Вероятность снижения ключевой ставки ЦБ до 15% к концу года снизилась

Росстат опубликовал накануне экономические индикаторы РФ за август. Основные итоги – экономическая активность в целом перестала расти (по оценке Минэкономразвития, рост ВВП в августе в годовом выражении не изменился по сравнению с июлем (0,4% г/г), с исключением сезонного фактора был нулевым (0,0% м/м SA), а в целом за 8М25 рост экономики замедлился до 1,0% г/г против 1,1% г/г за 7М25). Это соответствует новому годовому прогнозу Минэка на 2025 г (рост ВВП 1,0%) и нижней границе прогноза ЦБ по (1,0-2,0%). Негативное влияние на годовую динамику ВВП оказали спад в добывающей промышленности, оптовой торговле, грузообороте транспорта, вводе в действие жилых домов. Однако ускорился рост в обрабатывающей промышленности (за счет известных отраслей), потреблении (прежде всего, непродовольственном) и динамике зарплат, а безработица обновила исторический минимум (2,1%). 

Ранее Банк России сообщал об ускорении роста кредитования в августе. Данные за август не позволяют говорить о созревших предпосылках для ускоренной нормализации ДКП. До ближайшего заседания ЦБ еще более 3-х недель, но, на наш взгляд, с учетом последних данных, в сочетании с постепенным ускорением недельной инфляции и возможным опережающим проинфляционным эффектом от объявленного повышения НДС до 22% с начала будущего года, вероятность снижения ключевой ставки до 15% к концу года несколько уменьшается.

Индекс выпуска товаров и услуг по базовым видам экономической деятельности в августе 2025 г. продолжил замедлять рост (0,2% г/г против 0,3% г/г в июле и 2,0% г/г в августе прошлого года). Экономическая динамика остается крайне неоднородной по отраслям.

Спад в годовом выражении отмечается в добывающей промышленности (-2,5% г/г, в том числе добыча угля сократилась на 5,4% г/г, добыча природного газа на 6,6% г/г), оптовой торговле (-5,3% г/г) и грузообороте транспорта (-3,2% г/г, в т.ч. ж/д транспорта -5% г/г). Ввод в действие жилых домов сократился на 14% г/г. Генерация электроэнергии снизилась по сравнению с августом 2024 года на 1,0% г/г.

При этом рост ускорился в обрабатывающей промышленности, потреблении (оборот розничной торговли, платные услуги населению, общественное питание), сельском хозяйстве (вероятно, за счет эффекта низкой базы в урожае прошлого года).

Так, в обрабатывающей промышленности в августе рост ускорился до 2,4% г/г после 1,5% г/г в июле, а по отношению к предыдущему месяцу с устранением сезонности, по оценке Минэкономразвития, рост составил 1,9% м/м SA. При этом в 18 из 24 видов деятельности в обрабатывающей промышленности выпуск сократился по отношению к августу прошлого года. Все более очевиден контраст между отраслями, часто ассоциируемыми с ВПК и производством лекарств, где сохраняются высокие темпы роста, и большинством остальных отраслей, где выпуск сокращается по отношению к аналогичному периоду прошлого года. Так, в лидерах роста производство прочих транспортных средств и оборудования (включая авиационную технику, судостроение и т.д.) – (+62,2% г/г); производство готовых металлических изделий, кроме машин и оборудования – (+21,2% г/г); выпуск компьютеров, электронных и оптических изделий – (+12,0% г/г) и выпуск лекарств (+16,0% г/г). При этом спад отмечается в пищевой промышленности (оценка Минэка -2,1% г/г), легкой промышленности (-5,6% г/г), деревообрабатывающем комплексе (-5,2% г/г), производстве кокса и нефтепродуктов (-6,3% г/г), химическом комплексе (-2,3% г/г, даже с учетом весьма позитивных результатов в производстве лекарств). Наиболее негативная ситуация в производстве автотранспортных средств, прицепов и полуприцепов – (-28,8% г/г), производстве мебели – (-12,7% г/г); производстве прочей неметаллической минеральной продукции (стройматериалы) – (-10,4% г/г); металлургическом производстве – (-8,4% г/г).

Опережающий индикатор – индекс деловой активности PMI в обрабатывающей промышленности – в сентябре снизился до 48,2 по сравнению с 48,7 в августе. Показатель находится в зоне спада (ниже 50) уже четвертый месяц. Как отмечается в отчете S&P Global, сокращение новых заказов в сентябре ускорилось. Слабый спрос из-за финансовых трудностей и колебаний клиентов сдерживал новые продажи. Темпы падения новых экспортных продаж были самыми высокими с ноября 2022 года из-за ухудшения спроса со стороны ключевых экспортных рынков. На этом фоне компании отрасли снижали объемы производства в сентябре. Темпы снижения производства были вторыми по скорости за последние три года (после июля 2025 года). Возобновилось сокращение занятости в свете слабой загрузки мощностей.

