"Яндекс" является лучшей ставкой на развитие российского онлайн-рынка

"Яндекс" вчера представил финансовые результаты за 4К21, которые существенно превысили наши и консенсус-оценки по выручке (на 5%) и EBITDA (на 25–53%). Это стало возможным главным образом благодаря превосходной динамике EBITDA у подразделения "Такси", и в частности бизнеса по перевозке пассажиров, а также сильной динамике в части выручки у подразделений онлайнрекламы и медиа. Товарооборот (GMV) и EBITDA Яндекс.Маркета оказались на уровне наших ожиданий, а развитие сегмента электронной коммерции было главной темой для обсуждения во время телеконференции с менеджментом. Ключевые выдержки из телеконференции включают планы по улучшению удельных экономических показателей подразделения электронной коммерции и уверенность руководства в том, что сильное конкурентное положение позволит компании стать одним из лидеров на внутреннем рынке электронной коммерции. Прогнозы компании на 2022 г. предполагают совокупную выручку на уровне 490– 500 млрд руб. (+38–40% г/г), рост сегмента "Поиск и портал" 15–17% со стабильной рентабельностью по EBITDA, товарооборот объемом 700–720 млн долл., рост рентабельности по EBITDA (основанной на GMV) в сегменте сервисов перевозок на величину до 50 б. п. и увеличение в два раза товарооборота в сегменте электронной коммерции. Это соответствует нашим недавним финансовым прогнозам (подробнее см. наш обзор "Яндекс: рост за счет электронной коммерции (обновление целевой цены)" от 23 декабря 2021 г.), поэтому мы оставляем их без изменений.

Мы полагаем, что "Яндекс" находится на пути к достижению поставленной цели стать ведущим игроком на российском рынке электронной коммерции и в целом является лучшей ставкой на развитие российского онлайн-рынка, предлагая наиболее сильную комбинацию цифровых сервисов на рынке. Мы также считаем, что российские игроки интернет- и высокотехнологического сектора занимают превосходное положение относительно большинства международных аналогов благодаря более низкой стартовой базе и значительному потенциалу развития онлайн-услуг в России. Учитывая все вышесказанное, мы считаем, что у котировок акций Яндекса имеются все шансы на восстановление в случае смягчения геополитических рисков.

Превосходя ожидания. С точки зрения выручки сегмент онлайн-рекламы превысил наши ожидания на 9%, сегмент "Такси" – на 5% и "Медиа" – на 12%. Сегмент онлайнрекламы показал хорошую динамику благодаря росту доли рынка, которая, по нашим оценкам, увеличилась с 49% в 2020 г. до 53% в 2021 г. за счет поддержки со стороны инвестиций в рекламные технологии, расширения обслуживания малого и среднего бизнеса и роста поисковой доли на iOS. Сегменту "Медиа" оказал поддержку рост объема подписок на 79% г/г, а также увеличение доли платящих пользователей. В части EBITDA заметный прорыв произошел за счет сегмента "Такси": сильная динамика стала следствием усовершенствования эффективности платформ, оптимизации расходов и фактора сезонности.

Товарооборот сегмента электронной коммерции в 2022 г. должен удвоиться при улучшении удельных показателей. Согласно ожиданиям компании, совокупный товарооборот направления электронной коммерции в 2022 г. увеличится в два раза, против увеличения "cash burn" на величину до 20%. В состав подразделения электронной коммерции входят Яндекс.Маркет и сервисы по доставке продуктов сегмента фудтех подразделения "Такси". Эти сервисы должны войти в состав Яндекс.Маркета в 1К22, следуя за выходом Uber из структуры собственности данных активов. Этот шаг должен позитивно отразиться на общем состоянии бизнесподразделения электронной коммерции. Приведенный выше прогноз компании предполагает сокращение доли убытка по EBITDA от товарооборота (GMV) Яндекс.Маркета (мы оцениваем этот показатель на уровне 70% в 2022 г. против 115% в 2021 г.). Для улучшения удельных экономических показателей Яндекс планирует повысить эффективность операционной деятельности фулфилмент-центров, увеличить коэффициент эксплуатации складских помещений и производительность персонала, а также долю собственных дополнительных услуг при отправке товара. Компания также рассчитывает на стабилизацию и дальнейшее улучшение усредненного коэффициента комиссии ("take rate") в сегменте электронной коммерции. Яндекс планирует повысить удовлетворенность клиентов за счет дальнейшего развития экспресс-доставки и доставки товаров по запросу покупателя в удобное для него время (в сегменте экспресс доставки Яндекс считает себя лидером в Москве уже на сегодняшний день, контролируя около 20% данного рынка), расширения деятельности в fashion-сегменте и сегменте детских товаров и улучшения качества доставки на этапе "последней мили".

