Цементная промышленность России: высокая цена, большие перспективы

Последнее время цементная отрасль стала привлекать все большее внимание инвесторов, что стало следствием ряда крупных сделок между игроками рынка и резкого увеличения цен на цемент в прошлом году. В результате этих событий цены акций всех торгующихся на фондовом рынке цементных заводов за прошлый год выросли в 4–8 раз и продолжили свою динамику и в первой половине 2006 г., значительно обогнав индекс РТС.

Тем не менее, до середины 2005 г. акции цементных предприятий практически не вызывали интереса у портфельных инвесторов, что было вызвано слабыми финансовыми показателями, низкой прозрачностью, непонятными перспективами, а также отсутствием достойных для вложения компаний.

В целом такая ситуация в некоторой степени сохраняется и сейчас, но произошедшие в отрасли изменения наметили тенденции ее развития, которые положительно отразятся на состоянии всего сектора. В частности, в ближайшие годы ожидается усиление темпов строительства как в жилищном, так и инфраструктурном секторах. Однако существующих мощностей по производству цемента для покрытия потребностей строителей не хватит. Это приведет к росту цен на цемент, что в итоге выразится в существенном улучшении финансовых показателей цементных компаний и реализации инвестиционных проектов в отрасли.

Для реализации инвестиционных планов компании станут активно проводить программы IPO, первые из которых начнут происходить, по нашим оценкам, не ранее 2008 г. Однако до этого основные собственники российского цементного бизнеса будут активно повышать свою прозрачность, консолидироваться, выводить в торговую систему небольшие пакеты своих акций с целью получения ориентиров по капитализации. Это обязательно привлечет как стратегических, так и портфельных инвесторов в этот сектор. Торгующихся компаний данной отрасли на российском фондовом рынке пока мало, и из 45 российских заводов акции только восьми представлены на рынке.

Из них акции четырех заводов появились в РТС лишь в прошлом году и еще одного – только в 2006 г. В данном исследовании мы приводим результаты анализа семи из восьми торгующихся российских цементных заводов, оставляя без оценки Новотроицкий цементный завод, поскольку по его акциям отсутствуют котировки на продажу, что не позволяет дать по ним рекомендацию.

Российские цементные предприятия по относительным показателям сейчас торгуются значительно дороже ведущих мировых цементных холдингов. Если по показателю стоимости 1 тонны мощностей наши предприятия еще с ними сопоставимы ($137 против $120), то по финансовым показателям они выглядят значительно дороже: P/S у российских компаний 4.5 (против 1.2 у иностранных компаний), EV/EBITDA – 17.5 (против 7.9). Кроме того, международные холдинги имеют более высокий уровень раскрытия информации, уровень диверсификации бизнеса, качества менеджмента и ликвидности акций.

За что же платится такая премия по российским цементным активам? Все дело в будущей рентабельности российской цементной отрасли. Уже сейчас рентабельность российских компаний примерно в 2 раза выше, чем иностранных. В дальнейшем этот разрыв будет только усиливаться, поскольку внутренние цены на цемент станут приближаться к европейскому уровню, а затраты на энергоресурсы в России буду оставаться низкими, даже несмотря на их рост.

Цементная промышленность России на данный момент уже сильно консолидирована. Все крупные российские цементные заводы скуплены российскими и зарубежными игроками цементного рынка. Остались единичные объекты, вокруг которых в среднесрочной перспективе и будет вестись основная интрига.

Ключевым игроком сектора является холдинг Евроцемент групп. Он консолидировал в России мощности по выпуску 26.4 млн. т, что составляет примерно 36% всех российских мощностей по выпуску цемента. По объемам выпуска на заводы Евроцемента приходится около 45% от всего российского производства.

Холдингу в России принадлежат 13 цементных заводов. Есть также несколько заводов на Украине, совокупная мощность которых составляет 5 млн. т. Кроме того, Евроцемент груп включает в себя несколько десятков бетонных узлов и комбинат строительных материалов. Свой производственный потенциал компания существенно увеличила в мае 2005 г. после покупки цементных активов у компаний – Интеко и СУ-155.

Все заводы холдинга расположены на территории до Урала. При этом большая часть цементных активов Евроцемента находится в Центральном федеральном округе (ЦФО). На него приходится основная доля потребления цемента в России, который реализуется, в свою очередь, главным образом в Москве и Московской области. Евроцемент контролирует до 80% поставок в ЦФО. Это позволяет компании быть региональным монополистом, чем она и пользуется. Благодаря своему монопольному положению компания имеет реальное влияние на динамику цен в отрасли, управляя, таким образом, ее привлекательностью. Скупив цементные активы Интеко и СУ-155 и получив монопольный статус, компания тут же подняла цены на цемент вдвое и изменила условия отгрузки цемента, заставив потребителей перейти на 100%-ную предоплату. Далее за Евроцементом подняли цены и остальные игроки отрасли. В результате холдинг стал признанным лидером цементного рынка, за которым следуют другие производители цемента, оправдывая свое повышение цен действиями Евроцемента.

