В ближайшее время золото продолжит дешеветь

Обзор прошедшей недели

На неделе стоимость золота уходила с $4650 ниже $4400 за унцию (-6%). Причины снижения, по всей видимости, остаются спекулятивными. Нефть марки Brent за этот же период выросла на 5% на фоне очередного обострения в Ормузском проливе. Доходности 30-летних облигаций США выросли с 5,16% до 5,2%, а курс доллара укрепился с 98,6 до 99,8 пунктов по индексу DXY.

Взгляд на неделю

Мы полагаем, что в ближайшее время золото продолжит дешеветь, если напряженность в Ормузском проливе сохранится.

Несмотря на быстрое подорожание в августе, среднесрочные макроэкономические условия для золота остаются негативными. Доходности облигаций и индексы акций продолжают расти, что на горизонте полугода-года будет давить на цену золота.

В перспективе 1–2 лет спрос центральных банков на желтый металл и желание частных инвесторов застраховаться от инфляционных рисков поддержат золотые котировки.

Нефть: еще одна неделя высоких цен, пока семь стран ОПЕК+ ждут общего решения альянса

Обзор прошедшей недели

Нефть марки Brent завершила неделю ростом. За неделю котировки прибавили 7–9%, до $96, показав самый сильный недельный прирост с середины июля. Причиной стало возобновление военных ударов между США и Ираном, впервые почти за месяц после относительного затишья. Рынок заново закладывает риск нарушения транзита через Ормузский пролив, усиленный предупреждениями Израиля об ударах по военной и гражданской инфраструктуре Ирана.

Семь ключевых стран ОПЕК+ 6 сентября оставили октябрьскую квоту на уровне сентября. Совокупная квота семи стран на октябрь — 31 млн барр./сутки, или около 30% мирового спроса. Последний раз добычу повышали в сентябре на 188 тыс. барр./сутки. Этим завершился второй период постепенного снятия добровольных сокращений на 1,65 млн барр./сутки. Следующая встреча пройдет 4 октября. Группа готовится к пересмотру базы для квот 2027 г. и, по прогнозам делегатов, возьмет паузу в повышении добычи в IV квартале.

Нефтяной рынок уже не первую неделю реагирует главным образом на геополитику, а не на баланс спроса и предложения. Два крупнейших прогнозиста, ОПЕК и МЭА, снижают прогнозы по спросу, но военный риск вокруг Ормуза не дает котировкам снижаться. На этом фоне решения ОПЕК+ сейчас слабо влияют на цену: фактическая добыча группы из-за войны существенно ниже квот.

Рынок нефти РФ

За неделю цена для налогов выросла на $9,2 до $74,2, в то время как спотовая котировка North Sea Dated прибавила за неделю $9,5 и составила $97,9. Общий дисконт российской нефти расширился на $0,3, до $23,8. Важная веха в РФ — запуск Роснефтью флагманского проекта «Восток Ойл».

Российская цена нефти в рублях за неделю выросла на 0,9 тыс. руб., до 5,4 тыс. руб. В последний раз такой уровень наблюдался в середине мая, когда ситуация вокруг Ормузского пролива также была напряженной. Наш текущий прогноз средней цены на 2026 г. — 5,3 тыс. руб./барр., с учетом низких цен в январе–феврале (3,3 тыс. руб.). Отметим возвращение премии Urals к North Sea Dated: в нынешних условиях конкуренция в азиатском регионе за российскую нефть обостряется. Кроме того, постепенно увеличивается импорт нефти китайскими НПЗ, хотя эти объемы регулируются властями страны.

Взгляд на неделю

На международном треке в фокусе динамика ирано-израильско-американского конфликта и статус движения трафика в Ормузском проливе, ежемесячный прогноз Минэнерго США 9 сентября, обсуждаемые ЕС новые ограничения против теневого флота.

В российском контуре внимание, вероятнее всего, будут уделять ситуации с топливным кризисом и новостями, если они будут, об атаках на НПЗ. Простым индикатором развития ситуации является движение котировок на оптовом рынке нефтепродуктов.

Наши фавориты

НОВАТЭК — ожидаем резкий рост цен на газ осенью. ЕС не успевает к октябрю довести запасы в хранилищах до минимально необходимых уровней, что создает предпосылки для усиления мировой конкуренции за поставки газа, независимо от динамики нефтяных цен.

Лонг НОВАТЭК/Шорт Сургутнефтегаз-ао — парная идея в секторе. Короткая позиция в обыкновенных акциях Сургутнефтегаза может дать дополнительный результат за счет отставания от НОВАТЭКа из-за традиционно низкой дивидендной доходности и отсутствия корпоративных драйверов.

