Валютная стратегия на 2-е полугодие: цикл укрепления доллара еще не закончен
Кроме того, отсутствует понятие "справедливой стоимости" валюты - нельзя построить модели приведенной стоимости и посчитать "правильный" курс, поскольку валютный курс - это результат взаимодействия спроса и предложения, динамика которых не всегда поддается финансовой логике и еще реже - количественному выражению. Однако это не уменьшает число желающих зарабатывать на этом самом ликвидном в мире финансовом рынке, и потому существует спрос на фундаментальные модели рынка FOREX.
На валютный спрос/предложение влияют следующие факторы:
1. Классический спрос или торговый баланс - движение валюты по счету текущих операций определяет состояние относительной конкурентоспособности отечественных товаров. Меняется медленно и потому влияет на длинные тренды на валютном рынке.
2. Относительная динамика экономики - показатель, не всегда однозначно влияющий на валютные курсы, т.к. значительные темпы роста экономики часто ведут к увеличению импорта, что перекрывает позитив от роста процентных ставок и притока капитала.
3. Финансовые потоки и разница в процентных ставках (carry trade) - более волатильный показатель, зависящий не только от привлекательности финансовых активов страны, но и от относительного уровня процентных ставок (номинальные ставки - это часто производная функция от уровня инфляции, и поэтому стоит ориентироваться на реальные ставки).
4. Спекулятивный спрос в каждый конкретный момент времени - показатель, который сложно оценить в абсолютных размерах, т.к. большая часть операций проводится на внебиржевом рынке. Однако есть общедоступный показатель - уровень спекулятивных позиций на фьючерсном рынке.
5. Теханализ графиков котировок валютных пар, зачастую перевешивающий все фундаментальные показатели.
Проанализировав все эти факторы, можно констатировать, что цикл укрепления доллара еще не закончился, и все объемы напечатанных долларов будут перекрыты более быстрым восстановлением американской экономики, бегством из других мировых валют (пока это евро, на очереди фунт и иена) и улучшением структуры счета текущих операций США за счет ревальвации юаня. Тем не менее, как и цикл обесценения доллара, цикл укрепления доллара, начавшийся летом 2008 г., займет несколько лет и будет состоять из периодов как ускоренного падения остальных рискованных валют к доллару (с конца 2009 г. по настоящее время), так и периодов коррекции (2-4 кварталы 2009 г.).
1. Валютные курсы и внешняя торговля (сальдо счета текущих операций)
Страна, активно импортирующая товары, неизбежно сталкивается с проблемами поиска источников финансирования этого импорта и избегания дефицита. Ситуация с дефицитом в США не так очевидна, т.к. значительная часть импорта производится на заводах, принадлежащих корпорациям США - глобальный аутсорсинг усложнил логику влияния торгового баланса на валютные курсы, и теперь для США норма - уже не нулевой баланс, а умеренно отрицательный (2-3%).
Здесь мы видим, как длинные тренды в динамике торгового баланса в США и Германии двигаются в противофазе, и сейчас Германия находится в невыгодной фазе - падение глобальной экономики ударило по экспорту, тогда как падение евро еще не отразилось на сокращении импорта (эффект "J-curve"). В США же, наоборот, многолетнее обесценивание доллара, снижение потребительского спроса и цен на сырье привели к значительному падению импорта, и более чем двукратному снижению дефицита счета текущих операций. Потребуется несколько лет дешевого евро, чтобы преломить эту пока еще умеренно позитивную для доллара ситуацию. Правда, при значительном укреплении юаня, в выигрыше могут оказаться обе страны, что затруднит анализ.
2. Валютные курсы и темпы экономического роста
С одной стороны, чем выше темпы роста экономики, тем привлекательнее активы внутри этой страны, и тем выше реальные процентные ставки. Однако, высокие темпы роста часто означают увеличение импорта и дефицит платежного баланса. Снижение же экономического роста помогает сократить дефицит. Иными словами, влияние роста ВВП на курс валюты неоднозначно.
