Загадка коэффициента золото/нефть

В далеком 2010 г. независимым аналитиком Д. Адамидовым была опубликована статья, посвященная соотношению цены на золото к цене на баррель нефти. Общий посыл статьи сводился к следующему: в кризисные периоды соотношение золото/нефть растёт (в то же время соотношение индекса DowJones к цене на золото снижается). Соответственно в период роста экономики тренд меняется. Адамидов показал, что в кризисные периоды за унцию золота можно получить порядка 20-30 баррелей нефти, в то же время в период «процветания» - порядка 9-10 баррелей. Логика в этих наблюдениях следующая: в период экономического подъема спрос на нефть должен расти, в то же самое время спрос на safe-haven активы, ключевым из которых является, конечно, золото, должен снижаться. Как следствие, соотношение золото/нефть должно сокращаться. В кризисные фазы процесс прямо противоположный, что ведет увеличению коэффициента.

Действительно, если мы взглянем на график коэффициента с 1946 г. с наложенными на него периодами рецессий, то можно заметить, что эта логика соблюдалась практически всегда. Хотя, мы бы скорее отметили, что в кризисные периоды значение коэффициента скорее превышает отметку 15-20 п.

Коэффициент золото/нефть за период с 1946 г. по н.в.

По более ранним данным (с 1860 г.) аналитики обращают внимание, что коэффициент золото/нефть большую часть времени находился в диапазоне 10 – 30 п.

Коэффициент золото/нефть за период с 1860 г. по 2020 г.

Мы решили немного развить эту тему и изучили ситуацию с соотношением цены на золото с ценой на нефть за период с 2010 по 2024 и отдельно в 2025 г.

С 2010 г. по конец 2024 г. коэффициент золото/нефть ни разу не опускался ниже отметки 12.

Коэффициент золото/нефть за период с 2010 г. по 2024 г.

Мы бы выделили на графике три фазы: c 2010 по 2014 гг., с 2015 по 2019 гг. и наконец текущая фаза с 2020 по н.в. (о текущем 2025 г. мы поговорим отдельно).

Свои минимальные значения коэффициент принимал с 2010 по 2014 гг. Действительно, в этот период наблюдался стабильный рост мирового ВВП в номинальных ценах. По данным Всемирного банка мировой ВВП за этот период увеличился с $66,7 трлн. на начало 2010 г. до почти $75 трлн. за конец 2014 г. Таким образом, рост без учёта инфляции составил порядка 13%. Темпы роста мирового ВВП с учётом инфляции по данным МВФ, тем не менее, снижались.

Мировой ВВП за период с 2010 по 2014 гг.

Цена на нефть за период 2010 по 1П 2014 г. перешла к активной фазе роста, увеличившись с $78/б до более, чем $100/б или более, чем на 30%. После этого цена на нефть стабилизировалась и начала консолидироваться в пределах $90-120/б, пока во 2П 2014 не начался медвежий тренд.

Во второй фазе с 2015 по 2019 гг. среднее значение коэффициента составило 22,7. Ниже отметки 20 среднее значение коэффициента опускалось только в 2018 г. При этом темпы роста мирового ВВП за эту «пятилетку» оказались даже выше и превысили 13% (мировой ВВП вырос с $75 трлн. до $85,3 трлн.). Однако, «подвела» цена на нефть, которая в 2015 г. продолжила медвежий тренд опустившись ниже $40/б. Причиной, в том числе, стал рост добычи сланцевой нефти в США (в начале июня 2015 г. добыча превысила уровень 9,6 млн. б/с).

В период третьей фазы (с 2020 по 2024 гг.) произошел ряд важнейших событий, из которых, конечно, особенно выделяются два: коронакризис и начало СВО. Пандемия послужила триггером к мерам по сильнейшему монетарному стимулированию в США. Во-первых, к марту 2020 г. ключевая ставка в США была опущена до своего минимального значения 0-0,25% (последний раз такое наблюдалось в период кризиса subprime в 2008-2009 гг.), во-вторых, ФРС запустил масштабную программу количественного смягчения. За период с марта 2020 по апрель 2022 г. баланс ФРС был увеличен более, чем в 2 раза.

