Ключевая ставка - шаг снижения ниже, траектория выше

Банк России опубликовал Резюме обсуждения ключевой ставки по итогам заседания 19 июня. В нем подтверждается, что позиция ЦБ стала более осторожной. На заседании рассматривались три варианта решения — сохранение ставки, снижение на 25 бп и снижение на 50 бп. Выбор более осторожного шага отражал сочетание замедления инфляции и усиления проинфляционных рисков.

С одной стороны, регулятор отметил существенное замедление текущего роста цен и базовой инфляции. Также ЦБ указал на снижение инфляционных ожиданий. Эти факторы оставляют пространство для продолжения смягчения ДКП.

С другой стороны, ЦБ отметил, что часть замедления инфляции могла быть связана с временными факторами. Регулятор сделал акцент на реализации проинфляционных рисков со стороны бюджетной политики, в том числе на более стимулирующем характере бюджета на трехлетнем горизонте. Также он указал на ускорение кредитования и денежной массы, восстановление потребительского спроса и сохраняющуюся жесткость рынка труда. При этом, по оценке ЦБ, экономика вышла из перегрева, однако оснований говорить о ее переохлаждении пока нет. Дополнительным фактором осторожности является смягчение ДКУ после предыдущих решений ЦБ. Кроме того, регулятор отметил риск более продолжительного, чем в прошлом, влияния ситуации с моторным топливом на инфляцию.

Отдельный риск связан с внешними условиями. Крепкий рубль, экспортная выручка и сдержанный импорт в последние месяцы ограничивали ценовое давление. Однако при снижении цен на нефть и ухудшении спроса на российский экспорт этот эффект может ослабнуть, а внешние условия могут стать менее благоприятными для инфляции.

Одним из наиболее важных моментов Резюме стал сигнал по будущей траектории ключевой ставки. ЦБ указал, что для возвращения инфляции к цели может потребоваться более высокая траектория ставки, чем предполагалось в апрельском прогнозе. Исходя из комментариев регулятора, можно ожидать повышения прогнозного диапазона средней ключевой ставки на опорном заседании в июле. Мы полагаем, что диапазон на 2026 г. может сместиться с текущих 14,0–14,5% до 14,3–14,7% годовых. В этом случае базовым сценарием представляется сохранение шага снижения ставки на 25 бп на оставшихся до конца года заседаниях, что предполагает ключевую ставку на уровне 13,25% годовых в конце 2026 г. В прогнозе на 2027 г. ЦБ, вероятно, может повысить нижнюю границу текущего диапазона 8,0–10,0%, а в прогнозе на 2028 г. — верхнюю границу текущего диапазона 7,5–8,5%.