Участникам рынка теперь будет труднее подготовиться к решениям ФРС, что приведет к усилению волатильности

На прошедшей неделе мировые фондовые рынки продемонстрировали существенное повышение. Индекс MSCI World вырос на 2.6% и обновил максимум с начала 2008 г. Улучшению настроений на рынках способствовало значительное ослабление опасений инвесторов относительно скорого ужесточения монетарной политики в США. В понедельник стало известно, что Л. Саммерс, считавшийся основным претендентом на пост главы ФРС и являющийся ярым противником программ количественного смягчения, снял свою кандидатуру. Теперь с большой долей вероятности новым руководителем Федрезерва станет заместитель Б. Бернанке Д. Йеллен, известная более умеренными взглядами на программы QE. Как результат, денежно-кредитная политика ФРС, скорее всего, сохранит свою преемственность, что означает плавное и осторожное сокращение объемов покупки облигаций. Дополнительный импульс рынки получили в середине недели, после заседания ФРС, когда американский регулятор, вопреки прогнозам, не стал сокращать объемы программ покупки облигаций и тем самым продлил эпоху дешевых денег, как минимум, на несколько месяцев. Это привело к обвалу доллара США к основным валютам (индекс доллара за неделю упал на 1.3%, до минимума с февраля текущего года), а также вызвало ралли на рынках драгметаллов и фондовых рынках. При этом, как и неделей ранее, рынки развивающихся стран показали опережающий рост - индекс MSCI EM прибавил почти 4%. Между тем, на наш взгляд, итоги заседания ФРС не так однозначны, и реакция инвесторов на них была чересчур эмоциональной. ФРС рано или поздно все равно придется выходить из программ QE с соответствующими последствиями для финансовых рынков, и лучше было начинать это делать в среду, когда игроки были вполне готовы к такому развитию событий. Теперь же фактор неопределенности, связанный с планами Федрезерва в отношении программ количественного стимулирования, будет продолжать давить на рынки. Отметим также, что неожиданный отказ от сокращения объемов покупки облигаций может негативно сказаться на доверии инвесторов и аналитиков к заявлениям ФРС и его представителей. Принятое по итогам сентябрьского заседания решение, которого не ожидал практически никто из экспертов, явно идет вразрез с озвученным Б. Бернанке курсом на повышение уровня коммуникаций между Федрезервом и инвестиционным сообществом. Теперь участникам рынка будет труднее подготовиться к решениям ФРС, что может привести к усилению волатильности и дальнейшему ослаблению доверия к намекам и сигналам американского ЦБ. Это, в свою очередь, может еще больше затруднить процесс завершения стимулирующих программ. США По итогам заседания 17-18 сентября ФРС США сохранила целевой диапазон ключевой процентной от нуля до 0.25% годовых. Кроме того, была оставлена без изменений программа покупки активов − Федрезерв продолжит выкупать с рынка "трежериз" на $45 млрд. в месяц и ипотечные бумаги на $40 млрд. в месяц. За сохранение денежно-кредитной политики неизменной проголосовали 9 из 10 участников заседания. Одной из причин решения не начинать сворачивание программы стимулирования, согласно тексту сопровождающего заявления, является опасение того, что "ухудшение финансовых условий" в дальнейшем может привести к более низким темпам роста экономики США. В то же время ФРС не исключает начала сокращения QE позднее в этом году, если экономические показатели Штатов значительно улучшатся. По словам Б. Бернанке, "если мы подтвердим рост до конца этого года, то мы примем такое решение. Но четких сроков у нас нет. Даже в том случае, если мы начнем сокращение QE в этом году, мы будем ориентироваться на экономические показатели в дальнейшей реализации плана по сокращению". Вместе с тем в своем заявлении Федрезерв отмечает постепенное улучшение состояния американской экономики за последние 12 месяцев. ФРС теперь описывает рост экономики США как "умеренный" (moderate) вместо "сдержанного" (modest), что в риторике ЦБ означает небольшое улучшение оценки. Кроме того, регулятор по-прежнему ожидает ускорения темпов роста в "ближайшем будущем". В то же время ФРС несколько ухудшила свои экономические прогнозы. В 2013 г. ожидается увеличения объема американской экономики на 2-2.3% против прогнозировавшихся в июне 2.3-2.6%. Диапазон на 2014 г. изменен с 3-3.5% до 2.9-3.1%, на 2015 г. − с 2.9-3.6% до 3-3,5%. Первый прогноз на 2016 год отличается широким разбросом значений − от 2.5% до 3.3%. При этом Федрезерв подтвердил свой прогноз по динамике безработицы. Как ожидается, целевой уровень показателя в 6.5%, скорее всего, будет достигнут уже в 2014 г., а в 2016 г. безработица опустится ниже 6%. Оценка базовой инфляции (Core PCE), которую ФРС учитывает при формировании денежно-кредитной политики, на 2013 г. была подтверждена в диапазоне 1.2-1.3%. Общая инфляция, вероятно, составит в текущем году 1.1-1.2%, тогда июне ожидалось 0.8-1.2%. В следующем году общая инфляция составит 1.3-1.8%, в дальнейшем ее верхний предел будет оставаться на уровне 2%, тогда