Изменение баланса ФРС за период с 03.2020 г. по 04.2022 г.

Правительством были также предприняты такие нестандартные меры ДКП, как «вертолётные деньги» (helicopter money) – всем гражданам США, с доходами ниже $75 тыс. в год раздали по $1200 + $500 на каждого ребенка.

Как следствие, инфляция в США (и по всему миру) достаточно сильно разогналась.

Изменение инфляции за последние 5 лет

Разгону инфляции способствовали также разрушения логистических цепочек предложения из-за пандемии. На этом фоне привлекательность золота в качестве актива-защитника начала увеличиваться.

В начале СВО спрос на золото также усилился – в цене сформировался сильнейший бычий тренд. Касаемо цен на нефть, то после первого шока, который привёл к резкому повышению цены, в дальнейшем наметился спад. Эти события существенно увеличили коэффициент золото/нефть, который в среднем за период с 2020 по 2024 г. превысил уровень 28 п. Пик коэффициента пришёлся на апрель 2020 г. на фоне стабильных цен на золото и падения цены на нефть ниже $20/б.

В 2025 г. дифференциал между ценами вновь начал стремительно увеличиваться. Цена на золото побила свои исторические максимумы по причине усиления фрагментации мировой экономической системы, а также прихода в Белый дом Д. Трампа, что увеличило неопределенности и повысило спрос на safe-haven активы. В то же самое время цены на нефть снизились на фоне выхода OPEC+ из сделки по добровольному сокращению добычи нефти и опасений рыночных участников относительно профицита.

Коэффициент золото/нефть за 2025 г.

Если руководствоваться прежней логикой исторического значения коэффициента в диапазоне 10-30 п., то можно предположить, что в среднесрочно-долгосрочной перспективе мы вновь можем увидеть разворот соотношения золото/нефть.

Если принять во внимание исторические уровни, то коэффициент должен «сложиться» примерно вдвое. Это означает, что либо цены на нефть должны существенно вырасти (при текущей цене на золото коэффициент золото/нефть составит 30 п. только в том случае, если цена на Brent будет в районе $130-150/б, что пока довольно сложно представить). Либо же, должны скорректироваться цены на золото. Т.е. при текущем диапазоне $60-70/б цена на золото быть в районе $2000 за тройскую унцию, что, кстати, по нашему мнению, является даже более вероятным событием, чем превышение ценой на нефть уровня в $130/б.

В наших стратегиях в текущем году мы неоднократно анализировали поведение цены на золото с точки зрения волновой теории Эллиотта. Мы пришли к выводу, что в настоящее время цена находится в импульсной волне, которая, судя по своему характеру, является волной 3 (самая сильная и чаще всего самая растянутая волна импульса, согласно теории). Если это так и наш подсчёт волн верен, то после окончания этой волны должно последовать коррекционное движение вниз, которое вполне может быть достаточно глубоким.

Однако же здесь нужно сделать два достаточно важных замечания.

Нельзя исключать, что какое-то время цена на нефть будет оставаться под давлением, а цена на золото, наоборот, продолжит расти. В случае цены на нефть это станет следствием замедления мировой экономики и действиями OPEC+. Фактически картель демонстрирует, что на данном этапе его устраивает диапазон $60-70/б, а страны картеля могут попробовать компенсировать низкие цены на нефть увеличением доли своей нефти на рынке.

Касаемо цен на золото, мы являемся свидетелями переходного процесса перестройки всей экономики. Это сопровождается повышенными рисками и ростом интереса к золоту. Скупка золота, которая велась как Центробанками мира, так и инвесторами в последние годы очень сильно изменила среднесрочную глобальную картину рынка драгметаллов, поэтому ряд прежних ценовых коэффициентов оказался за рамками привычных значений. Масштаб процесса достаточно серьезный, поэтому не исключено, что «нормальное» значение коэффициента золото/нефть вообще может постепенно стабилизироваться выше значения в 30 п.

Каким именно может быть эта самая новая «нормальность» в соотношении цен активов? Это пока остаётся загадкой. Полагаем, что во многом ответ на этот вопрос будет зависеть от того, каким образом страны смогут нормализовать свои взаимоотношения и смогут ли вообще они это сделать.