В то же время рост потребления ускоряется второй месяц подряд с опережением консенсус-прогнозов. По оценке Минэкономразвития, суммарный оборот розничной торговли, общественного питания и платных услуг населению в августе вырос на 2,9% г/г по сравнению с 2,2% г/г в июле. Это максимальный рост с января, хотя и существенно ниже, чем, например, в 3кв24 (6,0% г/г). В том числе оборот розничной торговли ускорил рост до 2,8% г/г против 2,0% г/г в июле и превысил консенсус-прогноз 2,2% г/г. Это произошло за счет резкого ускорения годовой динамики роста в непродовольственных товарах (4,2% г/г против 1,6% г/г в июле). Возможно, это связано с сезоном подготовки к школе, но, скорее всего, не только. В продовольственных товарах годовой рост замедлился до 1,5% г/г против 2,4% г/г в июле. Рост оборота платных услуг населению также немного ускорился – до 2,1% г/г против 2,0% г/г в июле. Рост оборота общественного питания ускорился до 9,0% г/г (максимум с мая) против 7,2% г/г в июле.

Рынок труда остается дефицитным – безработица неожиданно обновила исторический минимум (2,1%) после 2,2% в мае-июле. Численность занятых остается на историческом максимуме (75 млн), а безработных на минимуме (1,6 млн). Данные по динамике зарплат Росстат раскрывает с запаздыванием на 1 месяц – так, годовой рост зарплат в июле ускорился второй месяц подряд, до 16% г/г в номинальном выражении (максимум с января) и до 6,6% г/г в реальном выражении против 15% и 5,1%, соответственно, в июне. В целом за январь-июль рост средней начисленной зарплаты оставался высоким (14,7% г/г), даже с учетом замедления по сравнению с 7М24 (18,0% г/г), причем замедление в 1кв25 связано с техническим фактором переноса выплаты годовых бонусов на конец 2024 г. Минэкономразвития прогнозирует замедление роста среднемесячной начисленной заработной платы в этом году до 12,6% по сравнению с 19% в 2024 г., но динамика последних месяцев идет заметно выше.

По данным Банка России, в августе второй месяц подряд ускорился рост кредитования, особенно в корпоративном сегменте. Как следует из обзора «Кредит экономике и денежная масса», требования к организациям (с исключением валютной переоценки) увеличились в августе на 2,1% м/м (максимум с июля прошлого года) против 1,5% м/м в июле и 0,7% м/м в июне. В годовом выражении рост требований в корпоративном сегменте составил 14,7% г/г против 14,5% г/г в июле, в т.ч. объем корпоративных кредитов увеличились на 11,3% г/г (что соответствует июльским темпам, минимальным с осени 2022 г.), а вложения банковского сектора в корпоративные облигации увеличился на 44% г/г. В розничном сегменте ЦБ также отмечает расширение кредитование в августе (0,8% м/м, максимум с августа 2024 г., после -0,1% м/м в июле). В рознице ускорение роста отмечается в автокредитовании и в ипотеке, в т.ч. некоторое оживление началось и в рыночной ипотеке по мере снижения процентных ставок по кредитам. Однако из-за накопленной негативной динамики в этом году по сравнению с базой прошлого года, в годовом выражении спад розничного портфеля только усиливается (-1,2% г/г после -0,9% г/г месяцем ранее).

Недельная инфляция продолжает ускоряться по мере завершения сезонного снижения цен на плодоовощную продукцию. По данным Росстата, на неделе 23-29 сентября инфляция составила 0,13% после 0,08% с 16 по 22 сентября, 0,04% с 9 по 15 сентября, 0,10% со 2 по 8 сентября и снижения на 0,08% с 26 августа по 1 сентября. В лидерах роста – цены на бензин (0,8%) и дизтопливо (0,6%), а также ряд продовольственных товаров – помидоры (7,4%), куриные яйца (2,4%), мясо кур (0,7%), гречка (0,6%). С начала месяца цены в РФ к 29 сентября выросли на 0,34%. В прошлом году в сентябре инфляция составила 0,48%, а «идеальной» (соответствующей траектории 4%) инфляцией для сентября аналитики Банка России считают 0,08%. Годовая инфляция остается вблизи 8% г/г.

Ситуация становится все более сложной для производственной сферы, особенно для гражданских отраслей промышленности. Однако от ухода в рецессию экономику удерживает усиливающийся потребительский спрос и ускоряющийся рост зарплат. Ускорению потребительского спроса может способствовать снижение банковских ставок по депозитам, оживление кредитования, а также ожидания инфляционного эффекта от повышения НДС с 20% до 22% с начала будущего года. В этой связи, на наш взгляд, вероятность снижения ключевой ставки до 15% к концу года несколько уменьшается.