Инструменты он-чейн анализа криптовалют: источники данных и «ловушки» метрики

Продолжаем разбор метрики, демонстрирующей совокупный объём криптовалюты, который хранится на кошельках, принадлежащих централизованным биржам (CEX), в конкретный момент времени. 

Первая часть.

ТОП-3 сервисов

Платформа CryptoQuant предлагает интерактивные графики Exchange Reserve по отдельным биржам (Binance, Coinbase, Kraken, OKX и др.) и совокупно по всем площадкам; метрики Inflow, Outflow и Net Flow с различными таймфреймами; отдельные дэшборды для стейблкоинов (USDT, USDC, DAI); оповещения (alerts) при аномальных перемещениях крупных сумм; аналитические статьи и «Quick Takes» от верифицированных аналитиков. Бесплатный план ограничен базовыми графиками с задержкой данных.

Glassnode предлагает более 200 метрик для Bitcoin и десятков других активов. В контексте резервов: помимо стандартных Exchange Balance (аналог Exchange Reserve) платформа разбивает данные по когортам (киты, розничные инвесторы, долгосрочные и краткосрочные держатели); показывает «возраст» монет, поступающих на биржу (чем старше монеты, тем значимее сигнал); предоставляет детализированные дэшборды по каждой крупной бирже. Бесплатный план сильно урезан.

Сoinglass на странице Bitcoin Balance можно увидеть таблицу с текущим балансом BTC на каждой крупной бирже (Binance, Coinbase, Bitfinex, Kraken, OKX, Bybit и др.); графики изменения баланса во времени; возможность сравнить динамику резервов двух площадок. Преимущество Сoinglass – наличие бесплатного тарифа.

Когда биржевые резервы могут обмануть? Ловушки метрики

Миграция на новые кошельки внутри бирж

Биржи периодически реорганизуют свою инфраструктуру: создают новые холодные кошельки, мигрируют средства на новые мультисиг-адреса, обновляют систему безопасности. Для ончейн-алгоритма такой перевод выглядит как масштабный Outflow (с одного известного адреса) и последующий Inflow (на новый, возможно ещё не маркированный адрес). Аналитические платформы борются с этой проблемой, обновляя базы маркированных адресов, но задержка в маркировке может составлять от нескольких часов до нескольких дней.

Влияние институциональных инвесторов (OTC-сделки вне бирж)

Крупные институциональные игроки – хедж-фонды, корпорации, суверенные фонды – часто покупают и продают криптовалюту через внебиржевые (OTC) каналы. Сделка происходит напрямую между покупателем и продавцом (или через OTC-деск вроде Cumberland, Circle Trade, B2C2), минуя стакан биржи. Такие транзакции могут вообще не проходить через биржевые кошельки, а значит, они невидимы для метрики биржевых резервов.

Внезапные регуляторные новости, ломающие ончейн-логику

Ончейн-данные отражают прошлое поведение участников рынка. Они бесполезны перед лицом внезапного экзогенного шока. Когда в июне 2023 года SEC подала иск против Binance и Coinbase, цена биткоина обвалилась быстрее, чем любые ончейн-метрики могли дать сигнал. Аналогично, внезапный запрет на крипто-майнинг в какой-либо крупной юрисдикции, санкции против конкретной биржи или неожиданное ужесточение регулирования стейблкоинов (как обсуждение запрета выплаты процентов на стейблкоиновые балансы) могут мгновенно развернуть рынок вне зависимости от положения резервов.

Доказательство наличия резервов

В ноябре 2022 года рухнула FTX, на тот момент вторая по объёмам криптобиржа в мире. Оказалось, что биржа втайне использовала средства клиентов для покрытия убытков аффилированного хедж-фонда Alameda Research. Клиенты потеряли миллиарды долларов, основатель Сэм Бэнкман-Фрид был осуждён за мошенничество.

Крах FTX стал для криптоиндустрии тем же, чем банкротство Lehman Brothers в 2008 году для традиционных финансов – моментом, после которого прозрачность перестала быть «опцией» и стала обязательным требованием. Именно после краха FTX понятие Proof of Reserves (PoR) – «доказательство резервов» – стал стандартом прозрачности для большинства крупных бирж, хотя не все площадки следуют ему в одинаковой степени. Coinbase, например, как публичная компания, проходит традиционный аудит вместо публикации PoR на основе Merkle Tree.

