Пауза с намеком на жесткость

Банк России на заседании 11 сентября сохранил ключевую ставку на уровне 14,0% годовых. Формально сигнал остался нейтральным, однако набор аргументов в сегодняшнем пресс-релизе и комментариях главы ЦБ стал заметно более жестким. На пресс-конференции Эльвира Набиуллина уточнила, что предметно обсуждалось только сохранение ставки, тогда как ее снижение содержательно не рассматривалось.

Главное ужесточение связано с инфляцией. По сравнению с июльским пресс-релизом ЦБ повысил оценку устойчивого роста цен с 4–5% до 5–6% в пересчете на год, а текущие и базовые показатели инфляции в июле заметно ускорились. В заявлении главы ЦБ отдельно отмечалось, что топливный шок уже проявляется не только напрямую, но и через издержки компаний, инфляционные ожидания и спрос. Это делает его более значимым для траектории ставки, чем обычный разовый всплеск цен.

Менее однозначно дезинфляционным стал и экономический блок. В июле более сдержанная динамика экономики и замедление корпоративного кредитования были аргументами в пользу снижения ставки. Теперь ЦБ указал на умеренный рост экономики, все еще повышенный спрос и повышенную кредитную активность. Кроме того, реальная жесткость ДКУ с июля немного снизилась, а ускорение кредита вместе с повышенными тратами бюджета поддержало рост денежной массы.

Отдельно ЦБ усилил оценку проинфляционных рисков: теперь регулятор прямо отмечает, что они выросли и преобладают над дезинфляционными. Важным фактором остается и бюджет. Его параметры ЦБ ждет до конца сентября, а если новые проектировки окажутся более проинфляционными, это может потребовать более жесткой траектории ДКП.

С учетом ужесточения риторики ЦБ продление паузы в октябре уже сейчас становится для нас преобладающим сценарием. Для нового шага вниз регулятору потребуется уверенность в том, что замедление устойчивой инфляции возобновляется: временные ценовые шоки исчерпываются, инфляционные ожидания стабилизируются, кредитная активность охлаждается, а опубликованные бюджетные параметры не создают дополнительного проинфляционного импульса. До появления таких сигналов цикл снижения ставки, вероятно, останется поставленным на паузу.