста цен и возможном начале негативного влияния «внешних» факторов (курс, спрос, ограниченность предложения, либерализация регулирования в топливе). Балансирующим сегментом для внутренних цен осталось продовольствие (-0.38% м/м сск), где сохраняется поддержка урожайности прошлого года. Однако это обстоятельство повышает значимость урожайности (и регулирования экспортных пошлин) в текущем году для ценовой стабильности в 2п’23.