Мы изменяем целевые цены акций ряда гидроэлектростанций Федерального уровня.

Федеральные ГРЭС: рост исчерпан.

Аринин Сергей
Arinin@finam.ru
(095) 204-8098
Скрябин Дмитрий
Scryabin@finam.ru
(095) 204-8275

По нашим оценкам цена акции большинства Федеральных станций в настоящий момент превышает свою справедливую стоимость на 15-30% и мы не видим причин дальнейшего роста данных бумаг.

Также мы рассматривали возможность реализации стратегии участия в ОГК через акции соответствующих ГРЭС. Результаты анализа показали, что даже без учета более высокой ликвидности и большей универсальности акций РАО, бумаги энергохолдинга являются более выгодным инструментом для получения долей в ОГК. Более того, возможность участия в аукционах по ОГК за деньги снижает привлекательность акций ГРЭС как единственной альтернативы акциям РАО ЕЭС в качестве инструмента получения доли в ОГК.

Возможность участия на аукционах по ОГК за деньги еще более снизила интерес к акциям ГРЭС как к средству «входа» в ОГК.

Смена правительства задерживает процесс реформирования электроэнергетики и вносит в него некоторую неопределенность, что может отразиться в более высоких рисках акций ГРЭС.

Рекомендации и целевые цены по акциям Федеральных ГРЭС с перспективой на конец 2004 года.

Оценка стоимости компаний как бизнеса

При оценке справедливой стоимости ГРЭС мы применяем доходный метод, основанный на прогнозе денежных потоков, которые будут генерировать активы станции в условиях свободного рынка электроэнергии.

Используя Модель рынка (подробнее см. исследование «От монополии к монополии») мы рассчитали приведенную стоимость денежных потоков (NPV), которые будет генерировать каждая станция в расчете на 1 кВт установленной мощности.

NPV генерирующих активов станций в расчете на 1 кВт установленной мощности.

С учетом чистого долга компаний, мы оценили справедливую стоимость акций для каждой из рассматриваемых ГРЭС. Изменение уровней целевых цен по акциям связано с изменением горизонта прогнозирования в соответствии с применяемой нами при оценке приведенных денежных потоков величиной ставки дисконтирования (13%).

Изменение целевой цены по акциям ГРЭС

Оценка альтернативы участия в ОГК

При оценке потенциала стоимости Федеральных ГРЭС мы рассматривали такой фактор, как возможность получения доли в определенной ОГК «через» участие в уставном капитале соответствующей ГРЭС.

Согласно постановлению Правительства РФ от 1 сентября 2003 года, определившем структуру ОГК, все рассматриваемые в исследовании Федеральные станции будут включены в состав ОГК, что позволит акционерам этих станций получить определенные доли в капитале соответствующих ОГК.

Также существуют иные варианты участия в уставном капитале ОГК:

• через акции РАО «ЕЭС России» на пропорциональной основе;
• через акции РАО «ЕЭС России» на спецаукционах;
• за денежные средства на аукционах;

• через акции определенных АО-энерго, владеющих электростанциями, которые будут включены в состав ОГК, согласно упомянутому постановлению Правительства.

Необходимо заметить, что стратегия участия «через» акции ГРЭС была оправдана в середине прошлого года, когда стоимость ряда Федеральных ГРЭС была недооценена по отношению к стоимости РАО ЕЭС в 1,5 – 3 раза. В этот период мы обозначили высокую инвестиционную привлекательность акций Федеральных ГРЭС (см. Daily от 9 июня).

В настоящий момент ситуация значительным образом изменилась: во первых, акции РАО ЕЭС перестали быть единственным средством платежа на аукционах по ОГК,, а во-вторых, участие в ОГК через акции РАО является относительно менее затратным способом, нежели через бумаги Федеральных станций.

Более того, при сравнении не учитываются такие преимущества владения акциями РАО по сравнению с акциями ГРЭС как: большая ликвидность, универсальность (возможность получить доли в каждой из ОГК), возможность использования на аукционах как средство платежа и т.д.

В связи с отсутствием перспектив для стратегического интереса к акциям Федеральных ГРЭС и текущей фундаментальной переоцененностью данных бумаг мы понижаем рекомендации по всем акциям рассматриваемых энергокомпаний.

Изменение рекомендаций по акциям ГРЭС

История изменения рекомендаций и целевых цен

Конаковская ГРЭС

S - продавать (sell)
H - держать (hold)
B - опкупать (buy)

Kостромская ГРЭС

S - продавать (sell)
H - держать (hold)
B - опкупать (buy)

Ставропольская ГРЭС

S - продавать (sell)
H - держать (hold)
B - опкупать (buy)

Черепетская ГРЭС

S - продавать (sell)
H - держать (hold)
B - опкупать (buy)