PoR – это процедура, при которой криптобиржа привлекает независимого аудитора (или использует криптографический механизм) для доказательства того, что у площадки достаточно активов для покрытия всех клиентских балансов.

Технически процесс работает следующим образом. Все клиентские балансы собираются в структуру данных, называемую деревом Меркла (Merkle Tree). Каждый узел дерева – это зашифрованный хэш данных о балансе отдельного пользователя. Из этих хэшей строится «корень» (Merkle Root), который агрегирует все балансы. Параллельно биржа публикует адреса своих кошельков, балансы которых любой желающий может проверить через блокчейн-обозреватель (Etherscan, Mempool.space и т. д.). Если сумма активов на кошельках биржи равна или превышает сумму обязательств перед клиентами (Merkle Root), биржа «прошла» PoR.

Однако у PoR есть ограничения, поскольку это – «моментальный снимок», то отчёт показывает состояние на конкретную дату, но не гарантирует, что биржа не переместила средства после аудита. PoR не учитывает обязательства биржи – кредиты, забалансовые позиции, маржинальные обязательства. Теоретически биржа может занять средства для прохождения аудита. Именно поэтому регулирующие органы всё чаще настаивают на полноценных аудитах, а не только на PoR.

Комбинации резервов с другими метриками

Биржевые резервы + Funding Rate. Funding Rate – это ставка, которую длинные позиции платят коротким (или наоборот) на рынке бессрочных фьючерсов. Если биржевые резервы BTC падают (бычий сигнал), а Funding Rate резко положительный (слишком много леверидж-лонгов), это – предупреждение: рынок перегрет, и даже при дефиците монет на биржах возможна каскадная ликвидация лонгов.

Биржевые резервы + MVRV Ratio. MVRV показывает отношение рыночной капитализации к «реализованной» капитализации (средней цене, по которой монеты в последний раз перемещались). Если резервы падают, а MVRV значительно выше 1 (допустим, 2,5–3), это означает, что средний держатель сидит на крупной бумажной прибыли. В такой ситуации даже при «бычьих» резервах риск фиксации прибыли высок.

Биржевые резервы + Биржевые потоки. Если одновременно стейблкоины текут на биржу, BTC и ETH текут с биржи, Funding Rate умеренный – мы наблюдаем один из самых сильных бычьих сигналов в ончейн-арсенале: покупатели заходят, а продавцы уходят.

Важные моменты напоследок

Биржевые резервы – метрика, которая работает лучше всего на среднесрочном и долгосрочном горизонте (недели, месяцы), поскольку данные обновляются с задержкой, а единичные транзакции могут создавать ложные сигналы.

Отслеживайте тренд резервов, а не отдельные точки. Важна направленность (растут / падают) на горизонте нескольких недель.

Помните правило «Зеркала»: для стейблкоинов рост резервов на биржах = бычий сигнал (сухой порох), для BTC/ETH/альткоинов рост резервов = медвежий сигнал (подготовка к продаже).

Сверяйте данные о резервах с новостным фоном. Резкое изменение резервов на одной бирже может быть миграцией кошельков, а не реальным оттоком или притоком.

Не принимайте торговые решения на основе только одной метрики. Комбинируйте резервы с Funding Rate, MVRV, Open Interest, объёмами торгов.

Относитесь к биржевым резервам как к компасу, а не GPS-навигатору. Компас показывает направление, но маршрут (что с этим делать?) вы прокладываете сами.

Если вы верите в перспективы криптовалют и интересуетесь инвестициями в связанные с ними инструменты, с «Финамом» доступны такие вложения. «Финам» первым на рынке предлагает деривативы на криптовалюты. Это решение ориентировано на квалифицированных инвесторов, заинтересованных в хеджировании, реализации спекулятивных стратегий и эффективной диверсификации портфеля.

Сообщение носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги или активы. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками.