Пауза или действие. Что решит ЦБ?

На горизонте маячит очередное заседание Банка России по ключевой ставке, которое пройдет в эту пятницу, 24 октября. Вышедшие с момента последнего заседания ЦБ данные свидетельствуют о том, что пространство для снижения ставки до конца этого года сузилось. Более того, еще на прошлом заседании регулятор рассматривал вариант сохранения ставки на прежнем уровне, озвучив по будущим решениям нейтральный сигнал. ЦБ подчеркнул, что намерен оценивать устойчивость замедления инфляции и динамику инфляционных ожиданий. 12 сентября Банк России в третий раз подряд снизил ключевую ставку, однако более сдержанно, чем ожидал рынок: на 1 п.п. до 17% при консенсус-прогнозе снижения на 2 п.п. 

Finam.ru подготовил обзор мнений экспертов о том, какое решение ждать от ЦБ по итогам октябрьского заседания, до конца года и почему.

Инвестировать с выгодой можно, не дожидаясь решения ЦБ. Действуйте на опережение — получайте ежемесячный пассивный доход до 33% годовых даже после снижения процентных ставок или извлеките двойную выгоду от укрепления иностранной валюты. Скачайте приложение FinamTrade и добавьте в портфель понравившиеся бумаги. 

Руководство к действию

Годовая инфляция в сентябре продолжила замедляться в силу более высокой базы сентября прошлого года, однако баланс факторов, влияющих на решение по ставке, усложнился. Об этом заявляет руководитель отдела макроэкономического анализа ФГ «Финам» Ольга Беленькая. Так, на среднесрочном горизонте проект бюджета на 2026-28 гг. ослабляет опасения ЦБ относительно инфляционных рисков со стороны бюджетной политики и открывает пространство для дальнейшего снижения ключевой ставки, однако на краткосрочном горизонте проинфляционные риски усилились (ускорение инфляции в сентябре и особенно в начале октября, новый исторический минимум по безработице, ускорение роста зарплат, ускоренный рост цен на бензин, новые параметры утильсбора, повышение НДС). «Хотя многие из этих факторов рассматриваются как временные, они могут оказать влияние на инфляционные ожидания, в том числе замедлить их снижение с высоких значений», - подчеркивает эксперт. 

По словам Беленькой, сохраняющиеся внешние и геополитические риски, ускорение роста кредитования и потребления в июле-августе, усиление проинфляционных рисков, а также ускорение текущей инфляции в сентябре и первой половине октября, являются одними из аргументов в пользу паузы в снижении ставки ЦБ. В то же время крепкий курс рубля, а также продолжающееся замедление экономической активности в 3 квартале являются факторами, говорящими в пользу снижения ставки. Все аргументы эксперта представлены в этой статье. 

Инвестиционный стратег «Гарда Капитал» Александр Бахтин подчеркивает, что на рынке перед заседанием ЦБ нет уверенного консенсуса. Эксперт отмечает, что, с одной стороны, рубль относительно крепок и не спешит слабеть, экономика значительно замедлилась, а маркеры экономической активности и финансовые результаты компаний говорят в пользу осторожного снижения ставки. К примеру, может рассматриваться вариант по снижению ставки на 0,5 п.п. в октябре и декабре. С другой стороны, монетарная пауза, по словам Бахтина, может быть обоснована настораживающей статистикой – годовая инфляция в октябре вернулась к росту (в среду ждем финальный перед заседанием ЦБ отчет Росстата), темпы роста зарплат остаются высокими, как и уровень инфляционных ожиданий. Кроме того, регулятор будет учитывать заложенный в бюджете рост НДС и сложный внешний фон.

Консенсус-прогноз по ставке

Свой перечень факторов, способных оказать влияние на решение регулятора на ближайшем заседании, озвучил и Павел Паевский, начальник отдела кредитного анализа и макроэкономики «РСХБ Управление Активами». Одним из таких факторов является рост кредита экономике в августе на 1,8% м/м (1,1% м/м в июле) и на 10,2% г/г, что отражает постепенное оживление после замедления в 1 полугодии 2025 года. «Однако характер роста скорее указывает на стабилизацию спроса, нежели на его ускорение, поскольку прирост корпоративных кредитов составил +2,1% м/м, при этом прирост розничных кредитов составил всего +0,8% м/м, а годовая динамика по-прежнему в области отрицательных значений: -1,2% г/г. Таким образом в текущих реалиях кредитование не формирует усиление инфляционного давления в экономике», - заявляет он.

