Вложения в акции "Распадской" позволяют хеджировать инфляционные риски

Распадская – один из крупнейших в мире комплексов по добыче и обогащению угля наиболее востребованных марок. Среднегодовая добыча рядового угля в 2023-2024 гг. снизилась до 18,5-18,9 млн тонн с порядка 21,5-22,8 млн тонн в 2021-2022 гг. Это порядка 2% мировой добычи. Высокая рыночная доля снижает для инвесторов регуляторные риски, увеличивает шансы системной поддержки бизнеса компании при необходимости. 

Запасы объединенной компании составляют 1,9 млрд тонн угля. Вложения в ее бумаги позволяют хеджировать инфляционные риски, остающиеся на повышенном уровне под влиянием системных экономических проблем (высокий долг развитых стран, недофинансирование мировой добычи) безотносительно к краткосрочным и среднесрочным рыночными и нерыночным рискам.

Преимущества 

Для компании характерны сравнительно низкие производственные затраты и амбициозные долгосрочные планы наращивания добычи до 35 млн тонн. Отмечаем данные компании о том, что денежная себестоимость тонны концентрата по итогам I пг. 2025 г. не изменилась «несмотря на снижение объемов добычи, укрепление обменного курса рубля, а также влияние инфляции, и составила $65 за счет оптимизационных программ, предпринятых менеджментом». 

Риски и возможности для инвесторов связаны с низким free float компании (порядка 7%). Головной акционер, Евраз, на данный момент отказался от выделения Распадской, которое транслировалось бы в рост доли ее акций в свободном обращении и опосредованно, в повышение привлекательности для инвестиций со стороны институциональных инвесторов. Однако, в среднесрочном периоде, ситуация на товарном сегменте, несмотря на имеющиеся геополитические риски, будет по-прежнему, возможно, формировать спрос на активы Распадской, к примеру, со стороны азиатских инвесторов. Полагаем, в данной связи, что Евраз, возможно, вернется к реализации идеи выделения активов Распадской в ближайшие годы. 

Осложнение торговых отношений США и европейских стран – что формирует возможности для роста экспорта сталелитейной промышленности РФ – и с учетом наметившихся признаков снижения геополитической напряженности, в том числе, значимого усиления среднесрочных предпосылок урегулирования украинского конфликта – что формирует восстановительный потенциал в инфраструктурной, строительной отраслях РФ. С учетом ожидаемого снижения рисков на смежных с угольным производственных сегментах, но принимая во внимание сравнительно высокую волатильность отраслевых показателей, продемонстрированных в последние годы, прогноз годовой динамики добычи ПАО «Распадская» в 2026, 2027 и 2028 гг. составляет 1%, 3% и 6% г./г. 

В конце января дочерняя структура EVRAZ plc., АО «ЕВРАЗ Нижнетагильский металлургический комбинат» была включена в список экономически значимых организаций (ЭЗО). Компании из списка ЭЗО потенциально подлежат принудительной редомициляции. Иностранная регистрация материнского «Евраза» – это препятствие для выплаты дивидендов «Распадской». По-прежнему полагаем, что, в перспективе нескольких ближайших кварталов, это препятствие исчезнет.

Риски 

Для угледобывающей отрасли традиционно высоки технологические вызовы, оценки применяемого нами дисконта-поправки на риски вложений в бумаги компании традиционно несколько выше среднего по рынку.

Негативные для оценки факторы стратегического характера обусловлены политикой наднациональных структур, прежде всего, развитых стран, направленной на ограничение добычи ископаемого топлива. Однако, последние события на рынках указывают на высокие риски, сопровождающие формированное искусственное ограничение потребления традиционных видов сырья. Отмечаем, впрочем, наметившееся снижение средне- и долгосрочных внешних регуляторных рисков для отрасли. В конце I кв. 2025 г. президент Дональд Трамп в своём сообщении в социальных сетях высоко оценил «прекрасный, чистый уголь». Администрация президента дала понять, что рассматривает возможность использования чрезвычайных полномочий для перезапуска закрытых заводов и пересмотра экологических требований в США. Эти шаги соответствуют общей тенденции, которая также может помочь отрасли: растущий спрос на электроэнергию со стороны центров обработки данных.