Несмотря на то, что повышение цен Евроцементом стало делом для разбирательства ФАС (которая вынесла холдингу предписание снизить цены), холдингу удалось отаппелировать свои действия в Арбитражном суде. Это может свидетельствовать о том, что Евроцемент имеет сильную поддержку российской власти, заинтересованной в увеличении темпов строительства, которое без модернизации цементной промышленности может быть затруднено.

Помимо заводов в ЦФО компания также имеет цементные активы, расположенные в Северо-Западном (СЗФО), Уральском (УФО), Поволжском (ПФО) и Южном (ЮФО) федеральных округах. В СЗФО Евроцемент является крупнейшим поставщиком с долей рынка около 70–80%. В этом регионе холдинг контролирует два завода суммарной мощностью 2.6 млн. т. В Поволжском и Уральском округах Евроцемент также имеет крупные заводы, но при этом доля его на рынках этих регионов не самая большая – по нашим оценкам, она не превышает 30% и 35% соответственно. Это объясняется тем, что исторически данные регионы, особенно Поволжский, характеризовались значительным объемом производственных мощностей и большим количеством цементных заводов. Аналогичная ситуация у Евроцемента и в Южном регионе – здесь холдинг контролирует предприятие Кавказцемент мощностью 2.6 млн. т, на долю которого, по нашим расчетам, приходится также около 30% рынка региона.

Сибирский цемент – второй по величине производственных мощностей цементный холдинг в России. Сибирский цемент работает преимущественно на рынке Западной и Восточной Сибири. На данный момент под его контролем находятся четыре крупнейших сибирских завода: Тимлюйцемент, Ангарскцемент, Красноярский цемент и Топкинский цемент. Последние два завода компания приобрела через процедуру банкротства. Совокупная производственная мощность заводов Сибирского цемента – 5.5 млн. т, что составляет около 7.5% от общероссийского объема мощностей и 52% мощностей, расположенных в Сибирском федеральном округе. В 2005 г. заводы Сибирского цемента выпустили около 2.9 млн. т цемента, или 6% от общероссийского выпуска. Сибирский цемент является ключевым поставщиком цемента в Сибирском регионе. По данным сайта beton.ru, доля холдинга в общем объеме производства цемента в Сибирском федеральном округе составляет свыше 65%. Часть продукции холдинга экспортируется в Монголию и Казахстан. Ангарскцемент, контролируемый Сибирским цементом, занимает около 90% рынка Иркутской области. В Читинской области предприятие контролирует около 80% рынка, в Республике Бурятия – 62%.

Конкурентом Сибирского цемента в регионе является новосибирская Группа РАТМ, которой принадлежит завод Искитимцемент (суммарная мощность – 2.6 млн. т.). Искитимцемент является единственным цементным завод в Новосибирской области, с долей поставок цемента, равной 80%. В целом доля Группы РАТМ на всем рынке Сибири оценивается примерно в 25%, что составляет 2.5% от российского рынка.

До определенного времени Сибирский цемент и РАТМ старались не конфликтовать друг с другом, однако в 2004 г. они столкнулись в борьбе за Ангарскцемент, в ходе которой контроль получил более агрессивный Сибирский цемент.

Хотя 50.5% акций Ангарскцемент принадлежит РАТМ, а Сибирскому цементу только 49.3%, управление заводом осуществляет последний, и, по-видимому, в этом конфликте окончательная точка еще не поставлена.

На Дальнем Востоке основным оператором цементного рынка является холдинг Парк-групп/Baring Vostok, который контролирует заводы Спасскцемент и Теплоозерский цементный завод с производственной мощностью 3.4 млн. т и 0.8 млн. т соответственно. На эти два завода приходится около 80% рынка региона и чуть более 2% от российского рынка.

В Приволжском федеральном округе крупнейшим цементным заводом является Мордовцемент, принадлежащий, по неофициальным данным, брату нынешнего президента Мордовии. Рыночная доля Мордовцемента в регионе составляет, по нашим оценкам, около 30%. В то же время значительную часть своей продукции предприятие поставляет в Московский регион, где контролирует около 8% рынка.

Общая мощность самого завода – 3.45 млн. т. Кроме того, на его базе сформирован промышленный холдинг, включающий приобретенный недавно в Ульяновской области Сенгилеевский цементный завод мощностью 0.3 млн. т, а также ряд строительных предприятий региона.

Мордовцемент, по нашему мнению, является одним из потенциальных объектов поглощения.

