ЦБ РФ снизит ключевую ставку на 50 или 75 б.п.
Летом ситуация в экономике развивалась по более оптимистичному сценарию, чем ожидалось в его начале. Тем не менее к началу осени инфляционные риски, требующие от ЦБ дополнительной осторожности, начали усиливаться. На наш взгляд, на заседании 16 сентября ЦБ снизит ключевую ставку на 50 б.п. до 7,5%, но мы не исключаем и более сильного шага (75 б.п.) в случае выхода оптимистичных данных по инфляционным ожиданиям. Дальнейшее снижение ставки будет происходить меньшим шагом.
Летом ситуация в экономике развивалась по более оптимистичному сценарию, чем ожидалось в его начале. Это поддерживает дальнейшее снижение ключевой ставки. К главным факторам стоит отнести быстрое восстановление импорта (в июле достигнут допандемийный уровень – Диаграмма 1) и процессы импортозамещения. Эти процессы позволили начать восстановление внутреннего производства, столкнувшегося в 2К22 с нехваткой импортных компонентов1. Кроме того, сильная плодоовощная дефляция (-11,82% м/м в августе) и сдержанный внутренний спрос (Диаграмма 2) позволили инфляции продолжить замедление (с 17,1% г/г в мае до 15,1% по итогам августа), несмотря на некоторое ослабление рубля в июле и августе (в среднем на 3,2% в месяц).
Диаграмма 1. Импорт в июле достиг допандемийных значений
Источник: национальные статистические и таможенные ведомства, оценки Газпромбанка
Диаграмма 2. Реальные потребительские расходы остаются сдержанными
Источник: Ромир, оценки Газпромбанка
Тем не менее к началу осени инфляционные риски, требующие от ЦБ дополнительной осторожности, начали усиливаться. Наиболее опасным выглядит быстрое восстановление необеспеченного кредитования: по итогам августа оно достигло февральских уровней (568,3 млрд руб. против 588,9 млрд руб. в феврале – Диаграмма 3). В этих условиях объявления о дополнительном увеличении госрасходов2 и истечение последних депозитов с высокой ставкой (около 3 трлн руб. – Диаграмма 4) могут усилить давление на цены.
Причем дефляция последних обеспечена в основном сезонными факторами (Диаграмма 5). На этом фоне инфляционные ожидания, хоть и откатились к уровням прошлого лета (12% по итогам августа – Диаграмма 6), по-прежнему значительно превышают целевой уровень
инфляции ЦБ (4%). При этом пространство для снижения ключевой ставки сейчас существенно сократилось относительно ситуации весной и летом.
Диаграмма 3. ЦБ потребуется дополнительная осторожность на фоне восстановления необеспеченного кредитования
Примечание: под необеспеченным кредитованием подразумеваются кредиты наличными и POS-кредитование
Диаграмма 4. Сроки последних 6-месячных депозитов с высокими ставками истекут в сентябре-октябре
Источник: ЦБ РФ и оценки Газпромбанка
Диаграмма 5. Текущая дефляция обеспечивается в основном за счет волатильных факторов и может быстро закончиться
Примечание: к "волатильным" компонентам корзины ИПЦ отнесены цены на плодоовощную продукцию, мясо, автомобили, импортную электронику, а также тарифы на пассажирские перевозки и коммунальные услуги.
Источник: Росстат, оценки Газпромбанка
Диаграмма 6. Инфляционные ожидания улучшаются последние полгода
Источник: данные ЦБ, оценки Газпромбанка
На заседании 16 сентября ЦБ снизит ключевую ставку на 50 б.п. до 7,5%. С учетом изложенных факторов мы ожидаем, что ЦБ продолжит переход к более тонкой настройке и сократит шаг снижения ставки с июльских 150 б.п. до 50 б.п. на заседании в пятницу.
Однако накануне заседания могут быть опубликованы данные по инфляционным ожиданиям населения за сентябрь. В случае выхода оптимистичной статистики (нового снижения ожиданий) ЦБ может пойти и на более решительное действие. В пользу последнего говорит
и череда сильных решений ЦБ в недавнем времени, что позволяет не исключать и снижения ставки на 75 б.п. на заседании 16 сентября.
Рубль слабо отреагирует на снижение ставки в эту пятницу. После февральского повышения снижение ставки оказывает лишь временный эффект на курс рубля: на горизонте недели оно приводило к ослаблению рубля лишь в 3 из 7 случаев. Тем не менее, в случае принятия обсуждаемого в правительстве обновленного дизайна бюджетного правила, тренд ослабления рубля, начавшийся в июле, будет усиливаться. Наш текущий прогноз предполагает достижение уровня в 74,1 руб./долл. к концу года.
Цикл снижения ставок в этом году продолжится. Однако возросшие инфляционные риски и сжавшееся пространство для смягчения сократят шаг снижения ставки. ЦБ, в отсутствие новых негативных шоков со стороны импорта, стабильного потребления и хорошего урожая, опустит ключевую ставку до 7% к концу года. Инфляция в этом сценарии сможет замедлиться до 13,2% г/г в декабре.