В текущем цикле США первыми выйдут из рецессии не только потому, что первыми в нее попали, но и по причине более быстрого и адекватного ответа властей на существующие проблемы с ликвидностью и экономическим спадом. Сегодня гораздо больше надежд на повторение эпизодов начала 1980-90-х. с постепенным, но сильным укреплением доллара. Ключевым фактором здесь будет не только ожидание более быстрого повышения ставок в США, но и бегство из европейских активов в американские, как долговые, так и рынка акций.
3. Дифференциал реальных процентных ставок
Новостные агентства любят фокусировать внимание на разнице номинальных процентных ставок. Они, безусловно, важны при игре в carry trade, но крупные институциональные инвесторы больше ориентируются на динамику реальных ставок из-за более точного отражения ими состояния дел в экономике страны-реципиента их инвестиций. Более того, реальные ставки точнее отражают гипотезу о паритете покупательной способности валюты, т.к. устраняют инфляционную компоненту.
Движение доллара против евро в январе 2010 г. очень точно повторяло изменение процентных ставок, но греческий кризис породил сразу два новых тренда: снижение реальных ставок в США ("flight to quality"), и их рост в PIIGS (даже во Франции с середины мая пошел рост реальных ставок), что значительно разорвало многолетнюю связь между ставками и евро. На наш взгляд, устранение или смягчение долговых рисков в Европе скорее приведет к снижению спреда (рост ставок в США и снижение во Франции), чем к росту евро. Более того, через 1.5-2 года ставка ФРС превысит ставку ЕЦБ и наступит период устойчивого carry trade в пользу доллара.
4. Спекулятивные операции на фьючерсном рынке
Самый волатильный из факторов динамики валютного рынка - спекулятивный спрос финансовых инвесторов (трейдеров, банкиров и др.). Триллионные объемы внебиржевых производных ценных бумаг тяжело поддаются исчислению и не всегда влияют на текущие котировки (поскольку они сами привязаны к спотовому рынку), поэтому приходится анализировать лишь вершину айсберга рынка FOREX - операции на фьючерсном рынке, крупнейшим из которых является Чикагская Товарная Биржа (СМЕ).
Даже беглый взгляд на этот график дает понимание важности действий спекулянтов - стоило им "перевернуться" из чистой длинной позиции в середине 2008 г., как курс евро достиг своего пика, но затем обвалился на четверть. С другой стороны, экстремально большие объемы длинных или коротких позиций могут говорить и о достижении рынком состояния перекупленности или перепроданности, создавая возможности для краткосрочных коррекций. В настоящий момент мы находимся в состоянии рекордных коротких позиций по евро, значительное закрытие которых не сильно помогло евро и лишь приостановило его дальнейшее снижение с возможностью коррекции до 1.25 и даже 1.30, что, однако, не развернет общего падающего тренда.
4. Технический анализ
Самый простой и самый противоречивый вид анализа FOREX: построить графики и нарисовать на них набор линий и индикаторов может любой, но у каждого получится своя система и свои выводы, часто разнонаправленные. Тем не менее, для краткосрочного прогнозирования он незаменим, и при правильной калибровке системы и при правильном определении моментов входа/выхода с рынка может давать дополнительный заработок.
Евро. Мощный и быстрый падающий тренд в рамках более долгосрочного нисходящего канала с постановкой нового годового минимума. Цель - 1.17, затем 1.125, возможен отскок до 1.267-1.30, полноценный слом падающего тренда выше 1.38.
Фунт. Еще есть небольшой запас роста курса до 1.527 (50% Фибоначчи), но уже сейчас пара находится в состоянии перекупленности (Stochastics на нижнем графике около 100), и сигнал на продажу вот-вот поступит (красным кружком выделен предыдущий Sell signal). Тогда фунт опустится в район 1.43-1.45 с финальной целью движения в область нового минимума около 1.35.