Кроме того, как отмечает эксперт, ЦБ активно смягчает макропруденциальные меры: макронадбавки по потребительским кредитам были снижены, что указывает на то, что регулятор оценивает данный риск как умеренный, а качество кредитных портфелей как стабильное. 

Как и другие аналитики, Паевский выделяет в качестве аргументов для ЦБ курс рубля. «Укрепление российского рубля по отношению к основным валютам за последние несколько торговых недель можно оценить как фактор, сдерживающий инфляцию. Однако, его действие станет более ощутимым спустя 2-3 месяца», - подчеркивает он.

Среди прочих факторов эксперт «РСХБ Управление Активами» отмечает рост широкой денежной массы M2X, которая по итогам сентября выросла на 3,0% м/м (-2,5% г/г) против 1,4% м/м (-4,1% г/г) в августе, а также медианную оценку инфляционных ожиданий. «По данным Банка России, в сентябре медианная оценка инфляционных ожиданий на годовом горизонте снизилась до 12,6%, что отражает ослабление краткосрочных инфляционных рисков и постепенное действие ужесточенной ДКП. При этом долгосрочные ожидания (на 5 лет) также составили 12,6%, а наблюдаемая населением инфляция снизилась до 14,7%. Однако, несмотря на снижение, инфляционные ожидания остаются повышенными, что является аргументом в пользу сохранения ставки — Банк России, вероятно, будет стремиться закрепить дезинфляционный тренд», - полагает эксперт.

Важным аргументом для ЦБ, по мнению Паевского, станут последствия поправок в Федеральный бюджет. «Повышение ставки НДС до 22% и иные фискальные меры способны оказать умеренное проинфляционное воздействие (в пределах 1 п.п. к общей динамике инфляции по итогам 2026 г.). Дополнительную неопределенность создают заявления Счетной палаты РФ, усомнившейся в реалистичности прогноза Минфина по собираемости ключевых налогов. В этих условиях Банк России, вероятнее всего, выберет выжидательную позицию, сохранив ключевую ставку без изменений до прояснения влияния бюджетных решений на ценовую динамику», - прокомментировал эксперт, отвечая на вопросы Finam.ru.

В то же время Родион Латыпов, главный экономист ВТБ, подчеркивает, что вышедшие с последнего заседания Банка России данные говорят о том, что пространство для снижения ключевой ставки в остаток текущего года сузилось по сравнению с летними месяцами. По его словам, выросли инфляционные ожидания у предприятий в преддверии повышения ставки НДС, а также рыночные инфляционные ожидания, вмененные в доходности ОФЗ. Между тем рынок труда, как заявляет эксперт, стал более жестким, а годовой рост зарплат составил 16% г/г в июле. Что касается текущего ценового давления, то оно увеличилось осенью - сезонно скорректированные темпы в сентябре ускорились до 7% в пересчете на год, а судя по недельной статистике, текущее ценовое давление остается повышенным.

Возможные сценарии 

Гаянэ Замалеева, аналитик финансового маркетплейса «Банки.ру», отмечает, что на ближайшем заседании у ЦБ есть основания как для паузы, так и для продолжения цикла снижения ставки. «Вероятность того или иного сценария примерно сопоставима, но мы склоняемся к умеренному снижению», - подчеркивает она.

Базовый сценарий, по словам эксперта, предполагает продолжение снижения ставки до 16%, поскольку инфляция постепенно теряет инерцию, темпы роста цен во вторую неделю октября немного замедлились, а укрепление рубля в октябре снижает давление на импортные товары. К тому же, деловая активность постепенно охлаждается, что делает монетарное смягчение логичным шагом для поддержки экономики. 

В качестве альтернативного сценария Замалеева видит сохранение ставки на уровне 17%. «Этот вариант возможен, если ЦБ решит убедиться, что снижение инфляции не носит краткосрочный характер. Несмотря на укрепление рубля, инфляционные ожидания населения остаются высокими, а бюджетные расходы и повышение НДС в 2026 году могут вернуть давление на цены. В этом случае регулятор возьмет паузу, чтобы подтвердить устойчивость тренда, а к снижению может вернуться к концу года. В обоих сценариях ЦБ будет учитывать укрепление рубля как ключевой дезинфляционный фактор осени, но при этом продолжит действовать осторожно, чтобы не допустить нового витка роста цен», - заметила эксперт.

Различные сценарии допускает и Наталья Ващелюк, старший аналитик УК «Первая». По ее мнению, на заседании 24 октября регулятор, скорее всего, будет делать выбор между сохранением ключевой ставки и ее снижением на 50–100 б.п. «Ключевая ставка, вероятно, будет сохранена на уровне 17%. При этом могут быть мягкие сигналы в риторике и в обновленных прогнозах Банка России. Вариант снижения ключевой ставки также нельзя полностью исключать, особенно если инфляционные ожидания населения не вырастут в ответ на динамику инфляции и изменение налогов в 2026 году (данные выйдут 22 октября)», - отмечает она.