Ухудшение статистики финансов Распадской в I пг. 2025 г. обусловлено, как представляется, прежде всего, ухудшением динамики ключевых рынков. Однако, рассчитываем на активизацию в IV кв. 2025-2026 гг. конструктивных процессов на смежных для бизнеса Распадской энергетических сегментах, нефтяном и газовом сейчас по-прежнему, в рамках наших оценок, сохраняются весомые предпосылки формирования кратко- и среднесрочного дефицита. 

Драйвером выступает поддерживающее прогнозы инвестиционного «перерастания» глобальной долговой проблемы налогово-бюджетное, монетарное и обусловленное регуляторными новациями стимулирование инвестиционной активности в США, КНР. 

С точки зрения динамики мировых цен на уголь, по-прежнему отмечаем, что на смежных энергетических сегментах, нефтяном и газовом сейчас, в рамках наших оценок, сохраняются весомые предпосылки формирования кратко- и среднесрочного дефицита. В частности, по-прежнему, с учетом статистики ОПЕК, принимая во внимания планы стран-членов альянса по компенсации избыточной добычи, оцениваем расчетный дефицит на нефтяном рынке по итогам 2025-2026 гг. на высоком для исторической практики, активно поддерживающим цены уровне в 1%- 2%. 

Отмечаем благоприятное для спроса влияние завершения цикла одобрения законодателями ключевых налоговых инициатив Администрации Дональда Трампа, успешного, в целом, завершения – в основном – торговых переговоров по вопросам тарифной политики, ожидаем реализации американскими властями регуляторных банковских инициатив, стимулирующих спрос, в том числе, в региональной ипотеке.

На этом фоне оцениваем среднегодовой прирост цены австралийского энергетического угля (международный бенчмарк) на базисе FOB Ньюкасл в 2025-2032 гг. на уровне 16% против также 16% в 2000-2012 гг. и 21% в 2014-2024 гг. Данный прогноз снижен с порядка 17% с учетом статистики 8 месяцев 2025 г.

Премьер-министр РФ Михаил Мишустин в мае утвердил ряд мер по поддержке угольной отрасли, сообщило правительство РФ. В частности, будут утверждены планы финансового оздоровления предприятий отрасли, в том числе предусматривающие помощь непосредственных бенефициаров (акционеров), а также ограничения на выплату дивидендов, повышение оплаты труда высшему менеджменту и оптимизацию затрат. Помимо этого, угольным компаниям будут предоставляться адресные субсидии на компенсацию части стоимости логистических затрат при экспорте угольной продукции на дальние расстояния. Также, по крайней мере, до 1 декабря все угольные предприятия получат отсрочку по НДПИ и страховым взносам. При необходимости отдельным решением подкомиссии отсрочка может быть продлена и на более длительный период. 

С учетом возможности расширения объема правительственных стимулирующих отраслевых мер, мы ранее снизили с 20% до 15% дисконт-поправку на риски, используемую для расчета справедливой стоимости эмитента. 

В конце января дочерняя структура EVRAZ plc., АО «ЕВРАЗ Нижнетагильский металлургический комбинат» была включена в список экономически значимых организаций (ЭЗО). Компании из списка ЭЗО потенциально подлежат принудительной редомициляции. Иностранная регистрация материнского «Евраза» – это препятствие для выплаты дивидендов «Распадской». По-прежнему полагаем, что, в перспективе нескольких ближайших кварталов, это препятствие исчезнет. 

В то же время, с учетом ухудшения финансовых прогнозов, не закладываем возможность выплаты дивидендов компанией по итогам 2025 г. и, на данный момент, в рамках консервативной оценки, по итогам 2026 г.