как нижняя граница составит 1.6% в 2015 г. и 1.7% в 2016 г. На этом американский ЦБ ждет повышения ключевой ставки не раньше 2015 г. Бюджетное управление американского Конгресса (Congressional Budget Office, CBO) во вторник опубликовало отчет, в котором предупредило о продолжающемся росте госдолга США и связанных с этим рисках. По оценкам CBO, госдолг Штатов в настоящее время составляет 73% ВВП, что является самым высоким уровнем в истории страны за исключением периода Второй мировой войны. При этом нынешний уровень госдолга вдвое выше, чем он был в конце 2007 г. В отчете говорится, что умеренное сокращение расходов, улучшение ситуации в американской экономике и увеличение сборов по налогу на заработную плату и корпоративному налогу позволило немного уменьшить бюджетный дефицит в этом финансовом году, завершающемся в сентябре. И если текущее законодательство останется в силе, уровень госдолга США "незначительно" уменьшится по отношению к ВВП в следующие несколько лет. В то же время аналитики управления предупреждают о сохранении долгосрочных бюджетных проблем. Они отмечают, что рост дефицита бюджета в будущем приведет к повышению госдолга США до 100% ВВП в течение следующих 25 лет. При этом в случае внесения изменений в согласованное ранее законодательство, в частности, отмены бюджетного секвестра, госдолг США может вырасти до 190% ВВП к 2038 г. В CBO подчеркивают, что "с учетом того, что госдолг уже является чрезвычайно высоким относительно ВВП, его дальнейшее увеличение может оказаться особенно опасным". При этом эксперты управления призывают законодателей внести "существенные изменения" в налоговую политику и политику госрасходов, чтобы поставить американский бюджет "на устойчивый в долгосрочной перспективе путь". Объем промпроизводства в США в августе увеличился на 0.4% м/м. Хотя показатель немного не дотянул до прогнозов, темпы его роста стали максимальными за 6 месяцев. Объем производства в перерабатывающей промышленности (на нее приходится 75% от общего объема промпроизводства) увеличился на 0.7% м/м после снижения на 0.4% м/м в июле. Производство в добывающей промышленности (включая нефтедобычу) повысилось в августе на 0.3% м/м, выпуск автомобилей и деталей к ним подскочил на 5.2% м/м. В то же время сокращение объемов производства предприятий коммунального сектора составило 1.5% м/м, при этом снижение наблюдается пятый месяц подряд. Коэффициент использования производственных мощностей в Штатах в августе увеличился до 77.8% по сравнению с пересмотренными 77.6% месяцем ранее. Темпы роста потребительских цен в США в августе составили 0.1% м/м, замедлившись до трехмесячного минимума. По сравнению с августом прошлого года цены увеличились на 1.5% после повышения на 2% г/г в июле. Цены без учета стоимости энергоносителей и продуктов питания (индекс Core CPI) в августе выросли на 0.1% м/м и на 1.8% г/г. Факторами повышения потребительских цен в прошлом месяце стали рост стоимости медицинского обслуживания, лекарственных препаратов, отпускаемых по рецепту, табачной продукции, а также аренды жилья. В частности, стоимость медицинского обслуживания выросла в августе на 0.7% м/м, что стало максимальным скачком с сентября 2010 г. В то же время снижение цен на бытовой газ, бензин, а также тарифов на авиаперевозки ограничило инфляцию в августе. Так, авиабилеты подешевели на 3.1% м/м, продемонстрировав самое существенное падение с ноября 2008 г. Страны Азии, Россия, развивающиеся рынки В пятницу глава Банка Японии Х. Курода провел пресс-конференцию, в ходе которой дал положительную оценку динамике зарубежных экономик и отметил, что уверенный рост ВВП, например в США, поможет экспорту из Японии. Как заявил Х. Курода, "наш основной сценарий в том, что зарубежные экономики будут постепенно набирать обороты, ситуация в США и Европе улучшится". Х. Курода также отметил, что текущая монетарная политика японского ЦБ способствует улучшению ситуации как на финансовых рынках, так и в реальном секторе экономики. В потребительских ценах также начали происходить позитивные изменения. Тем не менее, до достижения желаемых целей еще далеко, поэтому "Банк Японии будет и дальше придерживаться своей политики, до тех пор, пока это будет необходимо". Объем экспорта Японии в августе увеличился на максимальные с 2010 г. 14.7% в годовом выражении после повышения на 12.2 г/г в июле. Импорт Японии вырос на 16% г/г после подъема на 19.6% г/г месяцем ранее. Как результат, отрицательное сальдо баланса внешней торговли страны сократилось в августе до 960.3 млрд. иен ($9.8 млрд.) с пересмотренных 1.028 трлн. иен в июле, оказавшись лучше ниже прогнозов экспертов. Отметим, что Япония фиксирует дефицит внешнеторгового баланса уже 13 месяцев подряд, при этом июльский дефицит был третьим по величине в истории наблюдения за этими данными, которое ведется с 1979 г. Благоприятное влияние на японский экспорт в августе оказало ускорение роста экономики США, восстановление поставок в КНР, а также ослабление иены к доллару США на 20% за прошедший год. По итогам своего сентябрьского