Брошь-волна: Covid? Экономика? Blue wave?

23 октября ЦБ РФ оставил ключевую ставку на уровне 4,25%, сохранив в комментарии сигнал о намерении оценивать целесообразность ее дальнейшего снижения на ближайших заседаниях. Усилившееся из-за ослабления рубля инфляционное давление удержало ЦБ от снижения ставки сегодня (что было ожидаемо нами и рынком), однако этот фактор по-прежнему оценивается Банком России как краткосрочный. На 2021 г. сохраняется прогноз инфляции  ниже таргета (3,5-4%), отмечены риски ухудшившейся эпидемиологической ситуации для спроса. К тому же ухудшены прогнозы внутреннего спроса на 2020 г. и снижен прогноз восстановительного роста ВВП в 2021 г.

Исходя из этого, мы полагаем, что на следующем заседании 18 декабря, если внешняя ситуация не ухудшится после президентских выборов в США, ЦБ может снизить ключевую ставку до 4% с тем, чтобы это оказало дополнительное стимулирующее влияние на экономику в будущем году. С 26 октября ЦБ увеличит объем дополнительных продаж валюты на внутреннем рынке с 2,9 млрд. руб. в день до 4 млрд. руб. в день с учетом конвертации валюты из средств ФНБ для покупки акций Аэрофлота; этот фактор не должен оказать существенное влияние на валютный рынок, но, на наш взгляд, может оказать некоторую поддержку курсу рубля.

По мнению ЦБ, в среднесрочной перспективе дезинфляционные риски по-прежнему преобладают над проинфляционными. При этом дезинфляционное давление может усилиться в условиях ухудшения эпидемиологической ситуации, однако на краткосрочном горизонте проифляционные риски возросли. Новый макропрогноз ЦБ предполагает сдвиг вверх прогноза инфляции на 2020 г. с 3,7-4,2% до 3,9-4,2%, при этом прогноз инфляции на 2021 г. сохраняется 3,5-4%.

В сентябре годовая инфляция увеличилась до 3,7% (после 3,6% в августе), и, по оценке на 19 октября, составила 3,8%. По мнению ЦБ, на текущую динамику инфляции влияют, с одной стороны, произошедшее ослабление рубля, с другой - более медленное восстановление внутреннего спроса по сравнению с летними месяцами. Повышение инфляционных ожиданий населения связано с увеличившейся курсовой волатильностью. Краткосрочные проинфляционные риски связаны с усилением волатильности на глобальных рынках, в том числе под влиянием различных геополитических событий (предстоящие в США президентские выборы 3 ноября), а также с повысившимися издержками  предприятий. По мнению Э. Набиуллиной, перенос изменения курса в инфляцию еще не завершен и может занять 9-12 месяцев (ожидаемый вклад ослабления курса в августе-сентябре в инфляцию весной будущего года может составить около 1 п.п.).

ЦБ пересмотрел прогноз спада ВВП в 2020 г. – с июльского 4,5-5,5% до 4-5%, прогноз восстановительного роста на 2021 г. снижен с 3,5-4,5% до 3-4%, на 2022 г. сохранен на уровне 2,5-3,5%. Прогноз цены на нефть Urals немного скорректирован вверх – в 2020 г. с $38/барр. до $41/барр., в 2021 г. с $40/барр. до $45/барр., в 2022 г. сохранен прогноз $45/барр., на 2023 г. прогнозируется $50/барр. В комментарии ЦБ фиксируется  замедление восстановительного роста российской экономики, связанное в основном с динамикой внутреннего спроса. По мнению регулятора, ухудшение эпидемиологической обстановки негативно отражается на настроениях населения и бизнеса, что может повлиять и на спрос, и на предложение, но в целом больше будет оказывать давление на спрос. С учетом этих факторов, а также статданных за 2-3 кв. 2020 г. ЦБ значительно ухудшил прогноз инвестиционного и потребительского спроса на этот год (так прогноз падения конечного потребления домашних хозяйств пересмотрен с -6,2-7,2% в июле до -9,5-10,5%, прогноз падения валового накопления основного капитала снижен с -5,7-7,7% до -7,8-9,8%). Единственный положительный момент - улучшение прогноза по экспорту (с -13-15% до -5,1-7,1%), в то время как по импорту ожидается практически такой же глубокий спад, как и в июльском прогнозе (-18-21%), теперь ЦБ ожидает профицит счета текущих операций в 2020 г. на уровне $33 млрд. (прежняя оценка $2 млрд.), а на 2021 г. $32 млрд (прежняя оценка $3 млрд.).

