У "РУСАЛа" может появиться конкурент на рынке алюминия

СУАЛ Партнерс (входит в группу «СУАЛ») и РусГидро подписали соглашение о сотрудничестве. По его условиям СУАЛ получит право самостоятельно реализовывать 50% продукции Богучанского алюминиевого завода (БоАЗ) — около 150 тыс. тонн металла ежегодно. Алюминий может поставляться входящему в СУАЛ Каменск-Уральскому металлургическому заводу (КУМЗ) или другим покупателям, в том числе за рубеж. Ранее весь алюминий БоАЗ выкупал и реализовывал только РУСАЛ.

Помимо раздела готовой продукции, СУАЛ сможет участвовать в поставках сырья для БоАЗа: глинозема, анодов, фтористого алюминия и кремния (общий объем поставок сырья — порядка 740 тыс. тонн в год).

БЭМО (Богучанское энергометаллургическое объединение), которым в равных долях владеют РУСАЛ и РусГидро, включает в себя БоАЗ и Богучанскую ГЭС.

Влияние

Эффект для ценообразования и положения РУСАЛа считаем незначительным. 150 тыс. тонн — это порядка 4% производственных мощностей РУСАЛа, но более 10% потребления алюминия в РФ.

Ценообразование в РФ поменялось после претензий ФАС к РУСАЛу за включение в цену алюминия региональных экспортных премий по европейским направлениям, куда алюминия теперь поставляется кратно меньше.  С 1 октября компания заявила о пересмотре ценообразования. Однако сомневаемся, что СУАЛ в случае успеха партнерства с РусГидро будет и дальше снижать цену.

Если СУАЛ начнет предлагать покупателям дополнительные дисконты или более выгодные торговые условия, это может негативно влиять на РУСАЛ, хотя, на наш взгляд, эффект, скорее, будет умеренным. С одной стороны, это вынудит РУСАЛ наращивать оборотный капитал. С другой стороны, у РУСАЛа могут сохраняться юридические способы ограничить масштаб партнерства, так как он владеет 50% БЭМО (включая БоАЗ) на паритетных началах. Учитывая, что проект БЭМО не консолидируется в отчетности РУСАЛа по МСФО, а отражается как прибыль совместных предприятий, эффекта для выручки и EBITDA РУСАЛа не ожидаем.

Оценка

На горизонте года сохраняем «Нейтральный» взгляд на акции РУСАЛ. Цена на алюминий опустилась ниже $3000/т: мощности на Ближнем Востоке восстанавливаются, в Китае формируется временный избыток металла, а в РФ ценообразование изменилось после вступления в силу новой формулы (сокращение доли высокой европейской премии в цене реализации).

Снижение котировок алюминия и сокращение прибыли РУСАЛа в текущих ценах привели к росту P/E до 3х (по сравнению с 2,3х месяцем ранее), однако дисконт к историческому среднему в 5х сохраняется. Считаем, что бумага оценена справедливо: на компанию продолжают давить высокие ставки и значительный долг.