На заседании в пятницу ЦБ РФ оставит ключевую ставку на уровне 16%

Аналитики на российском рынке все больше склоняются к тому, что на ближайшем заседании ЦБ 13 февраля ключевая ставка останется 16%. Данные по экономике не выбиваются из прогноза Банка России, что позволяет не менять политику. Наш базовый прогноз предполагает плавное продолжение цикла. Ожидаем снижение ставки на 50 б.п. до 15,5%. 

Рынок не определился

Трехмесячный своп на ключевую ставку сейчас торгуется вблизи 15,5%. Это средняя ставка, и рынок закладывает ее на период в три месяца, включающий три заседания ЦБ — 13 февраля, 20 марта и 24 апреля. Своп дает две комбинации снижения ключевой ставки на ближайших трех заседаниях и закладывает паузу где-то по пути.

Первый сценарий: 15,5% в феврале, 15,5% в марте и 15% в апреле

Второй сценарий: 16% в феврале, 15% в марте и 15% в апреле

Трехмесячный своп на ключевую ставку (3M IRS — Interest Rate Swap) — это производный финансовый инструмент, который формируется несколькими крупными организациями и отражает позицию их казначейств в отношении ключевой ставки. Инструмент используется для хеджирования рисков изменения ставок и прогнозирования их движения рынком.

Текущий своп предполагает ключевую ставку 15% на апрель. Рынок закладывает такую ставку до публикации обновленного макропрогноза и ребалансировки бюджета. Дальше — все в руках ЦБ и Минфина. 

Баланс голосов профессиональных рыночных аналитиков смещается в сторону сохранения ставки на ближайшем заседании. Наш базовый прогноз исходит из продолжения цикла снижения ставки. Ожидаем снижение на 50 б.п. до 15,5%.

ВВП, рынок труда и кредитование 

Экономика в IV квартале оживилась. Данные по ВВП за 2025 г. вышли чуть лучше наших ожиданий. Рост составил 1% год к годк против консенсус-прогноза 0,8%. Внутренний спрос, особенно частный, по-прежнему чувствует себя неплохо, несмотря на высокие ставки. Зарплат хватает, чтобы поддерживать спрос.

Перегрев на рынке труда постепенно снижается. Опросы предприятий Банка России и данные по вакансиям HH.ru с лагом 2–3 квартала точно бьются с динамикой годовой инфляции. Снижение спроса на труд началось осенью. В начале года тренд закрепился, что позволяет ожидать существенного замедления инфляции в начале лета. 

Кредитование в начале года останется сдержанным. Корпоративный кредит будет слабым из-за высоких авансов со стороны бюджета, сохранения высоких реальных ставок и слабеющего спроса. Ужесточение требований к льготной ипотеке подрежет кредит физлицам, который в основном и рос за счет льготного кредитования. Не ожидаем быстрого разворота в кредитовании физлиц. 

Кроме того, ужесточение пруденциальных нормативов ограничит кредитование закредитованных физлиц и корпоратов (именно они были в авангарде спроса на кредиты). 

Инфляция и тарифы

Оценка инфляции в январе обнадеживает. Недельные оценки в январе показали рост цен на 2,04%. В годовом выражении инфляция составила 6,4% год к году. Налогово-тарифный фактор мы оцениваем не более чем в 1,3 п.п., оставшиеся 0,7 п.п. роста цен в целом соответствуют цели по инфляции. 

Наш взгляд на причины ускорения цен в январе по сравнению с декабрем совпадает с мнением ЦБ. Рост цен перешел с декабря на январь из-за погодных условий и локального шока предложения непродовольственных товаров из-за повышения НДС. 

Инфляционные ожидания населения в отличие от бизнеса не выросли. В январе инфляционные ожидания населения остались на уровне декабря — 13,7%. Неплохой результат в условиях роста налогов и акцизов. 

В 2019 г., когда НДС был повышен с 18% до 20% рост инфляционных ожиданий сменился их быстрым снижением на фоне замедления инфляции. Полная оценка влияния налогов на цены и инфляционные ожидания возможна по итогам I квартала. 

В среду, 11 февраля, ЦБ опубликует очередной опрос предприятий. Если он покажет снижение инфляционных ожиданий, как это было в 2019 г., после первого повышения НДС, это будет хорошим козырем для голосующих за снижение ставки.

Перенос индексации тарифов на осень требует превентивного сохранения жесткости денежно-кредитной политики (ДКП). Ожидается, что в начале лета инфляция просядет под воздействием эффекта базы и снижения потребительского спроса в результате замедления темпа роста заработных плат. Это будет требовать от ЦБ снижения номинальной процентной ставки. Однако сезонный разгон цен осенью будет подкреплен ростом тарифов с 1 октября и потребует от ЦБ сохранения повышенного уровня жесткости.

Волатильность инфляции требует от ЦБ осторожности в принятии решения по ставке. Считаем, что лучшим решением для ЦБ будет плавное снижение ставки в начале года с возможным последующим замедлением цикла в конце года. Пауза в снижении ставки в феврале приведет к необходимости ускоренно ее снижать на одном из ближайших заседаний.

В условиях не радужных настроений предприятий относительно перспектив текущего года пауза может стать причиной избыточного пессимизма. Вместе с тем между заседаниями не так много времени. 

Параметры бюджета и курс рубля 

Бюджетный фактор пока не ясен. Мы не увидим изменений параметров бюджета и курса рубля в I квартале. В апреле Минэкономразвития опубликует обновленный макропрогноз для корректировки параметров бюджета на II полугодие. Потенциальные корректировки могут повлиять на динамику курса рубля (в сторону ослабления) и объемов заимствований, что потребует корректировку траектории ставки на II полугодие. 

У ЦБ пока недостаточно численных аргументов для корректировки траектории ставки на февральском заседании, но есть опасения и опыт. Данные по экономике не выбиваются из прогноза Банка России. Формально ЦБ может позволить себе не менять политику и продолжать снижение ставки. Запас жесткости ДКП сохраняется. 

ЦБ не стал ускорять снижение ставки в декабре в ответ на более быстрое замедление инфляции. Дальнейшее плавное снижение ставки выглядит оправданным и сейчас.

Дальнейшие действия ЦБ

До корректировки бюджета еще квартал, за который поступит много данных, в том числе по рынку труда. Валютный риск во многом закрыт на ближайшие несколько месяцев, то есть нет оснований опасаться резкого ослабления рубля. 

На февральском опорном заседании ЦБ может расширить прогнозные интервалы по инфляции и ставке на текущий год в рамках обновления среднесрочного прогноза. 

На мартовском заседании ЦБ может при необходимости скорректировать риторику и свои действия после получения полных данных по инфляции и инфляционным ожиданиям за январь и февраль. 

В апреле, на очередном опорном заседании, с учетом большей ясности о потенциальных изменениях бюджета (объема интервенций, динамики курса рубля и плана по заимствованиям) ЦБ может при необходимости скорректировать траекторию ставки и среднесрочный прогноз.