ПРОГНОЗЫ И ИНВЕСТИДЕИ — 2022: КУДА ДВИЖУТСЯ РЫНКИ

Одновременно мировая экономика столкнулась с уникальным дефицитом предложения из-за роста цен на сырье, нарушений работы производственно-транспортных цепочек и изменения структуры рынка труда. Таким образом, дисбаланс спроса и предложения стал главным фактором глобальной инфляции.

Большинство индексов показали рост, лучшая динамика — у развитых рынков за счет большей вакцинации и большего прогресса по прибыли. MSCI World¹  прибавил 20% в 2021 году, а индекс развивающихся рынков MSCI EM²  снизился на 5% из-за китайских акций. S&P 500 вырос на 27%, существенно опередив европейский индекс Stoxx 600 (+14%).

На рынке США в отраслевом разрезе спросом пользовались цикличные акции: нефтегаз (+48%), недвижимость (+43%), IT и финансы (примерно по 33%). Отстают защитные акции коммунальных компаний (+14%) и компаний, специализирующихся на товарах массового потребления (+16%).

Российский долларовый рынок вырос на 12% ($) в 2021 году, но на пике доходность превышала 35%. Основными драйверами стали высокая дивидендная доход ость (ожидаемая доходность: 8,3% в 2021 году и 9,1% в 2022 году), ожидания сильного роста корпоративных прибылей (+174% в годовом исчислении) благодаря высоко цикличному составу и притоку розничных клиентов.

Китайские акции находились под давлением уже сточения законодательства целых отраслей и локдаунов (у местного правительства практически нулевая толерантность к вспышкам коронавируса), которые мешали туризму и логистике — как внутри страны, так и международным. Бенчмарк материкового Китая — индекс CSI 300 — просел в 2021 году на 3%, а гонконгский Hang Seng — на 15%. ETF KWEB, отслеживающий публичные интернет-компании, упал на 52%.

В 2022 году по мере прогресса в вакцинации сфера услуг и трансграничных путешествий в мире, вероятно, будет и дальше восстанавливаться а «узкие места» в поставках товаров начнут постепенно расширяться. Такая экономическая активность будет оказывать дезинфляционное влияние на стоимость товаров. Следовательно, мировая экономика может расти темпами выше среднеисторических. Однако есть риски из-за развития эпидемической ситуации, а также из-за частичного сохранения проблем с поставками. И то, и другое может замедлить темпы роста экономики и вызвать более длительное сохранение высокой инфляции.

Опасения относительно инфляции выходят на первое место. Это стали признавать и главы мировых центробанков.

Но даже после ослабления факторов ценового давления со стороны предложения могут еще какое-то время сохраняться факторы давления со стороны спроса (накопленные сбережения, низкие процентные ставки, дефицит трудовых ресурсов и связанный с этим рост зарплат). Поэтому высока вероятность, что и к концу 2022 года инфляция (по крайней мере в США и Великобритании) останется заметно выше целевых уровней.

ФРС готова начать повышение процентной ставки с марта, рынок сейчас закладывает в ожидания 5 повышений в течение текущего года, и достижение пикового значения ставки в этом цикле на уровне 1,75-2% в 2023 г. Кроме того, позже в течение года, вероятно ФРС начнет сокращение своего баланса.      

ЕЦБ, до последнего времени отрицавший вероятность повышения ставки до конца года, дал сигнал, что это будет зависеть от данных и макропрогнозов, которые планируется пересмотреть в марте, а затем в июне. Рынок ожидает от ЕЦБ повышения депозитной ставки с текущих -0,5% до -0,1% к концу текущего года.

Но остаются риски значительно более быстрого повышения ставок центробанков развитых стран (так, по мнению двух экс-президентов региональных банков ФРС У. Дадли и Дж. Лэкера, ставка ФРС на пике может достичь 3–4%), и этот сценарий представляет угрозу и для долговых рынков, и для рисковых активов, в том числе для развивающихся стран.

Постепенное сокращение центральными банками денежно-кредитных стимулов и затем ожидаемое повышение ставок ФРС будут и далее поддерживать рост доходности гособлигаций США.  

В 2022 году экономика Еврозоны, вероятно, продолжит расти относительно высокими темпами, хотя и медленнее, чем в 2021-м (в Германии, наоборот, рост может ускориться после отставания в 2021 году). После преодоления энергокризиса и ослабления напряженности с поставками Европа может снова стать привлекательной для инвесторов (более ранняя стадия экономического цикла, чем в США), в приоритете — циклические сектора (промышленность, финансы). Стратегически развитие экономического потенциала связано с проектами модернизации промышленности, развития цифровых технологий и возобновляемой энергетики, и это будет поддерживаться финансированием в рамках бюджета Next Generation EU3 .

