"Юнипро" остается дивидендной акцией

Инвестиционная идея

"Юнипро" – компания тепловой генерации электроэнергии с установленной мощностью 11,2 ГВт. Около 84% капитала принадлежит международному энергетическому концерну Uniper. Выручка в 2016 г. составила 78 млрд руб.

После выхода отчетности за 2К 2017 мы повысили рекомендацию по акциям с "держать" до "покупать", но снизили целевую цену на ближайшие 12 месяцев с 2,82 руб до 2,76 руб. Потенциал роста, по нашим оценкам, составляет около 20%.

• Компания отчиталась о резком увеличении показателей прибыли. EBITDA подскочила в 13,4х раза, до 33 млрд руб., а чистая прибыль составила 25 млрд руб. Это было обусловлено получением в мае остатка страхового возмещения около 20,4 млрд руб.
• Акции упали после отчетности на ~8% за два дня в связи с тем, что запуск аварийного энергоблока Березовской ГРЭС отложили на 3К 2019, а его ремонт обойдется на 56% дороже, чем ожидалось ранее.
• В остальном картина неплохая: менеджмент повысил прогноз по EBITDA с 41-45 млрд руб до 43-45 млрд руб.., у компании отрицательный чистый долг 13,5 млрд руб. Менеджмент также решил сохранить дивидендные выплаты в 2018 году на уровне 2017 года – 12 млрд.
• Следующие дивидендные выплаты ожидаются в декабре 2017 – январе 2018 в размере 5 млрд руб. Дивиденд на 1 акцию (DPS) может составить 7,93 коп., а дивидендная доходность 3,5%. В перспективе 12 месяцев Юнипро суммарно может выплатить DPS 19 коп., что транслируется в доходность 8,3%. Мы считаем, что сохранение дивидендов сглаживает новости по энергоблоку.
• По нашим оценкам, в сравнении с аналогами акции "Юнипро" торгуются с дисконтом порядка 20%.

Краткое описание эмитента

Юнипро – компания тепловой генерации электроэнергии. В состав компании входят 5 тепловых станций с суммарной установленной мощностью 11,205 ГВт. Компания была создана на базе ОГК-4, в 2007 г. куплена международным энергетическим концерном Uniper. В 2016 г. объем выработки составил 54,530 млрд кВт.ч, а выручка - 78 млрд руб. Около половины всех операционных расходов приходится на топливо, в основном газ (~80%).

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 83,73%, владеет Uniper Russia Holding. Free-float 18%. Рыночная капитализация компании составляет 144,4 млрд руб.

Финансовые результаты

Последняя консолидированная отчетность представлена за 1П 2017. Выручка снизилась в 1П 2017 на 4,5% г/г до 37,75 млрд руб. на фоне сокращения объема генерации на отдельных станциях и отсутствием платы за мощность по ДПМ на энергоблоке №3 Березовской ГРЭС, которая находится в ремонте после аварии в прошлом году. Выработка электроэнергии в 1-м полугодии составила 25 ТВт.ч. против 28 ТВт.ч. годом ранее.

EBITDA составила 33 млрд руб. против 2,46 млрд руб. годом ранее. Скачок прибыли обусловлен выплатой страхового возмещения в мае 20,4 млрд руб. Ввод в эксплуатацию 3-го энергоблока Березовской ГРЭС запланирован на 3 кв. 2019 г., в то время как ранее запуск ожидался в начале 2019 г.

Плохой новостью стало удорожание ремонта на 56% до полных 39 млрд руб. Компании еще потребуется 28 млрд. руб., 26 из которых компенсируются страховым возмещением. В "Юнипро" также отмечают риск увеличения бюджета на ремонт на сумму до 5 млрд руб.

В остальном картина хорошая:

• Долга у компании нет, наличные деньги составляют 13,5 млрд руб. или ~10% активов
• Свободный денежный поток увеличился в 3,6х раза до 25,7 млрд руб. Рост был связан с выплатой страховки и низкой базой 1П 2016, когда произошла авария.
• Менеджмент повысил прогноз по EBITDA на этот год до 43-45 млрд руб. с 41-45 млрд руб. "Юнипро" обещает дивиденды в 2018 г. на уровне 2017 г.

Дивиденды

"Юнипро" – это дивидендная акция. В дивидендной политике не прописана целевая норма выплаты дивидендов, но компания стабильно выплачивает дивиденды – не только из прибыли отчетного периода, но и при возможности из нераспределенной прибыли прошлых лет.

Дивиденды к выплате в дек.2017-янв.2018 ожидаются в объеме 5 млрд руб. Выплату дивидендов за 2018 г. планируется сохранить на уровне 2017 г. 12 млрд руб. Дивиденд в конце года, по нашим оценкам, может составить 0,0793 руб. на 1 акцию. Текущая дивидендная доходность, таким образом, 3,3%. Если рассматривать дивиденды за следующие 12 месяцев, то мы ожидаем DPS на уровне 0,19 руб., что дает дивидендную доходность 8,3% - одну из самых высоких в российской генерации.

Ниже приводим историю выплаты дивидендов с 2011 г.:

 *из нераспределенной прибыли прошлых лет

Источник: данные компании

Оценка

При оценке мы в основном ориентировались на российские аналоги из-за общих рыночных и регулятивных факторов, отдав им вес 80%. Вес зарубежных аналогов, соответственно, 20%. Мы также применили страновой дисконт 25% в оценке по зарубежным компаниям.

После 2-дневного падения на новостях о ремонте аварийного энергоблока недооцененность акций Юнипро по отношению к аналогам углубилась. На данный момент по прогнозным мультипликаторам P/E 2017E и EV/EBITDA 2017E акции Юнипро торгуются с дисконтом порядка 20% к аналогам. На наш взгляд, проблемы со стоимостью ремонта и его сроками носят временный характер, который мало влияет на большую картину, и просадку мы рассматриваем как удобную возможность открыть долгосрочные лонги по UPRO. Особенно это актуально для дивидендных инвесторов, так как ожидаемая годовая дивидендная доходность составляет 8,3%.

Мы повышаем рейтинг акций до "покупать" с "держать", но снижаем целевую цену на ближайшие 12 месяцев до 2,76 руб. с 2,82 руб.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ 

Техническая картина акций

Акции "Юнипро" сейчас находятся в зоне поддержки 2,24-2,27, в районе которой можно ожидать восстановления спроса на акции с целями 2,4 и 2,75.

Источник: whotrades.com