ММЦБ и «Акрон». Фиксируем доходность в рублях и валюте

На первичный рынок выходят два эмитента с совершенно разным кредитным профилем и валютой выпуска. ПАО «ММЦБ» предлагает пятилетний рублевый фикс с купоном до 22% и YTC до 24,36%. ПАО «Акрон» размещает двухлетний выпуск в юанях с купоном до 9% и амортизацией 50% после 18-го купона и при погашении.

Кредитное качество заметно различается: у ММЦБ действует рейтинг BBB- от АКРА, у «Акрона» - рейтинги уровня AA от «Эксперт РА» и НКР.

Разберемся, насколько новые выпуски дают премию к вторичному рынку, компенсирует ли она текущие риски эмитентов и где остается пространство для заработка. Подпишитесь на уведомления, чтобы первым узнать о ближайших размещениях и получать рыночную аналитику. Обращаем внимание, что неквалифицированные инвесторы не могут покупать некоторые виды облигаций.

ММЦБ-БО-П01-03

Об эмитенте

ПАО «ММЦБ» - российская биотехнологическая компания, работающая на рынке банкирования клеток и тканей человека. Компании принадлежит «Гемабанк», который занимается сбором, обработкой, тестированием и долгосрочным криогенным хранением стволовых клеток. АКРА отмечает лидирующие позиции компании на профильном рынке, высокую рентабельность, низкую долговую нагрузку и сильную ликвидность, однако масштаб бизнеса остается небольшим.

Согласно отчету компании по итогам 1 полугодия 2026 года (РСБУ):

• Выручка: 194,4 млн руб. (+6% г/г);
• EBITDA: 52,6 млн руб. (-39% г/г);
• Рентабельность EBITDA: 27% (против 47% годом ранее);
• Чистая прибыль: 49,9 млн руб. (-38% г/г).

Параметры выпуска

• Объем: 300 млн руб.;
• Номинал: 1000 руб.;
• Ориентир купона: до 22,0% (YTC до 24,36%);
• Выплаты купона: 12 раз в год;
• Срок до погашения: 5 лет;
• Рейтинг эмитента: BBB- (стабильный) от АКРА;
• Дата сбора книги заявок: 13 октября;
• Дата размещения: 16 октября;
• Амортизация: нет;
• Call-опционы: после 12-го, 24-го, 36-го и 48-го купонов;
• Доступ для неквалифицированных инвесторов: есть.

Подробнее о выпуске. Для клиентов «Финама» есть возможность принять участие в первичном размещении выпуска.

Финансовая динамика ММЦБ в 1 полугодии выглядит неоднозначно. Выручка выросла на 6%, однако EBITDA снизилась на 39%, а рентабельность EBITDA сократилась с 47% до 27%. Чистая прибыль также уменьшилась на 38%. При этом после проведенного летом SPO запас денежных средств заметно вырос, а АКРА по-прежнему оценивает долговую нагрузку как низкую, денежный поток - как очень сильный, ликвидность - как сильную.

Рейтинг BBB- поддерживают лидирующие позиции компании на рынке банкирования клеток и тканей человека и высокая прибыльность бизнеса. Сдерживающими факторами остаются небольшой масштаб деятельности и вероятность предоставления поддержки материнскому ПАО «Артген». Поэтому высокий купон нового выпуска нельзя рассматривать отдельно от повышенной кредитной премии, характерной для рейтинговой группы BBB-.

Собственная вторичка у эмитента есть, но она существенно короче нового выпуска. ММЦБ П01-2 с погашением в январе 2027 года торгуется с доходностью около 18,6%. Верхняя граница нового выпуска дает YTC до 24,36%, то есть премию примерно 5,8 п.п. Формально это значительная разница, однако сравнение не полностью равнозначно: дюрация обращающейся бумаги составляет около 0,3 года, тогда как первая возможность досрочного погашения нового выпуска возникает только после 12-го купона.

Call-опцион - ключевая особенность конструкции. Хотя формальный срок выпуска составляет пять лет, эмитент вправе погасить бумагу уже примерно через год. Поэтому инвестор не может рассчитывать на фиксацию купона 22% на весь пятилетний срок. Если рыночные ставки заметно снизятся, досрочное погашение станет для компании экономически более вероятным, а потенциал роста цены бумаги будет ограничен. Для оценки первички корректнее ориентироваться именно на YTC к первой дате call.

Внутри рейтинговой группы BBB- верхняя граница выглядит скорее рыночной, чем явно дешевой. РСТ-01 предлагает доходность около 23,1%, АйДиКол1P6 - около 24,3%, а Страна2Р2 - около 27,4%. Разброс большой из-за различий в бизнес-моделях и рисках, но YTC 24,36% находится примерно в середине этого диапазона. Более сильные показатели долговой нагрузки и ликвидности ММЦБ позволяют компании торговаться с меньшей премией, чем часть более рискованных представителей сегмента.