Российский долговой рынок: доходности слегка снизились на фоне хороших данных по инфляции и геополитике

Обзор прошедшей недели

На прошлой неделе доходности коротких, длинных и среднесрочных облигаций снизились относительно уровней предыдущей недели.

Короткий участок (до 2028 г.): доходности снизились на 8 б.п. и составили в среднем 14,3%. ∙ Средний участок (2028–2032 гг.): доходности опустились на 5 б.п., до 15,5%. ∙ Длинный участок: доходности выросли на 9 б.п., до 15,9%.

Считаем, что рынок позитивно отреагировал на данные о дефляции на прошлой неделе и позитивные геополитические новости.

Минфин на прошлой неделе провел первое размещение ОФЗ с плавающим купоном: серия 29031 в объеме 1 трлн руб. при спросе 1,4 трлн руб. Выручка от размещения составила 939 млрд руб. Аукцион по размещению госбумаг с плавающим купоном не оказывает давления на ОФЗ с фиксированным купоном, поэтому на прошлой неделе не было давления на их доходности.

Взгляд на неделю

Считаем средне- и долгосрочные ОФЗ (от 5 лет, средняя YTM — 16%) недооцененными и привлекательными. Их доходности примерно на 1,6% превышают уровни коротких ОФЗ. Рынок, по всей видимости, закладывает сохранение ключевой ставки на текущем уровне в течение 1–2 лет либо ее повышение.

Однако, по нашему мнению, основная причина — недостаточная ликвидность. В последний раз доходности ОФЗ достигали аналогичных значений при ключевой ставке 21% в мае–июне 2025 г., но тогда рынок ожидал ее снижения.

В циклах 2015–2019 гг. доходности длинных ОФЗ обычно были ниже ключевой ставки на 1–3 п.п., так как ликвидность поддерживали нерезиденты. Ситуация может существенно улучшиться в сентябре–октябре: на рынок поступит крупный объем ликвидности — 1,2 трлн руб. за счет погашений и купонных выплат по ОФЗ с фиксированным купоном.

Выплаты по купонам уже начались: 2 сентября были по ОФЗ 26251 и 26242. Первый существенный приток ликвидности от купонов произойдет уже 16 сентября, когда будут выплачены купоны по выпускам 26235 и 26237, а также погашен 26219.

Особенно это актуально в свете приостановки аукционов ОФЗ с фиксированным купоном и снятия навеса предложения на рынке госбумаг с фиксированным купоном. Размещение новых флоатеров также потенциально снижает навес в ОФЗ с фиксированным купоном.

Основным драйвером снижения доходностей ОФЗ мы считаем постепенное снижение ключевой ставки, пусть и с замедлением шага и возможными паузами, а также периодическое улучшение ситуации с ликвидностью.

На рынке сохраняется дефицит бензина, однако это в меньшей степени влияет на инфляцию, чем дефицит и рост цен на дизельное топливо. При этом дефицит дизеля в России кардинально ниже: исторически профицит составлял около 40%, и излишки дизеля шли на экспорт.

Доходности всех рейтинговых групп, на наш взгляд, снизились слишком сильно относительно ОФЗ (спреды сузились). Так, индекс облигаций с рейтингом A предлагает спред к ОФЗ на 1–3 года 5,1% при нормальном значении 4–5% для текущей ключевой ставки. Поэтому в текущих условиях более привлекательны отдельные инвестиционные идеи, такие как участие в новых размещениях или топ-облигации.

В ближайшее время свои выпуски предложат ТД РКС, АЛРОСА, Арлифт, Сэтл Групп, Заслон, ПКБ, ДОМ.РФ, Европлан, ЛОЭСК и Нацпроектстрой (два выпуска).

Наши фавориты

Фабрика ПО БО-1Р-01 — c учетом переоценки до справедливой стоимости доход за год может достичь 21%. Фабрика ПО — крупный российский разработчик ПО в составе ГК «Софтлайн», специализирующийся на заказной разработке. У компании очень низкая долговая нагрузка по показателю Чистый долг/EBITDA: около 0,1x.

ВТБ Лизинг 1Р-07 — c учетом переоценки до справедливой стоимости доход за год может достичь 22%. ВТБ Лизинг — крупнейшая лизинговая компания в России. У компании адекватное качество активов (80% — высоколиквидный автолизинг и ж/д транспорт) и средняя достаточность капитала на уровне 12,1%.

ТрансКонтейнер 2Р-05 — c учетом переоценки до справедливой стоимости доход за год может достичь 21%. ТрансКонтейнер — ведущий российский оператор интермодальных перевозок, управляющий крупнейшим в стране парком контейнеров и фитинговых платформ. Долговая нагрузка высокая: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 4,8x, однако есть позитивное влияние акционера и перспективы снижения долговой нагрузки к концу 2026 г.