заседания Банк России, как и ожидалось, оставил без изменения ставку рефинансирования − на уровне 8.25%. При этом в ЦБ полагают, что "с учетом внутренних и внешних макроэкономических тенденций текущий уровень ставок денежного рынка обеспечивает на ближайшее время баланс между инфляционными рисками и рисками низкой экономической активности". Макроэкономическая часть пресс-релиза регулятора не претерпела существенных изменений. Было констатировано существенное снижение темпов роста ВВП во 2-м квартале, что произошло в первую очередь за счет спада в секторе обрабатывающих производств и строительстве. Были отмечены низкие показатели производственной активности и инвестиционного спроса, так что по сути единственным источником поста оставался потребительский спрос, поддерживаемый ростом реальной заработной платы и розничного кредитования. При этом ЦБ, как и месяц назад, видит отрицательный разрыв между фактическим и потенциальным выпуском, хоть и не ждет его увеличения. По оценкам Банка России, риски сохранения низких темпов роста российской экономики в среднесрочной перспективе по-прежнему будут связаны со слабой инвестиционной активностью и медленным восстановлением внешнего спроса. По оценкам регулятора, потребительская инфляция в стране продолжила снижаться и на 9 сентября составила 6.3%. В Банке России считают, что с учетом ожидаемого улучшения ситуации на продовольственном рынке ввиду благоприятных данных по сбору урожая основных сельскохозяйственных культур инфляция до конца года вернется в целевой диапазон, а в 2014 г. продолжит снижение. Вместе с тем, для достижения цели по инфляции в среднесрочной перспективе необходимо формирование позитивных тенденций в динамике инфляционных ожиданий. В целом, Банк России не преподнес рынку никаких существенных сюрпризов. При этом появление в пресс-релизе фразы об обеспечении текущей монетарной политикой баланса между инфляцией и рисками экономической активности "на ближайшее время" говорит о том, что и на следующем заседании, которое состоится 14 октября, снижения ставки рефинансирования не произойдет. Отметим, что совет директоров Банка России также принял решение скорректировать ставку рефинансирования до уровня ключевой ставки к 1 января 2016 г., а в перспективе поменять всю систему инструментов денежно-кредитной политики, объяснив это необходимостью увеличения прозрачности и постепенным переходом к режиму таргетирования инфляции. Однако в краткосрочном плане каких-либо существенных изменений ждать не стоит. По данным Росстата, промпроизводство в России в августе увеличилось на 0.1% в годовом выражении после снижения на 0.7% г/г в июле. В целом в январе-августе объем промпроизводства не изменился по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. С исключением сезонного и календарного факторов промышленное производство в августе выросло на 0.7% м/м после сокращения на 0.9% м/м в июле. В обрабатывающих отраслях в августе отмечен спад производства на 0.2% г/г, в январе-августе − также на 0.2% г/г. Добыча полезных ископаемых увеличилась на 2% г/г, за восемь месяцев − на 1% г/г. Производство и распределение электроэнергии, газа и воды снизилось на 2% г/г, в январе-августе − на 0.9% г/г. Таким образом, принципиально в промышленности пока ничего не меняется, текущую ситуацию можно охарактеризовать как стагнацию с элементами вялого роста. Инвестиции в основной капитал в России в августе снизились на 3.9% г/г после роста на 2.5% в июле. За январь-август инвестиции снизились к аналогичному периоду прошлого года на 1.3%. Отметим, что в августе Минэкономразвития понизило прогноз темпов роста инвестиций в 2013 г. с 4.6% до 2.5%. Августовские же цифры говорят о том, что и пересмотренный прогноз выглядит слишком оптимистичным. Реальные располагаемые денежные доходы населения РФ в августе увеличились на 2.1% г/г после повышения на 4.2% г/г в июле. За январь-август рост доходов в реальном выражении составил 4.1% г/г. Среднемесячная номинальная заработная плата в августе, по предварительным данным, составила 29 тыс. 20 руб. и по сравнению с августом 2012 г. выросла на 12.8%. Реальная зарплата повысилась в августе на 5.9% г/г. Розничные продажи в России в августе увеличились на 2.4% м/м после повышения на 2.6% м/м в июле. В годовом выражении показатель вырос на 4%. По итогам недели индексы волатильности продолжили снижаться, цены "рисковых" активов заметно выросли, хотя в последние дни наметилась некоторая коррекция. Данных макроэкономической статистики выходило немного, при этом они носили довольно позитивный характер. Финансово-политическая информация, поступавшая на рынок, указала на определенное снижение внешнеполитических рисков для инвесторов, хотя ближайшие дни они могут значительно возрасти. Мы ожидаем умеренной коррекции российских фондовых индикаторов по итогам предстоящей недели, при этом волатильность торгов может сохраниться на высоком уровне. В то же время мы сохраняем позитивный взгляд на перспективы динамики котировок акций "первого" и "второго эшелонов" рынка в среднесрочном периоде.