Между тем Ольга Беленькая из «Финама» полагает, что ЦБ может замедлить снижение ключевой ставки в 4 квартале 2025 года и 1 квартале 2026 года, с возможными паузами в ожидании влияния повышения НДС на инфляцию и инфляционные ожидания, а затем, по мере исчерпания проинфляционного эффекта, сможет снижать ее более уверенно. «В связи с этим Банк России, как и на сентябрьском заседании, может выбирать 24 октября между паузой и продолжением снижения ключевой ставки, но в этом случае шаг снижения может стать более осторожным и сократиться до 50 б.п. Наш прогноз ключевой ставке на конец года составлял 15-16%, но 16% в текущей ситуации представляется более вероятным вариантом», - заявляет она.

Виктор Григорьев, аналитик «Банка «Санкт-Петербург», не исключает, что с учетом пятничных данных, показавших заметное замедление кредитования в сентябре, российский регулятор может снизить ставку на 50-100 б.п. Впрочем, фактором неопределенности, по словам эксперта, остаются октябрьские инфляционные ожидания населения (выйдут в среду), которые с учетом всех вводных должны значимо вырасти.

Александр Бахтин, в свою очередь, считает, что сценарий с сохранением ставки в октябре на уровне 17% выглядит более предпочтительным по той причине, что сейчас формируются корпоративные бюджеты на будущий год. «Сохранение жесткости может быть необходимо для того, чтобы компании при бизнес-планировании имели сдержанные ожидания по темпам секвестра учетной ставки и реалистично оценивали в своих бюджетах рост фонда оплаты труда. Так или иначе, по нашим оценкам, к концу года ключевая ставка может опуститься на 100 б.п., к 16%», - подчеркивает эксперт.

О том, что ставка может остаться на прежнем уровне заявляет и Александр Працук, старший инвестиционный консультант сервиса «Газпромбанк Инвестиции». По его оценкам, ЦБ может сохранить ключевую ставку на уровне 17%, при этом риторика регулятора может быть достаточно жесткой ввиду текущих темпов инфляции, роста кредитования и инфляционных ожиданий, вызванных повышением НДС. «В основном сценарии мы предполагаем сохранение ставки на текущем уровне. Вероятность, что регулятор повысит ставку, крайне низкая. Инфляция в основном ускоряется из-за сезонных колебаний и роста цен на бензин. При этом рост цен происходит не из-за увеличения спроса, а из-за уменьшения предложения. Снижение ключевой ставки на 0,5–1,0 п. п. с жестким сигналом возможно, но эту вероятность мы оцениваем как низкую. При этом размер ставки к концу года будет зависеть от того, продолжится ли рост инфляции и кредитования. После вероятной паузы на заседании 24 октября, возможно, уже на следующем заседании мы увидим снижение ключевой ставки. Но оно, скорее всего, будет незначительным», - отмечает Працук.

Павел Паевский также считает, что с высокой вероятностью на октябрьском заседании регулятор примет решение сохранить ключевую ставку на уровне 17%. «На наш взгляд, текущий уровень жесткости денежно-кредитной политики остается достаточным для обеспечения выхода инфляции к целевым показателям», - подчеркивает он.

Сохранение ставки на текущем уровне в октябре ожидает и Илья Федоров, главный экономист «БКС Мир инвестиций». Между тем эксперт не исключает ее понижения на 1 п. п. в декабре. «За два месяца до декабрьского заседания в экономике может накопиться достаточно позитивных факторов, которые позволят ЦБ снизить ставку до 16%. Полагаем, что ставка в следующем году будет на уровне около 12% к концу года. ЦБ важно сохранить у бизнеса ожидания жесткой ДКП в следующем году – сейчас идет формирование бюджетов компаний. Важно, чтобы компании осознали, что быстрого снижения ставки не будет и формировали реалистичные бюджеты, в том числе закладывали умеренный рост ФОТ», - подчеркивает эксперт.

При этом Родион Латыпов из ВТБ отмечает, что заметно больше пространства для снижения ключевой ставки появится ближе ко второму кварталу 2026 года, когда дезинфляционные эффекты от изменений параметров бюджетной политики начнут проявляться. «Ключевая ставка может снизиться до 12-13% к концу 2026 года, но именно на предстоящих заседаниях до конца текущего года паузы, на наш взгляд, более вероятны», - заключил эксперт.