Хороший свободный денежный поток создаст предпосылки для расширения бизнеса "Интер РАО"
Интер РАО представило отчетность по международным стандартам за 3К21/9М21 и провело телеконференцию. Результаты указывают на значительное увеличение в 3К21 консолидированной выручки (+21% г/г) и EBITDA (+53% г/г) отчасти вследствие пониженной базы сравнения за прошлый год. Рост был обусловлен преимущественно сильной динамикой в сегменте международного трейдинга, на положение которого благоприятно повлияло увеличение объемов экспорта и повышение цен. В области корпоративных вопросов компания пока не предоставила новую информацию о возможном участии в инвестициях в проект "Восток Ойл" или о приобретениях электрогенерирующих активов. Мы сохраняем рекомендацию "ЛУЧШЕ РЫНКА" по бумагам компании на ожиданиях того, что хороший свободный денежный поток (СДП) и чистая денежная позиция создадут предпосылки для расширения бизнеса и приведут к привлекательному дивидендному потоку в среднесрочной перспективе.
Выручка: хороший рост благодаря трейдингу, сбыту и российской генерации. Консолидированная выручка в 3К21 увеличилась на 21% г/г до 285 млрд руб. благодаря показателю в сегментах трейдинга (+2,4x г/г), сбыта (+11% г/г), российской генерации (+12% г/г) и зарубежных активов (+29% г/г). Рост выручки в трейдинге был вызван увеличением объемов экспорта (за 9М21 они практически удвоились в годовом сопоставлении) и повышением цен за рубежом (например, на бирже Nord Pool за 9М21 они выросли более чем в два раза по сравнению с аналогичным периодом прошлого года). Накопленным итогом выручка Интер РАО за 9М21 увеличилась на 19% г/г до 851 млрд руб., что в целом (+1%) соответствует нашим ожиданиям.
EBITDA: рост за счет трейдинга при поддержке других сегментов. Консолидированная EBITDA в 3К21 увеличилась на 53% г/г до 39 млрд руб. на фоне роста показателя в сегменте трейдинга (~4,6x г/г), а также в сегментах российской генерации (+11% г/г), сбыта (+34% г/г) и зарубежных активов (+2,2x г/г). Рентабельность трейдинга улучшилась благодаря расширению спреда между ценами на электроэнергию в России и за рубежом (например, на бирже Nord Pool). Накопленным итогом, EBITDA Интер РАО за 9М21 увеличилась на 38% г/г до 119 млрд руб., что умеренно (+6%) превышает наши ожидания. Менеджмент прогнозирует EBITDA за 2021 г. на уровне около 160 млрд руб. (против 123 млрд руб. в 2020 г. и 141 млрд руб. в 2019 г.).
Чистая денежная позиция увеличилась в 3К21, но по-прежнему ниже уровня 4К20. Чистая денежная позиция (не учитывая неденежные лизинговые обязательства) увеличилась до ~300 млрд руб. на конец 3К21 (с 273 млрд руб. на конец 2К21), но осталась ниже, чем в 4К20 (325 млрд руб.). Ее сокращение относительно уровня конца 2020 г. было вызвано приобретением в 2К21 ИТ-компании "Сигма" (за ~10 млрд руб.) и 11 инжиниринговых компаний (за ~37 млрд руб.).Чистая денежная позиция (без учета лизинговых обязательств) превышает 60% рыночной капитализации компании.
Инвестиции: информация об инвестициях в проект "Восток Ойл" и о покупках электрогенерирующих активов пока не предоставлена. Менеджмент не предоставил свежей информации о возможном участии Интер РАО в проекте "Восток Ойл" в качестве соинвестора. Нет новой информации и о возможных приобретениях в российском генерирующим сегменте, хотя компания не исключила вероятности шагов в этом направлении.
Рекомендация прежняя: "ЛУЧШЕ РЫНКА". Мы сохраняем рекомендацию по акциям Интер РАО на уровне "ЛУЧШЕ РЫНКА" ввиду того, что доходность ее СДП, по нашим прогнозам, в ближайшие годы будет выражаться двузначными величинами при значительной денежной позиции и вероятном постепенном повышении коэффициента выплаты дивидендов до 50% от чистой прибыли по МСФО (правда, сроки этого повышения пока неясны). Несмотря на то, что Интер РАО не находится под прямым контролем государства, мы не исключаем, что в среднесрочной перспективе коэффициент ее дивидендных выплат поднимется до уровня 50%, который является ориентиром для компаний под контролем государства.