Повышение ставки ЦБ РФ способно обеспечить плавный перелом инфляционного тренда

Пятничное повышение ключевой ставки на 100 б.п. второй раз подряд совпало с ожиданиями рынка и нашим прогнозом. ЦБ объясняет данный шаг ростом дефицита на рынке труда, давлением внешних цен и высокими инфляционными ожиданиями. По нашим оценкам, это повышение в сочетании с немонетарными мерами правительства способно обеспечить плавный перелом инфляционного тренда. При этом ЦБ дал сигнал о возможном дальнейшем повышении ставки и объявил амбициозную цель замедлить неподатливую инфляцию до 5–6% г/г к декабрю. По нашей оценке, это потребует дополнительного повышения ставки на 100 б.п. в марте.

ЦБ второй раз подряд поднял ставку на 100 б.п. и довел ее до 9,5%. Это совпало с нашими прогнозами и консенсусом рынка. Монетарные власти отмечают, что повышение ставки было вызвано смещением баланса рисков в сторону инфляционных:

Экономика вошла в фазу перегрева с четвертого квартала 2021 года. Опережение устойчивых темпов роста вызвано тем, что предложение отстает от динамики спроса из-за нехватки трудовых ресурсов. Это толкает реальные зарплаты вверх с опережением производительности труда и снижает безработицу до рекордных минимумов. Данное наблюдение ЦБ совпадает с нашим пониманием: медленное восстановление трудовой миграции1 является главной преградой роста предложения в экономике.

Растущие мировые цены продолжают давить на инфляцию в России. При этом увеличение доходов экспортеров поддерживает их инвестиционную активность, что тоже оказывает негативное влияние на уровень цен в экономике. Недавний всплеск геополитической неопределенности усилил эти процессы, хоть и краткосрочно.

Инфляционные ожидания населения не заякорены и остаются повышенными. Они являются важнейшим фактором, замедляющим переход населения к сберегательной модели поведения, несмотря на начало этого процесса полгода назад.

Инфляция начнет постепенно разворачиваться после решения ЦБ.

По нашим оценкам, этого повышения достаточно для плавного замедления инфляции до 7% к концу года. Выход реальной ставки в положительную зону должен ускорить переход населения от потребительской модели поведения к сберегательной. Объявленные правительством программы восстановления трудовой миграции наряду с сокращением фискального импульса должны помочь монетарным властям переломить тренд инфляции. Обсуждаемые меры товарных интервенций, поддержки производителей и сокращения наценок ретейла должны закрепить успех в этом сценарии.

ЦБ, несмотря на это, готовится снова повысить ставку. В привычных жестких заявлениях руководства ЦБ яркими акцентами зазвучали ястребиные заявления об отвергнутой потенциальной возможности достижения целевого ориентира уже в 2022 г. Ценой этого решения стала бы новая рецессия и сильный "перелет" инфляции в 2023 г. ниже цели в 4%. Кроме того, руководство ЦБ отметило, что на пятничном заседании среди вариантов повышения ставки рассматривался шаг не только в 100 б.п., но и в 150 б.п. В этих условиях интригующий атрибут пресс-конференции – брошь Э.С.Набиуллиной в виде весов – стоит трактовать, скорее, как колебания между жесткими и жестокими мерами для выполнения озвученных прогнозов по инфляции в 5–6% к декабрю.

Следует внимательно отнестись к изменению риторики ЦБ. Готовность монетарных властей обеспечить выполнение прогноза по инфляции в 5-6% к концу года предполагает дальнейшее повышение ставки. Наши модели подтверждают эмпирическое наблюдение последнего времени: ковидная инфляция демонстрирует неподатливый характер, как и само заболевание. Поэтому мы ожидаем повышения ставки еще на 100 б.п. до 10,5% на заседании 18 марта. Начало цикла снижения ставки в этих условиях становится возможным не раньше осени 2022 г.