Иена. Самая запутанная история среди мировых валют. С одной стороны, все долгосрочные тренды на укрепление иены сохраняются, а с другой ¬- уже более полугода валюта не может поставить новых локальных максимумов (минимумов по JPY), и показатели RSI и Stochastics говорят о близости перекупленности (перепроданности в JPY). Так, уровень в 88.0 (средний уровень, заложенный в бюджеты японских экспортеров) станет либо локальным дном по JPY, либо его прохождение откроет дорогу на 85.0, где уже BoJ выступит с агрессивными интервенциями. Если выборы 11 июля укрепят позицию нового Премьера Кана, то уже к концу лета можно ждать увеличения давления на BoJ в сторону смягчения денежной политики и расширения программы количественного ослабления.
Рубль. Краткосрочная картина негативная, но развивается в рамках тренда на укрепление курса рубля, что может быть связано с сохранением высокого уровня цен на нефть. Сильная поддержка наблюдается на уровне 31.6-32.0, прохождение которой откроет дорогу на 33.0-33.5. В случае улучшения ситуации вокруг евро и на рынках рискованных активов, возможно движение на уровень 30.5 и далее к 200-дневной средней в район 30.0. Большинство технических индикаторов показывают покупку доллара против рубля, но против евро рубль выглядит сильнее, и, по нашему мнению, в долгосрочной перспективе укрепится к нему на 15-20%.
Австралийский доллар. Любопытный график с редкой формацией расширяющегося треугольника и нереализовавшейся идеальной фигурой "Двойное дно", вместо которой рынок получил пробитие вниз уровня в 0.85, открывающего дорогу на 0.81, и далее на 0.77 и 0.73. Технические индикаторы стоят в продажу. Сверху сильное сопротивление по 0.9, куда и должна была реализоваться фигура "Двойное дно" и где находится 200-дневная средняя. Однако новый Премьер Австралии готова пойти на компромисс с металлургами, и уменьшить планируемый налог на прибыль этого сектора, что может возродить начавшуюся в конце 2009 г. волну поглощений в Австралии, обеспечив дополнительный приток валюты и создав условие для дальнейшего повышения ставок. Так, фундаментально AUD является одной из самых сильных валют в G-20.
В результате рассмотрения основных факторов динамики валютного рынка получается умеренно-негативная картина для евро ("умеренно" по причине противоречивого влияния более раннего восстановления экономики США на курс доллара), которая дает нам цель по евро в районе 1.20 на конец года с возможным провалом вплоть до номинального паритета в один к одному.
Рейтинг событий, влияющих на российский рынок
| Событие | Рейтинг | Прогноз |
|---|---|---|
| МАКРОЭКОНОМИКА | ||
| Общая ситуация на мировых фондовых рынках | С |  |
| Макроэкономическая ситуация в CША | D |  |
| Макроэкономическая ситуация в России | С | |
| ПОЛИТИКА | ||
| Москва по-прежнему считает необоснованным размещение элементов ПРО США в Польше | D | |
| СЫРЬЕВЫЕ РЫНКИ | ||
| Уровень мировых цен на нефть | C | |
| Уровень мировых цен на металлы | С | |
| ОТРАСЛЕВЫЕ И КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ | ||
| Набсовет РОСНАНО одобрил проект создания российских инновационных лекарств объемом 5,1 млрд руб. г. | C | |
| РФ и Казахстан договорились о строительстве третьего энергоблока Экибастузской ГРЭС-2 | С | |
| ВТБ интересуется покупкой "Транскредитбанка" | D | |
ПРИМЕЧАНИЕ:
- Наиболее сильное влияние на рынок оказывают события с рейтингом А, события, имеющие рейтинг D по нашей шкале, оказывают слабое влияние.
- В разделах "Макроэкономика" и "Сырьевые рынки" в столбце 2 в скобках может быть указан рейтинг предыдущего дня.
- Стрелка "вниз" в столбце 3 указывает на вероятное негативное влияние на рынок, стрелка "вверх" - положительное/нейтральное.
Инвестиционный фон - умеренно позитивный