Обращает внимание заметное повышение прогноза роста денежной массы М2 на 2020 г. (с 9-12% в июльском прогнозе до 14-17% в текущем). Это связано с более агрессивной оценкой роста банковского кредитования (по корпоративным кредитам прогнозируется рост на 8-11%, по розничным – на 13-16%; в июле в обоих сегментах ожидался рост лишь на 6-9%). ЦБ полагает, что расширению кредитования способствовало как смягчение ДКП, так и льготные программы (так, доля субсидированной ипотеки в августе превышала 35% в объеме выданных кредитов, а в кредитовании МСП доля краткосрочных кредитов, выданных по ставкам, близким к 2% годовых, выросла в августе с четверти до трети их общего объема). ЦБ выступает за продление программы льготной ипотеки до середины 2021 г., но не считает целесообразным делать этот инструмент постоянным; при этом обращает внимание на факторы риска – ускорение роста цен на жилье выше темпов инфляции (может нивелировать эффект от снижения ставки), необходимость расширять доступность ипотеки параллельно с ростом доходов населения (пока они снижаются).

Пресс-конференция Э. Набиуллиной.

1. Период активного восстановительного роста практически завершился. Эпидемиологическая обстановка ухудшается, что уже отражается на экономической активности. В то же время динамика экспорта сложилась лучше ожиданий как за счет реализации нефти и газа, так и за счет экспорта ненефтегазовых товаров, в т.ч. золота.
2. В условиях осложнения ситуации с пандемией в IV квартале (и, возможно, в начале 2021 года) экономика будет восстанавливаться несколько медленнее, чем ЦБ прогнозировал ранее. В базовом сценарии ЦБ по-прежнему ожидает, что возврат к докризисному уровню произойдет в первом полугодии 2022 года, но неопределенность сценариев возросла.
3. ЦБ по-прежнему видит пространство для снижения ставки – это относится и к предстоящему декабрьскому заседанию. Ухудшение эпидемиологической ситуации в России и в мире усиливает среднесрочные дезинфляционные риски. Это может потребовать более длительной и, возможно, более выраженной мягкой денежно-кредитной политики, чем сейчас предполагает базовый сценарий.
4. Однако решение в декабре будет приниматься с учетом геополитических факторов и ситуации на финансовых рынках. По мнению Э. Набиуллиной, при неустойчивой ситуации на финансовых рынках и повышенных рисках снижение ключевой ставки может отразиться в росте ставок по долгосрочным финансовым инструментам и более значительной реакции валютного курса, чем в стабильных условиях. В итоге денежно-кредитные условия могут (в отличие от классической ситуации) не смягчиться, а, наоборот, даже ужесточиться. Поэтому следует аккуратно использовать пространство для смягчения денежно-кредитной политики при возможных рисках для финансовой стабильности.
5. С 26 октября ЦБ увеличит объем дополнительных продаж валюты на внутреннем рынке с 2,9 млрд. руб. в день до 4 млрд. руб. в день (помимо регулярных продаж валюты в рамках бюджетного правила). Данная сумма включает в себя и объявленные ранее продажи иностранной валюты на 2,9 млрд. руб., связанные с приобретением ФНБ пакета акций ПАО "Сбербанк", и новые продажи валюты, связанные с конвертацией средств ФНБ на покупку государством акций "Аэрофлота". Этот фактор не должен оказать существенное влияние на валютный рынок, но, на наш взгляд, может оказать некоторую поддержку курсу рубля.

Таким образом, хотя возросшее инфляционное давление удержало ЦБ от снижения ставки сегодня (что было ожидаемо нами и рынком), этот фактор по-прежнему оценивается Банком России как краткосрочный. На 2021 г. сохраняется прогноз инфляции  ниже таргета (3,5-4%), отмечены риски ухудшившейся эпидемиологической ситуации для спроса. К тому же ухудшены прогнозы внутреннего спроса на 2020 г. и снижен прогноз восстановительного роста ВВП в 2021 г. Исходя из этого, мы полагаем, что на следующем заседании 18 декабря, если внешняя ситуация не ухудшится после президентских выборов в США, ЦБ может снизить ключевую ставку до 4% с тем, чтобы это оказало дополнительное стимулирующее влияние на экономику в будущем году.