Значительная "премия за риск" доказывает привлекательность акций США

С 1980-х годов известно, что поведение инвестиционного портфеля определяется прежде всего пропорциями, в которых в него входят основные классы активов: акции и облигации. В свою очередь одним из критериев, определяющих, какая доля акций будет в портфеле, является "премия за риск" – оценка дополнительного дохода, на который может рассчитывать инвестор, отказываясь от безрискового актива в пользу рискового. Чем больший процент премии за риск "требуют" инвесторы (за то, что не могут знать, сколько получат в будущем) – тем больше потенциальный выигрыш.

Доходность ETF фондов за 20/02/18-27/02/18 (в долларах США)

Премия компенсирует волатильность акций, которую негативно воспринимают инвесторы, а вложения в акции приводят к положительным реальным доходностям – именно поэтому в большинстве долгосрочных портфелей акций больше, чем облигаций. Так, в 2013 году Норвегия законодательно утвердила для суверенного фонда Government Pension Fund Global целевую пропорцию 60/40 в пользу акций в ожидании положительной премии за риск. Согласно отчету за 2017 год, фактическая доля акций в портфеле GPFG составила 66,6%.

Очевидно, что у инвестора нет возможности заглянуть в будущее, поэтому самый простой метод, которым он может воспользоваться – посмотреть на то, что происходило в прошлом. Исторически акции США показывали большую доходность чем государственные облигации. (График 2) Для этого феномена существует термин – equity risk premium (ERP), избыточная доходность акций по сравнению с государственными облигациями. По сути ERP это вознаграждение за риск, которое получает инвестор, вкладывающий средства в акции, а не государственные облигации.

Результат инвестиций в акции и казначейские облигации. Начальная сумма $100 в 1928г.

Исторические значения ERP говорят о привлекательности инвестиций в акции по сравнению с государственными облигациями. Однако, как известно, результаты инвестирования в прошлом не определяют доходы в будущем, поэтому хорошо бы иметь какое-то представление об ожидаемых значениях ERP.

Асват Дамодаран, профессор финансов Stern School of Business, ежемесячно рассчитывает Implied ERP (оценка будущих ERP) для США. Для этого он считает разность ожидаемой доходности S&P500 и 10-летних казначейских облигаций. Ожидаемая доходность индекса получается на основе модели дисконтирования дивидендов.

На 01.02.18 значение Implied ERP составляло 4,8%. Duff & Phelps, выступающий в качестве compliance для фондов FinEx в 2017 году обновил рекомендацию использовать для расчетов ERP в размере 5%,

График доходности FXUS и MSCI USA Net TR в долларах США с 27/02/17 по 27/02/18

KPMG рекомендовал ориентироваться на 5,5%. Это консервативная оценка, для сравнения Bloomberg также на основе модели дисконтирования дивидендов (но опираясь на собственную методику агрегирования оценок будущей доходности рынка акций), дает значение 7,2%.

Подводя итог, можно сказать, что даже при консервативных оценках ERP есть значительный потенциал снижения этого показателя, а значит – для роста американских акций. Недаром Уоррен Баффет недавно заявил, что для долгосрочного инвестора оставаться в бондах с высокой дюрацией, пренебрегая акциями – "ужасная ошибка".

Динамика Implied ERP с 01/10/08 по 01/02/18

Источник: Bloomberg / FinEx