В результате выпуск выглядит интересным прежде всего ближе к верхней границе ориентира для инвестора, готового принять риск небольшого эмитента рейтинга BBB- и ограниченную ликвидность. Премия к собственной вторичке заметная, но значительная ее часть объясняется увеличением инвестиционного горизонта. Для спекулятивной идеи пространство ограничивает call-опцион, а при существенном снижении финального купона преимущество первички быстро сократится.

Хотите собрать портфель облигаций, но нет времени? Воспользуйтесь инновационным ИИ-ассистентом по подбору бумаг.

АКРОН-002Р-04

Об эмитенте

ПАО «Акрон» - один из крупнейших российских вертикально интегрированных производителей минеральных удобрений. Группа выпускает азотные и сложные NPK-удобрения, располагает производственными площадками в Великом Новгороде и Смоленской области и собственной сырьевой базой. Сильные рыночные позиции, высокая рентабельность, умеренная долговая нагрузка и хорошая ликвидность поддерживают рейтинги эмитента на уровне AA.

Согласно отчету компании по итогам 1 полугодия 2026 года (МСФО):

• Выручка: 112,9 млрд руб. (-9% г/г);
• EBITDA: 47,7 млрд руб. (-9% г/г);
• Чистая прибыль: 26,1 млрд руб. (-14% г/г);
• Чистый долг: 124,7 млрд руб. (против 115,0 млрд руб. на конец 2025г);
• Чистый долг/LTM EBITDA: 1,43 (против 1,25 на конец 2025г).

Параметры выпуска

• Номинал: 1000 юаней;
• Ориентир купона: до 9,0% годовых;
• Выплаты купона: 12 раз в год;
• Срок до погашения: 2 года;
• Рейтинг эмитента: AA (стабильный) от «Эксперт РА», AA (стабильный) от НКР;
• Дата сбора книги заявок: 15 октября;
• Дата размещения: 19 октября;
• Амортизация: да (по 50% в даты 18-го и 24-го купонов);
• Оферта: нет;
• Доступ для неквалифицированных инвесторов: есть.

Подробнее о выпуске. Для клиентов «Финама» есть возможность принять участие в первичном размещении выпуска.

Финансовые результаты «Акрона» за 1 полугодие 2026 года ухудшились относительно сильной базы прошлого года: выручка и EBITDA снизились на 9%, чистая прибыль - на 14%. При этом рентабельность EBITDA сохранилась на высоком уровне 42%. Чистый долг вырос до 124,7 млрд руб., а Чистый долг/LTM EBITDA - до 1,43, но такая долговая нагрузка остается умеренной для рейтинговой категории AA.

Кредитный профиль поддерживают сильные позиции на российском рынке удобрений, вертикальная интеграция, широкая география продаж и высокая ликвидность. «Эксперт РА» оценивает эмитента на уровне ruAA со стабильным прогнозом, НКР - AA со стабильным прогнозом. Это делает собственные юаневые выпуски «Акрона» наиболее корректной базой для оценки новой бумаги.

На вторичном рынке обращается Акрон Б2P2 с погашением в сентябре 2028 года - почти одновременно с новой бумагой. Его доходность составляет около 8,9% при цене около 97% от номинала. Новый выпуск при купоне 9% и ежемесячных выплатах дает расчетную эффективную YTM около 9,38%. Премия к наиболее близкому собственному аналогу составляет примерно 50 б.п., то есть она есть, но остается умеренной.

Амортизация делает новый выпуск несколько короче по процентному риску: половина номинала возвращается уже после 18-го купона, оставшиеся 50% - при погашении. Это частично оправдывает небольшую премию. При этом если в ходе книги купон снизится на несколько десятых процентного пункта, преимущество относительно Акрон Б2P2 может практически исчезнуть.

В группе юаневых бумаг рейтинга AA/AA- новый выпуск выглядит конкурентно. МЕТАЛИН1P2 торгуется с доходностью около 8,6%, ЭНплГ1РС10 - около 9,0%, РусУдоб1Р1 - около 9,4% к погашению при наличии put-оферты в феврале 2028 года. Расчетные 9,38% по новому «Акрону» находятся в верхней части этого диапазона, но выраженного дисконта к рынку не дают.

Отдельно важно учитывать валютную конструкцию. Возможность рассчитаться рублями при размещении и получать рублевый эквивалент выплат не убирает валютный риск: номинал и купон определены в юанях, поэтому рублевый финансовый результат будет зависеть от курса CNY/RUB. Для инвестора, который изначально хочет получить именно юаневую экспозицию, это нормальная конструкция; для рублевой стратегии она добавляет дополнительный фактор риска.

В результате выпуск выглядит интересным для консервативной валютной части портфеля прежде всего по верхней границе купона. Кредитное качество «Акрона» высокое, амортизация сокращает дюрацию, а небольшая премия к собственной вторичке сохраняется. Однако спекулятивный потенциал ограничен: если финальный купон уйдет заметно ниже 9%, уже обращающийся Акрон Б2P2 может оказаться не менее привлекательным.