Темпы наращивания баланса ЕЦБ замедлятся в текущем году, что в сочетании с эффектом от нормализации денежнокредитной политики других мировых центробанков может привести к продолжению повышения доходности европейских гособлигаций.  

Что касается экономики Китая, в 2021 году она выросла на 8,1% а в 2022-м — консенсус-прогноз предполагает рост на 5,2%. Китай, скорее всего, продолжит увеличивать свою долю в мировой экономике. Способствовать дальнейшему расширению внутреннего спроса и пользоваться поддержкой государства будут компании секторов инфраструктуры, производства полупроводников, электромобилей, здравоохранения.

В то же время серьезными вызовами остаются давление производственных издержек, дефицит комплектующих, сектор недвижимости и четвертая волна «ковида» (особенно из-за политики нулевой толерантности).   

В РОССИИ СУЩЕСТВУЕТ БОЛЬШАЯ ВЕРОЯТНОСТЬ ЗАМЕДЛЕНИЯ РОСТА ЭКОНОМИКИ В 2022 ГОДУ ДО 2,2-2,4 %. 

В 2022 году в нашем базовом сценарии внешние условия останутся благоприятными, что обеспечит поддержку экспортоориентированным секторам российской экономики. Но расширение внутреннего спроса может резко замедлиться вследствие эффекта от ужесточения ДКП Банка России, расширения прав ЦБ по ограничению кредитования, а также бюджетной консолидации.

Аналитики ожидают и постепенного изменения структуры спроса с увеличением доли услуг по мере роста доступных направлений для выездного туризма российских граждан. Все это должно оказывать дезинфляционное влияние на экономику. Но мировые цены на сырье и продовольствие, стоимость перевозок, рост зарплат будет продолжать оказывать инфляционное давление. Импортируемая инфляция может препятствовать быстрому возвращению инфляции в России к цели ЦБ (4%). Есть вероятность, что в течение почти всего будущего года инфляция будет выше 6% г/г, а к концу года составит 5,2-5,7%. Это будет способствовать сохранению жесткой ДКП Банка России. Глава ЦБ Э. Набиуллина ожидает возвращения ключевой ставки в долгосрочный нейтральный диапазон 5–6% не ранее середины 2023 года. Хотя вполне возможно, что к концу будущего года ключевая ставка будет ниже, чем на пике этого цикла

На низком старте находятся и ключевые ставки мировых центробанков, и кредитные спреды облигаций. В 2022 году завершится процесс сворачивания программы выкупа активов ФРС. Существует большая вероятность, что базовые процентные ставки начнут повышаться. В результате поток дешевой ликвидности, поступавший в 2020–2021 гг. на мировые  рынки (включая и долговой), начнет сокращаться, возможно и подорожание долларового фондирования.

Таким образом,

БАЗОВЫМ СЦЕНАРИЕМ ДЛЯ МИРОВОГО ОБЛИГАЦИОННОГО РЫНКА НА 2022 ГОД ЯВЛЯЕТСЯ ПЛАВНЫЙ РОСТ ДОХОДНОСТЕЙ. 

Что касается рублевого долгового рынка, то здесь важным моментом является то, что российский Центробанк (в отличие от большинства мировых регуляторов) уже начал повышать ключевую ставку. При этом данный процесс проходит довольно активно, вследствие чего есть основания ожидать, что в 2022 году этот цикл если и не развернется, то по крайней мере завершится. И долговой рынок при ценообразовании самых длинных бумаг будет ориентироваться уже на какие-то долгосрочные устойчивые уровни по рублевым процентным ставкам. Они гораздо ниже текущих, в результате чего владельцы облигаций получат возможность получить дополнительный к купону доход за счет роста цены своих портфелей.         

Единственный фактор, который в начале 2022 года вызывал сильные ценовые колебания по курсу рубля — рост геополитических рисков. При уменьшении этих рисков курс рубля будет демонстрировать стабильность с учетом текущих высоких цен на нефть и растущей экономики РФ.

В начале 2022 г. ключевая ставка ЦБ РФ видимо будет еще повышена после чего цикл повышения ставок в России видимо будет завершен. Здесь важно то, что реальная ставка (ключевая ставка минус инфляция) выйдет в плюсовую зону. При этом дифференциал по ставкам между рублем и долларом даже в начале повышения ставки ФРС должен быть привлекателен для инвестиций в рублевой зоне. На наш взгляд, пара USD/RUB в 2022 году видимо останется в границах ценового диапазона последних двух лет: 71-78. Мы также считаем, что пара EUR/RUB в 2022 году будет торговаться в границах диапазона 2021 г.: 82-87. Рост курса доллара и евро к рублю выше обозначенных ценовых границ возможен в ситуации нового ощутимого падения цен на нефть или же из-за нового витка геополитической напряженности с Западом. Но данные события не входят в наш базовый прогноз на 2022 г. В спокойной ситуации динамика курса рубля в 2022 году будет следовать в русле общих тенденций большинства валют развивающихся стран.    