Показатель GMV у Яндекс.Маркета в 4К21 увеличился в 3,2 раза г/г (совокупный GMV электронной коммерции вырос в 2,9 раза г/г) в основном за счет количества заказов (в 2,5 раза г/г), что, в свою очередь, было обусловлено пополнением клиентской базы (количество активных покупателей удвоилось в сравнении с уровнем 4К20), ростом числа активных продавцов (в 3,1 раза г/г) и расширением ассортимента. Выручка Яндекс.Маркета увеличилась всего на 21% вследствие продолжающегося перехода от модели 1P к модели 3P (доля 3P в GMV за 4К21 составила 82% против 66% годом ранее) и негативного эффекта от снижения выручки СРС. Без учета CPC выручка Яндекс.Маркета в 4К21 увеличилась на 61% г/г. Снижение усредненного коэффициента комиссии ("take rate") в рамках модели 3P также повлияло на общий уровень выручки: по нашим оценкам, значение этого коэффициента уменьшилось до 7,0% в 4К21 против 16,1% в 4К20. Убыток по EBITDA в рассматриваемом сегменте составил 12,3 млрд руб., что близко к показателю за 3К21 в абсолютном выражении, но меньше его в относительном, т.е. как доля выручки и GMV.

Выручка увеличилась на 54% г/г. Главный вклад внесли сегменты "Такси" (MLU), "Медиа" и "Прочие бизнес-подразделения и инициативы" (+93% г/г, 125% г/г и 87% г/г в 4К21 соответственно). Доходы сегмента "Поиск и портал" увеличились на 31% г/г, что обусловлено ростом рынка онлайн-рекламы и доли компании на нем. Показатель GMV в сегменте "Такси" (MLU) увеличились на 75% г/г в 4К21, при этом наибольший вклад внесло подразделение заказа такси (+65% г/г, доля направления составила 82% общего показателя GMV сегмента "Такси"), в основном ввиду повышения цен в течение квартала (в соответствии с увеличением выплат водителям такси при почти неизменном коэффициенте комиссии ("take rate")). В сегменте "Фудтех" GMV удвоилось (12% от общего показателя сегмента "Такси"), а самый быстрый рост в подразделении пришелся на Логистику (+2,7% г/г; с долей в общем показателе сегмента "Такси" на уровне 5%). Доходы в сегменте "Медиа" поднялись на 125% г/г, а общее количество подписчиков увеличилось на 79% г/г до 12 млн. Выручка в сегменте "Прочие бизнес-подразделения и инициативы" выросла на 87% г/г в основном за счет быстрого увеличения продаж устройств (+111% г/г на фоне высокого спроса на Яндекс.Станции и более высоких цен на технику), а также хорошей динамики сервисов "Яндекс.Дзен" и направления облачных сервисов.

Рентабельность по EBITDA составила 8,8%, оказавшись выше консенсуса в 7,5%. Рентабельность сегмента "Поиск и портал" улучшилась до 49,0% по сравнению с 3К21 в 48,4% и осталась чуть ниже уровня 4К20 в 49,5%. Рентабельность подразделения "Такси" увеличилась до 12,7% с 3,6% в 3К21, чему поспособствовало значительное улучшение юнит-экономики. Сегменты "Объявления" и "Прочие бизнес-подразделения и инициативы" сохранили рентабельность по EBITDA на уровне 3К21 (положительном и отрицательном соответственно). Яндекс.Маркет и Медиа продемонстрировали незначительное снижение убытков на уровне EBITDA как доля от выручки по сравнению с предыдущим кварталом.