Возможная редомициляция X5 является ключевым ожидаемым событием для инвесторов

EBITDA X5 Group снизилась на 11% г/г в 4К22 при марже в 5,1% (-1,5 п.п. г/г и -2,2 п.п. к/к), что почти соответствует нашим ожиданиям. В результате, по итогам 2022 года EBITDA выросла на 16% г/г, а маржа снизилась на 0,1 п.п. г/г до 7,2%. Ценовая конкуренция на рынке усилилась в 4К22 на фоне слабого потребительского спроса, что оказывает давление на маржу ритейлеров.

Мы ожидаем, что долгосрочная цель X5 по марже EBITDA, вероятно, сместится в область 6,5-6,7% (против 7-7,5% ранее), начиная с 2023 года. Дальнейшая экспансия в регионы и развитие жестких дискаунтеров Чижик оказывают дополнительное давление на маржу, помимо ценовой конкуренции на рынке.

В целом, мы считаем, что операционные и финансовые результаты ритейлеров вряд ли поддержат динамику их акций в ближайшие кварталы. Среди акций сектора мы отдаем предпочтение X5 – бумага торгуется на мультипликаторе 2,9x EV/EBITDA 2023П, с дисконтом 24-44% к среднему уровню за 2-5 лет и дисконтом 22% к Магниту. В отличие от Магнита, X5 не приостанавливала открытия магазинов в 2022 году и планирует ускорить их в 2023 году. По нашим оценкам, это обеспечит рост выручки Х5 более чем на 15% в 2023 году. Мы также отмечаем снижение уровня раскрытия информации Магнитом начиная с 3К22. Возможная редомициляция X5, по-видимому, является ключевым ожидаемым событием для инвесторов. Компания имеет дивидендный потенциал при доходности СДП 20% и чистом долге на уровне 1х EBITDA по итогам 2022 года.

- Выручка за 4К22 выросла на 16% г/г до 705 млрд руб. Выручка за 2022 год составила 2,6 трлн руб., увеличившись на 18% г/г.

- EBITDA за 4К22 (до применения МСФО 16) снизилась на 11% г/г до 35,7 млрд руб., что на 3% выше наших ожиданий. Маржа по EBITDA составила 5,1% (-1,5 п.п. г/г и -2,2 п.п. кв/кв). Валовая маржа снизилась на 1,9 п.п. г/г (-1,6 п.п. к/к) до 22,4% на фоне инвестиций в цены, пересмотра ассортимента и развития сети дискаунтеров Чижик.  В  то  же  время,  операционные  расходы  в  процентах  от выручки в 4К22 снизились на 0,7 п.п. г/г. EBITDA за 2022 год выросла на 16% г/г до 186,8 млрд руб., маржа снизилась на 0,1 п.п. г/г до 7,2%.

- Чистая прибыль за 4К22 снизилась на 39% г/г до 5,9 млн руб., что на 2% выше нашей оценки. На нее повлияли те же факторы, что и на EBITDA, а также убыток от курсовых разниц в размере 1,8 млрд руб. Чистая прибыль за 2022 выросла на 8% г/г до 52,2 млрд руб.

- X5 сгенерировала 10,6 млрд свободного денежного потока в 4К22, завершив 2022 год с СДП 78,9 млрд (+8% г/г, доходность 20%). Чистый долг составил 1х EBITDA (до применения МСФО 16) на конец 2022 (против 1,7x на конец 2021).

- Наблюдательный совет будет рекомендовать не распределять дивиденды  за  2022  год  из-за  существующей  неопределенности  и регуляторных ограничений.