Среди иностранных цементных корпораций на российском рынке работают швейцарская компания Holcim, французская Lafarge и две немецких – Heidelberg Cement Group и Dyckerhoff. В целом на долю иностранцев в России приходится около 18.1 млн. т производственных мощностей, что составляет порядка 23% от общероссийского уровня. В общей сложности заводы, контролируемые иностранными холдингами, в 2005 г. продали 9.8 млн. т цемента, что равнялось 20% российского рынка. На российском цементном рынке действуют также заводы, которые не входят в какой-либо известный цементный холдинг или российскую промышленную группу, а контролируются менеджментом или государством. Общая совокупная мощность таких заводов – 11.6 млн. т, что составляет порядка 15.9% от всех российских мощностей.

Наиболее крупными из них являются:
Новоросцемент (Каснодарский край) – 4.6 млн. т,
Себряковцемент (Волгоградская область) – 2.4 млн. т,
Горнозаводскцемент (Пермская область) – 2.7 млн. т;

Кузнецкий цементный завод (Кемеровская область) мощностью 1 млн. т, производящий цемент «сухим» способом.

Данные заводы являются главными кандидатами на поглощение основными игроками рынка, либо вокруг них, скорее всего, будут формироваться какие-то новые строительные холдинги.

Рост цен на цемент, вызванный его ожидаемым дефицитом, заставил практически всех крупных игроков поспешить с объявлением о реализации крупномасштабных инвестиционных планов.

Самую масштабную инвестиционную программу объявил холдинг Евроцемент груп. Его программа рассчитана до 2008 г. и составляет более $587.5 млн., из которых $560 млн. приходится на Россию, $27.5 млн. – на Украину. Кроме того, в Липецкой, Воронежской и Рязанской областях планируется построить три современных цементных завода, что позволит увеличить мощности входящих в группу заводов более чем на 9 млн. т.

Компания Lafarge планирует модернизировать оба принадлежащих ей завода. По разным заявлениям представителей Lafarge в России, инвестиции в размере от 70 млн. до 125 млн. евро будут направлены на модернизацию и увеличение мощностей Воскресенскцемента и Уралцемента. HeidelbergCement решила вложить 40 млн. евро в расширение мощностей Сланцевского цементного завода.

Среди региональных игроков о крупных инвестиционных планах заявил Сибирский цемент. В частности, холдинг планирует реализовать проект по строительству технологической линии для производства цемента по «сухому» способу в Красноярске. Проектная мощность составит 1.2 млн. т в год.

Кроме того, крупным игроком цементного сектора хочет стать Базэл Олега Дерипаски. Он планирует создать цементный холдинг с общими производственными мощностями, равными 9 млн. т цемента в год. Для этих целей Базэл собирается построить два цементных завода – в Рязанской области и Красноярском крае, а также ведет переговоры о приобретении Новоросцемента – крупнейшего предприятия отрасли. Учитывая масштабность объявленных инвестиционных проектов и необходимость в привлечении ресурсов, игроки рынка наверняка активизируют свою деятельность в отношении реализации планов по IPO. В частности, Евроцемент груп не исключает возможности проведения IPO и намерено в течение 2–3 лет провести подготовку к выходу на фондовый рынок. Сибирский цемент заявляет, что может провести IPO не ранее 2008 г.

Между тем срок строительства нового цементного завода мощностью 1 млн. т составляет не менее 2 лет. Несмотря на то, что практически все цементные компании объявили о планах по строительству новых цементных мощностей, на деле же непосредственно к их реализации мало кто приступил. Выход завода на проектные мощности также потребует как минимум 2 года.

Таким образом, реально новые мощности начнут полностью работать, по нашим оценкам, не ранее 2009–2010 гг. До этого времени в Центральном и Северо-Западном федеральных округах дефицит будет только усиливаться, а в уровень загрузки мощностей в остальных регионах – увеличиться до пиковых, что в итоге приведет к общероссийскому росту цен.

Антанта Капитал

В нашем рейтинге событий произошли изменения.

Рейтинг событий, влияющих на Российский рынок

Событие	Рейтинг	Прогноз
МАКРОЭКОНОМИКА
Общая ситуация на мировых фондовых рынках	B
Макроэкономическая ситуация в CША	D
Макроэкономическая ситуация в России	B
ПОЛИТИКА
В лондонском Сити будет установлена цена акций "Роснефти"	A
СЫРЬЕВЫЕ РЫНКИ
Уровень мировых цен на нефть	B
Уровень мировых цен на металлы	A
ОТРАСЛЕВЫЕ И КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ
"Газпром" обнародовал новый прогноз операционных и фин. показателей	B
"Вымпелком" выходит на рынок Грузии	B
Производителям жел. руды предъявлены налоговые претензии за 2005 г	A
Биржи приостановят торги акциями Сбербанка с 21 июля	C

ПРИМЕЧАНИЕ: В столбце 2 в скобках указан рейтинг события, присвоенный ему в прошлом прогнозе. В столбце 3 указано знак влияние события на рынок.
Наиболее сильное влияние на рынок оказывают события с рейтингом А, события имеющие рейтинг D по нашей шкале оказывают слабое влияние.

Инвестиционный фон - нейтральный