Участие Минфина с попытками повлиять на рубль через кросс-курсы может быть низкоэффективной
Макроэкономика: Недельная инфляция вернулась к нулю после трех недель дефляции с начала июня. По данным Росстата, темпы прироста инфляции с 18 по 24 июня вернулись к нулевым после снижения на 0.12%/0.14%/0.01% н/н в июне. Таким образом, годовая оценка инфляции снизилась до 16.27% г/г.
В последние недели ярко выражено удешевление плодоовощной продукции (на -3.9% н/н), опережающее сезонный паттерн, характерный для конца лета. Среди непродовольственных товаров сохраняются признаки дефляции в медикаментах, автомобилях и стройматериалах (в двух последних случаях прослеживается взаимосвязь с дальнейшим падением спроса). Однако в этот раз ценовую динамику уравновесили услуги отдыха и авиаперелетов, что также имеет сезонный характер, и поэтому должно трактоваться с осторожностью.
Подготовка к заседанию Банка России 22 июля продолжает дополняться новыми данными – помимо регулярных оценок инфляции Росстат опубликовал данные по деловой активности и потреблению (об этом далее по тексту). Однако большую роль в дискуссии об "оптимальном" уровне ключевой ставки и в целом о приоритетах экономической политики сохраняет динамика курса рубля. Мы расцениваем любые попытки правительства (Минэкономразвития и Минфина) повлиять на курс рубля вербальными или действенными способами как фактор, способствующий сохранению ключевой ставки неизменной (9.5% годовых). Причина в том, что глава Банка России Э.Набиуллина в своих комментариях в ходе форума РСПП сохранила критическое отношение к "вмешательству" (вероятно, за пределами механически прописанного старого или нового бюджетного правила) в динамику рубля.
На стороне статданных, опубликованных Росстатом, можно выделить продолжающееся падение потребления. Оборот розничной торговли в мае сократился на 10.1% г/г, в числе которого ухудшение динамики показали товары длительного пользования (-17.2% г/г против -16.7% г/г в апреле) при умеренном снижении потребления продуктов питания (-1.8% г/г против -1.7% г/г). В целом падение спроса на товары длительного пользования подтверждается косвенным индикаторами – например, объем продаж автомобилей обновил исторический минимум по итогам мая, показав падение на 83.5% г/г. Данные чуть лучше опросов демонстрируют, что население, находясь в состоянии неопределенности (из-за переоценки валютных и рыночных инвестиций, а также из-за опасений потерять трудовой доход), продолжает переоценку своей потребительской модели, предпочитая отложить покупки товаров длительного пользования.
В разрезе деловой активности, данные сигнализируют о замедлении строительства (3.6% г/г против 7.9% г/г) и производства сельского хозяйства (2.1% г/г против 3.2% г/г в апреле). Вкупе с замедлением спада промышленности (-3.2% г/г против -6.0% г/г в апреле) можно предположить сохранение умеренных темпов сокращения ВВП в ходе 2к'22 – вероятно, в пределах 6.0% г/г, что значительно превосходит первичные предпосылки. В то же время, вопреки оптимистичным опросам о предполагаемой динамике спроса на конечную продукцию и готовности наращивать производство, экономика во 2п'22 может нарастить потери ввиду последовательной адаптации к последним санкционным ограничениям. Кроме того, отраслевые "лидеры" – строительство и транспортировка и хранение грузов – могут исчерпать инерцию реализуемых проектов и также перейти к снижению.
Валютный рынок: Минфин готов на следующей неделе рассмотреть проведение валютных интервенций. После того, как курс доллар-рубль нацелился на отметку 50.0, правительство повысило накал дискуссии, предложив рассмотреть вариант отказа от некоторых расходов и покупки валюты на сверхдоходы от продажи сырья. Помимо того, что в этом предложении прослеживается некоторая "спекулятивная" последовательность – трата части доходов на покупку валюты с целью ее ослабить и получить дополнительный доход из-за ослабления курса рубля – инициатива осложнена отсутствием доступных инструментов.
Ввиду наличия ограничений на действия Минфина (и Банка России как платежного агента Минфина на валютном рынке) на операции с евро и долларами, реализация интервенций доступна лишь в сегменте валют дружественных стран. Учитывая структуру рынка, в которой оборот самой крупной "дружественной" валюты (юаня) не превышает 10%, участие Минфина с попытками повлиять на рубль через кросс-курсы может быть низко эффективной.
Во-первых, интервенции могут быть эффективными лишь при возможности устранения арбитража между локальными котировками дружественных валют и внешними, что крайне затруднительно и может повлечь завышение стоимости того же юаня против доллара (уже сейчас доллар-юань стоит 6.44 на Московской бирже против 6.69 на мировом рынке).
Во-вторых, покупки Минфина могут быстро исчерпать доступную ликвидность "дружественных" валют и откатить назад все успехи по развитию рынков и производных инструментов в этих валютах.
В подобных условиях мы по-прежнему склоняемся к "вербальному" характеру реализованных интервенций и попыткам охладить эмоциональный настрой рынка на девалютизацию (вместо вывода средств на зарубежные счета).