Золото начинает реагировать на жесткие меры ФРС

Прошла неделя с тех пор, как пресс-конференция ФРС оставила многих в недоумении, и рынок золота, похоже, сделал свои выводы. В среду, 5 августа, драгоценный металл взлетел более чем на 4,3%. Это третий по величине дневной прирост в этом году и самый сильный скачок с февраля. Котировки уже подошли к отметке 4400 долларов за унцию, вернувшись на уровни середины июня, когда Вашингтон и Тегеран достигли перемирия.

Инвестируйте в драгметаллы на Московской бирже без уплаты НДС. Сделки осуществляются от 1 грамма золота, платины и палладия или 100 грамм серебра.

Такое внезапное ралли подчеркивает растущие опасения, что американский регулятор, возможно, делает недостаточно для обуздания инфляции, несмотря на череду заявлений членов руководства о том, что они по-прежнему готовы повышать ставки, пишет Bloomberg.

Золото вновь сияет

Несмотря на противоречивые сигналы председателя ФРС Кевина Уорша, инвесторы пришли к выводу, что ФРС менее склонна к ужесточению политики, чем требовала бы текущая инфляция. К тому же, прогресс в переговорах об открытии Ормузского пролива еще больше снизил геополитические риски. Поскольку фьючерсы на нефть на этой неделе снова показывали спад, вероятность повышения ставки в сентябре уменьшилась. Это способствовало снижению доходности 10-летних казначейских облигаций до 4,6% с 4,75% на прошлой неделе.

Золотые времена впереди?

Ранее динамика золота зависела от траектории процентных ставок в США и уверенности в слабости ФРС. Резкий рост реальной доходности с начала конфликта в Иране наносил ущерб металлу: золото не приносит процентного дохода и исторически теряет привлекательность, когда реальная доходность облигаций выше.

Однако рост в середине недели свидетельствует о том, что ослабление доллара в краткосрочной перспективе оказывает более сильное влияние, чем высокая реальная доходность. По словам Аакаша Доши, руководителя глобальной стратегии по золоту и металлам в State Street Investment Management, “сегодняшнее движение золота меньше связано с процентными ставками и больше с падением доллара до самых слабых уровней с начала июня”.

Обратная взаимосвязь

Означает ли это, что худшие дни для золота позади? Рукая Ибрагим из BCA Research утверждает, что возобновление роста может произойти на фоне слабого доллара и ослабления геополитической напряженности:

“Наш базовый сценарий заключается в том, что худший период встречного ветра от реальных ставок для золота остался позади. В будущем, если не произойдет полного краха дипломатии и резкого скачка цен на нефть, наши стратеги по облигациям США ожидают, что реальные ставки будут двигаться в боковом тренде в ближайшие месяцы. Это поддержит цены на золото на нижних уровнях”.

Среди других структурных драйверов - покупки центральных банков. Всемирный совет по золоту сообщает, что центробанки и суверенные фонды приобрели во втором квартале 289 метрических тонн, рекордный показатель, на 62% превышающий аналогичный за тот же период прошлого года. Конфликт в Иране мог спровоцировать бегство в слитки даже на фоне роста ожиданий по ставкам в США.

Насколько силен этот импульс? Арун Саи из Pictet Asset Management отмечает, что золото дорого по сравнению со своей 20-летней историей, но его соотношение риска и доходности стало более привлекательным после коррекции. Оно привлекательно, если реальные ставки в США начнут снижаться:

“В этом контексте мы повышаем рейтинг золота до “выше рынка” с “нейтрального”. Мы видим дальнейший рост драгоценного металла по мере постепенного снижения реальных процентных ставок, что снижает альтернативные издержки владения активом, не приносящим дохода, а также на фоне сохраняющейся геополитической неопределенности”.

Доши из State Street рассматривает 4000 долларов за унцию как базовый сценарий, с шестимесячной целью в 5000 долларов за унцию. Однако Кевин Смит из Crescat Capital видит в ближайшие четыре года рост цен до 20000 долларов по одному из двух сценариев.

Первый сценарий рассматривает тренд глобальной денежной массы по сравнению с запасами золота, находящимися над землей, как показано на графике:

“Поскольку драгоценный металл сейчас накапливается центральными банками по всему миру… продление линии тренда указывает на целевую цену золота в 20000 долларов в течение примерно четырех лет, хотя мы подозреваем, что глобальный денежный агрегат M2 может ускориться из-за текущих фискальных дисбалансов и геополитического климата, что сократит этот срок”.

Второй сценарий использует модель соотношения золота к индексу S&P 500 и предполагает резкое падение фондового рынка на 50% с последующей девальвацией доллара:

Есть куда расти

Учитывая исторически высокие оценки акций и рекордные фискальные дисбалансы сегодня, Смит полагает, что такой путь может вновь открыться:

“Каждый из предыдущих пиков этого коэффициента был вызван биржевым крахом на фоне исторически высоких оценок крупных акций и существенной девальвацией доллара. Падение S&P 500 на 50% в сочетании с коэффициентом золота к S&P 500 на уровне 5,25 - что значительно ниже пика 1980 года в 7,58, хотя и немного выше пика 1933 года в 4,76 - также приводит нас к целевой цене золота в 20000 долларов”.

Это маловероятный, но не абсурдный сценарий. После краха доткомов и мирового финансового кризиса S&P падал на 50,4% и 57,4% соответственно, так что если вы считаете, что бум ИИ может нанести фондовому рынку такой же ущерб, как эти два события, у вас есть аргументы в пользу золота.

