Жесткая риторика пресс-релиза ЦБ РФ смягчена нейтральным сигналом пресс-конференции
ЦБ РФ сохранил ключевую ставку на прежнем уровне 7,5%: ЦБ РФ сохранил ключевую ставку на прежнем уровне 7,5%, что соответствует консенсус-прогнозу рынка. Риторика текста пресс-релиза была жесткой, с указанием на то, что “на среднесрочном горизонте баланс рисков по-прежнему смещен в сторону проинфляционных; на краткосрочном горизонте проинфляционные риски выросли и также преобладают над дезинфляционными”. В то же время, риторика пресс-конференции была более сбалансированной, глава ЦБ РФ Эльвира Набиуллина дала нейтральный сигнал в отношении дальнейших действий по ключевой ставке.
Спад ВВП ожидается на уровне -2,5% г/г по итогам 2022 г., что лучше ожиданий: За ужесточением риторики ЦБ РФ стоят более сильные в сравнении с ожиданиями экономические показатели 2022 г. Как недавно заявил президент РФ Владимир Путин, российская экономика может снизиться всего на 2,5% г/г по итогам 2022 г., что является очень позитивным результатом; по сути, учитывая сокращение ВВП на 1,6% г/г за 9М22, по оценке Росстата, мы не исключаем, что по итогам 2022 г. снижение ВВП может составить и -2,0% г/г. Весьма умеренный экономический спад стал причиной жесткой конъюнктуры рынка труда – безработица составляла 3,8-3,9% в последние месяцы, и ЦБ РФ в сегодняшнем пресс-релизе подчеркнул свою обеспокоенность ситуацией на рынке труда.
Риски бюджетной политики растут, дефицит бюджета по итогам 2022 г. ожидается на уровне 2,0% ВВП, вместо первоначальных 0,9% ВВП: Другой, вполне очевидной, причиной ужесточения риторики ЦБ РФ является недавнее повышение бюджетных рисков. Министр финансов РФ Антон Силуанов 8 декабря сообщил о том, что бюджетный дефицит по итогам 2022 г. в два раза превысит ожидаемый ранее уровень и вместо 0,9% ВВП составит 2,0% ВВП; это заявление предусматривает высокую степень неопределенности в отношении перспектив бюджета на 2023 г. Тот факт, что 1,4 трлн руб. из 24,8 трлн руб. бюджетных доходов за 11M22 поступил в результате дополнительных платежей Газпрома (6,0% от совокупных доходов за 11M22) также говорит в пользу неопределенности в отношении доходной части бюджета. С другой стороны, хотя мы полностью разделяем опасения ЦБ РФ по поводу ухудшения перспектив российского бюджета, мы по-прежнему сомневаемся в том, что более сильный бюджетный дефицит приведет к росту инфляционных рисков.
Предпочтения потребителей являются фактором неопределенности: Ключевой областью неопределенности, которая будет влиять на баланс инфляционных рисков, являются предпочтения потребителей. Хотя ЦБ РФ исходит из концепции, в которой смягчение бюджетной политики вызовет рост потребления домохозяйств, на наш взгляд, отклик потребителей на бюджетный стимул может быть очень слабым. Российские домохозяйства продолжали сокращать расходы на продукты питания в октябре – оборот розничной торговли в продовольственном сегменте снизился на 4,3% г/г против спада на 3,5% г/г в сентябре. После некоторого восстановления потребительского спроса в ноябре, на что указывали оперативные индикаторы, в начале декабря он, похоже, снова складывается ниже ожиданий. В целом, мы считаем, что (1) учитывая фактор отъезда части потребителей на фоне мобилизационных рисков и (2) в условиях изменения структуры потребления в результате СВО, бюджетное смягчение может иметь гораздо более умеренный в сравнении с ожиданиями инфляционный эффект.
Инфляционные ожидания почти не изменились и находились на уровне 12,1% в декабре: Косвенным признаком того, что в потребительских настроениях не доминируют инфляционные опасения, является тот факт, что инфляционные ожидания российских домохозяйств почти не изменились в декабре и составили 12,1% против 12,2% в ноябре. В то время как ЦБ РФ предпочитает обращать внимание на уровень инфляционных ожиданий, который остается повышенным, мы считаем, что динамика показателя дает более оптимистичное прочтение инфляционных рисков.
Следующее заседания ЦБ РФ состоится 10 февраля 2023 г.: К следующему заседанию ЦБ РФ, которое пройдет 10 февраля, часть опасений ЦБ РФ может проясниться. Во-первых, станет понятно, до какой степени российские покупатели готовы конвертировать большие бюджетные расходы (5,5 трлн руб. планируется израсходовать только в декабре 2022 г.) в потребление. Во-вторых, к февралю снижение цен на нефть, физических объемов экспорта газа и возможное сокращение экспорта российских нефтепродуктов начнет оказывать влияние на курс рубля и покажет важность эффекта переноса. В данный момент мы считаем паузу наиболее вероятным сценарием на следующем заседании по ставке; сценарий повышения ставки нам представляется маловероятным, учитывая что российская экономика продолжит находиться в состоянии стресса, связанном с санкционным давлением, и в стадии структурной трансформации.