Инвесторам лучше оставаться в защитных инструментах
ЦБ опубликовал резюме своего июльского решения по ставке, когда она была повышена до 18% с более жестким сигналом на будущее. Ниже мы собрали наиболее важные с нашей точки зрения моменты:
Вопросы о степени текущего и будущего влияния быстрого роста экономики на инфляцию сохраняются. Перегрев экономики во 2К24 не ослабевал, но непонятно, связано ли её замедление в июне-июле с ослаблением спроса, или ограничениями на стороне предложения. Активные инвестиции могут дать более значительный прирост потенциального ВВП в 2024-25 (т.е. меньше рисков для инфляции).
ЦБ не обнаружил дальнейшего роста сберегательной активности во 2К24, ставки были недостаточно высоки с учетом роста инфляционных ожиданий (ИО) и повышенного спроса экономики на инвестиции. Но в июне-июле они продолжили повышаться, и этот процесс не завершён.
Инфляционные риски в порядке следования (за этим нужно следить) – ограничения на стороне предложения (импорт, труд, высокая загрузка), внешние условия (геополитика, санкции, товарные рынки), высокие ИО, рост дефицита и структура доходов/расходов.
Более умеренное повышение ставки (до 18%) вместе с повышением прогноза по средней ставке на 2024-26 и возможными 19-20% (направленный жесткий сигнал) выглядело лучше, чем сразу ставка 19-20% с нейтральным сигналом из-за риска усиления ожиданий быстрого снижения ставки.
Большинство посчитало, что текущей жесткости денежно-кредитных условий (ДКУ) может быть достаточно для возвращения инфляции к цели в 2025. Но были и те, кто опасался, что направленный жесткий сигнал может чрезмерно ужесточить ДКУ, которые во 2П24 дополнительно ужесточаться за счёт автономных факторов
Сторонники повышения ставки до 19-20% ссылались на пересмотр вверх оценки нейтральной ставки (+150 б.п.), что требовало более значимого роста ставки в условиях возросших ИО, чем +200 б.п. до 18%.
ЦБ говорит и о необходимости аккуратной оценки устойчивых тенденций в динамике цен, учитывая значимое влияние разовых факторов в последние месяцы. Но если инфляция останется неизменной, то ставку придётся повышать и дальше на ближайших заседаниях.
Участники с более высоким прогнозом инфляции, чем у ЦБ, должны предполагать и более высокий уровень ключевой ставки.
Что мы думаем? Резюме, в целом, повторяет все основные тезисы с заседания и пресс-конференции и транслирует прежний уровень жесткости. Дальнейшие действия ЦБ будут зависеть от данных, но реалистичность текущих прогнозов ЦБ по инфляции и ВВП не делают дальнейшее повышение ставки неизбежным. У нас по-прежнему есть сомнения в способности экономики выдержать столь высокую ожидаемую реальную ставку (10%+ в 2024-25), когда во многих развитых странах (внешняя ставка в терминах ЦБ) нейтральная реальные ставка уже вернулась к допандемийным уровням ~1% с 1.5-1.7%. Поэтому базово уровень 18% мы рассматриваем как пик цикла.
Это важный фактор стабилизации для рынка ОФЗ, где мы наблюдаем некоторое снижение доходностей с даты заседания ЦБ, но для их уверенного снижения потребуется стабильно-хорошие макро-данные и вера в улучшение бюджетных показателей, без которых Минфину будет сложно вернуть интерес участников на аукционах (сегодняшние итоги это вновь подтвердили). Поэтому инвесторам лучше оставаться в защитных инструментах и следить за данными и внешним фоном. Опоздать на этот поезд (покупка классических ОФЗ) будет сложно, а риски дальнейшего повышения ставки сохраняются (пусть это и не наш базовый сценарий).