За последние два года сектор нефтедобычи был хронически недоинвестирован. Если в ближайшие годы объемы инвестиций в нефтегазовый сектор будут примерно на уровне последних лет, при том, что потребление нефти в мире в ближайшие годы будет постепенно расти, это со временем может привести к новому витку роста цен на нефть. Этот процесс мы видим в начале 2022 года.

В конце 2021 года сниженные объемы спроса на нефть из-за распространения новых штаммов коронавируса компенсируется замедлением роста добычи со стороны ОПЕК+. Поэтому в целом по 2022 году мы ожидаем сохранения баланса на рынке нефти и стабилизации цен. Учитывая всё вышеизложенное, мы считаем, что диапазон $65 - 80/барр по нефти марки Brent является вполне комфортным для потребителей и производителей, что соответствует балансу спроса и предложения. В случае обострения геополитических рисков не исключен взлет цен в район $85-90/барр. В ситуации роста предложения сырья на рынке краткосрочно котировки Brent могут опуститься в 2022 году ниже $65/ барр, но в этом случае можно ждать мер по регулированию предложения сырья со стороны ОПЕК+, что впоследствии восстановит цены.

К факторам риска для нефти можно отнести то, что по итогам последних заседаний крупнейших финансовых регуляторов (ФРС, Банк Англии) те заняли весьма «жесткую» позицию в монетарной политике, сделав упор на замедление инфляции. Если учесть, что во многом именно взлет цен на энергоносители привел к завышенным уровням инфляции можно ждать, что политики и регуляторы будут прикладывать все больше усилий для того, чтобы остановить рост цен на энергоносители. Администрация Белого Дома также прикладывает  ктивные усилия, чтобы сдержать рост цен на энергоносители, добиваясь от ОПЕК повышения объемов добычи.    

Ралли на американском рынке замедлится после успешного 2021 года; тем не менее мы считаем умеренный рост в 2022 году возможным.

Финансовые прогнозы по корпоративной Америке предполагают увеличение прибыли в 2022 году на 8% на акцию S&P 500 и на 14% по NASDAQ. При этом прогнозы по прибыли продолжают пересматриваться вверх. Кроме того, акции являются лучшей альтернативой облигациям, которые торгуются с отрицательной реальной доходностью.

По мере оживления экономики компании становятся более уверенными и наращивают выплаты. По данным Bloomberg, суммарные выплаты в третьем квартале превзошли докризисные уровни (за счет байбэков4  дивиденды пока отстают по динамике). В следующие месяцы вероятно увеличение дивидендов эмитентами: норма выплат находится на низких уровнях, а рост прибыли и ликвидные балансы должны придать менеджменту уверенности.     

Российский рынок неплохо позиционирован в условиях роста корпоративных прибылей, высокой дивидендной доходности и притока розничных инвесторов и мог бы обозначить новые рекорды в 2022 году, но усиление санкционных рисков и вероятность военного конфликта развернули тренд и вызвали сильный отток капитала с рынков акций и облигаций. Кроме того, инвесторы, похоже, недооценили инфляцию в России и решимость ЦБ бороться с ней. Геополитическая напряженность и рост доходностей ОФЗ делают неконкурентными дивидендные бумаги без значимого потенциала к переоценке. Доходность по ОФЗ с разными сроками погашения колеблется около 9%, что сопоставимо с дивидендной доходностью многих бумаг, притом что у гособлигаций ценовой риск несравненно ниже.

Европейский рынок может опередить американский по доходности. Если сравнить оценку по прогнозируемому коэффициенту P/E (цена/прибыль), то Stoxx 600 оценивается в 16,5х годовой прибыли 2022 года, S&P 500 — в 22,4х, а их соотношение близко к минимуму. При этом прибыль Stoxx 600, по прогнозам, вырастет на 233% в 2021 году и на 6% в 2022 году, а S&P 500 — на 71% и 8% соответственно.       

Авиалинии. Возобновление межатлантических перелетов должно стать поворотной точкой для авиаперевозчиков и поможет им вернуть операционный масштаб. Авиаотрасль — одна из немногих, которая все еще торгуется ниже «доковидных» уровней и представляет собой хорошую возможность для долгосрочных терпеливых инвесторов.

Китайские акции. Индексы CSI 300 и Hang Seng стабилизировались, и скоро тренд может смениться.

Промышленность и цикличные потребтовары могут стать выгодной сделкой с точки зрения темпов роста ожидаемой прибыли в 2022 году. Промышленный сектор, по прогнозам, покажет рост EPS (прибыль на акцию) на 36% в 2022 году против 8% по S&P 500, а сектор цикличного потребления — на 27%.