Вокруг света в поисках доходных облигаций
Весь последний год ведущие центробанки мира постепенно отходят от политики нулевых ставок. Из 62 ключевых развитых и развивающихся стран лишь две — Россия и Турция — продолжают снижать ставки рефинансирования. Однако, поскольку в обоих случаях действия регуляторов не связаны с рыночными механизмами, подробно разбирать их я не буду. Без изменений ставку оставили ЦБ таких развивающихся стран, как Тринидад и Тобаго, Зимбабве, Ливан и Хорватия. Остальные 56 регуляторов повысили ключевые ставки в среднем на 3,46%, тем самым завершая эпоху «бесконечной» ликвидности.
В этой связи особенно актуальным для инвесторов становится вопрос, что делать в условиях высоких ставок и инфляции, ведь акции и облигации в этом году показывают отрицательную доходность. В одном из предыдущих обзоров мы уже обсуждали привлекательность долговых инструментов, предполагая, что в конце года может сложиться удачная ситуация для наращивания позиций в некоторых из них. Однако после декабрьского заседания ФРС лучше придерживаться более осторожного подхода.
Хотя номинальная доходность бондов растет, из-за высокой инфляции реальный уровень прибыльности не меняется относительно предыдущих периодов коррекции. На этой почве возникло ошибочное предположение, что покупка низкорисковых бондов обеспечила бы «приемлемую» доходность. Однако приходится констатировать, что изменился лишь номинальный порядок чисел, ведь вместе с ростом доходности ускорилась инфляция. Таким образом, для сохранения сбережений и получения «приемлемой» доходности по-прежнему придется принимать риск.
Для того чтобы получать доходность 4% в реальном выражении, нужно покупать высокодоходные (high yield, HY) бонды. Реальная доходность «коротких» облигаций инвестиционного уровня (investment grade, IG) при инфляции 4,3% немного ниже 1%. ФРС продолжит повышать ставку в первом квартале будущего года, что вместе с риском роста доходностей US Treasuries и высокой инфляции делает целесообразным увеличение аллокации в высокодоходных бондах (HY) ближе ко второй половине 2023 года.
Предпочтение стоит отдавать высокодоходным облигациям развивающихся стран (EM HY). Их экономика продолжит расширяться быстрее американской. Валютные стратеги ожидают ослабления доллара, что будет способствовать и росту номинированных в этой валюте бондов развивающихся стран. Разница между доходностью к погашению по EM HY относительно таких же бумаг, эмитированных США, вдоль кривой составляет 1,5%. В облигациях инвестиционного уровня этого преимущества почти нет. Премия по доходности к погашению у EM IG с рейтингом ВВВ в среднем вдоль кривой составляет всего 0,3% относительно таких же бумаг США. При этом ликвидность последних выше, поэтому предпочтение стоит отдать именно им.
Интересны для вложений корпоративные долговые бумаги эмитентов, представляющих стабильные экономики, которые устойчивы к внешним шокам и не несут высоких внутриполитических рисков. При выборе таких инструментов нужно убедиться, что у государства, к которому относится эмитент, отсутствуют высокие двойные дефициты при наличии устойчивой валютной внешней позиции и проактивной монетарной политики. Корпоративные долговые бумаги лучше подходят для покупки, так как их премия выше, чем у суверенных бондов. Такое позиционирование позволяет не беспокоиться о макроэкономических вызовах, характерных для развивающихся стран, и дает возможность сфокусироваться на оценке рисков корпоративных евробондов с целью получения более высокой доходности.
Предпочтение стоит отдать эмитентам из Индонезии, Колумбии, Мексики, Казахстана, стран Персидского залива. После оценки перспектив фискальной политики нового президента Бразилии она также может быть включена в данный список, но пока возможна отрицательная переоценка бразильских бондов. Не рекомендуем делать выбор в пользу облигаций турецких эмитентов. Хотя Турции пока удается поддерживать доверие рынка и сохранять спрос на суверенные евробонды, устойчивость ее внешней позиции за последние годы снизилась, монетарная политика остается нестандартной, а в 2023 году в стране состоятся выборы. Премии к турецким бондам не оправдывают связанный с этими факторами риск.