Тем не менее недавний рост золота может оказаться недолгим, если ФРС преподнесет сюрприз и повысит ставку еще трижды. По словам Доши, такой сдвиг не заложен в кривую доходности. И это подводит нас к ключевому вопросу как для акций, так и для золота: находятся ли инфляционные ожидания под контролем?

— Ричард Эбби

Раздутые ожидания

Несмотря на неразбериху вокруг нового руководства ФРС, финансовые рынки, похоже, уверены, что инфляция находится под надежным контролем в долгосрочной перспективе. Ожидания на следующие пять лет и, в особенности, на последующие пять лет (так называемый пятилетний/пятилетний безубыточный уровень, который ФРС внимательно отслеживает) оставались поразительно стабильными и близкими к целевому показателю в 2% после постпандемийного всплеска. Более того, они стабилизируются на более низком уровне, чем был типичен в десятилетие вокруг мирового финансового кризиса:

Закрепленные якоря

В столь отдаленной перспективе текущая цена на нефть не должна иметь значения. Между тем, как уже сообщалось вчера, свопы указывают на то, что инфляция в ближайшие 12 месяцев может фактически опуститься ниже 2%, возможно, отражая уверенность в снижении цен на нефть.

Потребители настроены менее оптимистично. Регулярный опрос Федерального резервного банка Нью-Йорка показывает, что прогнозы инфляции на три года вперед достигли самых высоких уровней с 2022 года и превышают показатели за все девять лет, предшествовавших постковидному всплеску:

Потребители не убеждены

Последние опросы Института управления поставками (ISM) показывают, что руководители в сфере услуг, которая сегодня составляет основную часть индекса потребительских цен, также отмечают повышенное ценовое давление, хотя пик для производителей после начала войны уже снизился:

Растущее ценовое давление на бизнес

Кроме того, вопрос об определении инфляции вновь оказался в повестке дня. Уорш назначил пять целевых групп для оценки политики ФРС, включая панели по данным и по инфляционным ориентирам, и намекнул на прошлой неделе, что будет смотреть “на более широкий набор данных”, чем текущий целевой дефлятор личных потребительских расходов (PCE).

Как иллюстрирует Тиффани Уайлдинг из Pimco на следующем графике, есть причины, по которым ФРС может предпочесть не ориентироваться на базовый PCE, отмеченный красным. В течение многих лет он неизменно давал более низкие показатели, чем другие меры, но недавно он переключился на самый высокий уровень. Это может подтолкнуть ФРС к ястребиной ошибке, так же как этот показатель мог не подать достаточного сигнала тревоги перед постпандемийным инфляционным всплеском:

Уайлдинг предполагает, что за расхождение ответственны две категории. Обе, очевидно, важны в настоящее время. На следующем графике показан базовый PCE с программным обеспечением и управлением портфелем и без них (которые, поскольку обычно взимаются в процентах от активов, часто показывают растущую инфляцию, когда доходность фондового рынка высока). Проблема для ФРС может, таким образом, заключаться в развитии ИИ и той инфляции, которую он может генерировать в краткосрочной перспективе:

Существуют циничные предположения, что Уорш теперь попытается “объяснить проблему”. Но это вряд ли сработает, учитывая острую осведомленность общественности. И на практике ФРС вряд ли сохранит доверие, если изменит свою цель до достижения успеха по текущему показателю. Бернард Ярос из Oxford Economics комментирует:

“Изменение показателя инфляции, лежащего в основе целевого показателя в 2%, подорвало бы доверие к ФРС, поскольку это было бы воспринято как перенос ворот в тот момент, когда инфляция устойчиво превышала целевой уровень. Мы не думаем, что вопрос об использовании инфляции PCE для целевого показателя центрального банка будет серьезно обсуждаться в Комитете по открытым рынкам до тех пор, пока он не достигнет 2% инфляции на устойчивой основе”.

Джастин Вайднер из Deutsche Bank предполагает, что целевые группы могут вместо этого попытаться сместить фокус с компромисса “кривой Филлипса” между инфляцией и безработицей, чтобы учесть денежную массу или государственные расходы. Это может привести к ястребиным рекомендациям, поскольку такие рамки могут предполагать, что ФРС должна противодействовать любым фискальным стимулам. Хотя такие политические рекомендации, вероятно, найдут отклик у Уорша, им потребуется поддержка остальных членов FOMC, чтобы воплотиться в реальную политику.

Также возможно, что целевые группы попытаются найти данные о ценах из частного сектора, чтобы уменьшить зависимость от часто спорной официальной правительственной статистики, но Вайднер предупреждает, что в ближайшей перспективе “низко висящих плодов” будет мало.

Доверие под угрозой

Критический вопрос касается самой задачи, поставленной перед ФРС. Дарио Перкинс из TS Lombard предполагает, что решающий прорыв потребовал бы изменения мандата центрального банка, что может сделать только Конгресс:

“У ФРС две цели политики (двойной мандат), но только один инструмент политики (процентные ставки). Чтобы иметь хоть какую-то возможность достичь обеих целей одновременно, чиновники должны предполагать, что эти цели определены совместно”.

При всех усилиях Уорша, мы еще некоторое время будем определять инфляцию также, а рынки и потребители продолжат расходиться во мнениях. Эти сомнения в итоге могут добавить золоту немного дополнительного блеска.

Источник