ЦБ в роли вратаря. Что будет с рынком и рублем при более жесткой ДКП

Банк России преподнес рынку неприятный сюрприз, неожиданно уменьшив шаг снижения ставки. Ключевая ставка по итогам заседания ЦБ снижена на 0,25 п.п., до 14,25%. Аналитики в основном прогнозировали, что регулятор продолжит действовать прежними темпами – с шагом в 0,5 п.п.

Сигнал Центробанка также не обнадеживает. ЦБ упомянул, что будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях. Однако он предупредил, что может потребоваться более высокая траектория ставки, чем было заложено в апрельском базовом сценарии. А глава регулятора Эльвира Набиуллина заявила на пресс-конференции, что пространство для снижения ставки сократилось.

Рынок, который в последнее время и так пребывал в унынии из-за санкционных угроз, отреагировал новым витком падения. Индекс МосБиржи сразу после заседания ЦБ упал примерно на 1,5%, на пике до 2401,64 пункта, а затем частично компенсировал потери. К 17:13 мск он опускается на 0,90%, до 2419,30 пункта. Облигации также отреагировали негативно, индекс RGBI опускается на 0,55%, до 117,5 пункта.

Несмотря на локально негативную реакцию долгового рынка, в облигациях еще остаются возможности зафиксировать высокую доходность на длительный срок. Действуйте на опережение - зафиксируйте двузначную доходность на годы вперед даже при снижении ставок.

Чем объясняется решение ЦБ

Сам Центробанк пояснил, что устойчивый рост цен, хотя и немного снизился, но в целом остается в диапазоне 4-5% в пересчете на год. В последние месяцы ускорился рост кредитования. Кроме того, бюджетная политика на трехлетнем горизонте будет более стимулирующей, чем ожидалось ранее.

Набиуллина на пресс-конференции отметила, что хотя инфляционные ожидания уменьшились как у бизнеса, так и у населения, они все еще остаются повышенными. На июньскую инфляцию повлияет произошедший всплеск цен на топливо. Кроме того, в последние недели произошел разворот в динамике цен на плодоовощную продукцию после нетипично сильного снижения весной.

В целом, по ее словам, баланс рисков сильнее сместился в сторону проинфляционных. «В отношении риска пересмотра параметров бюджетной политики можно сказать, что он, по сути, уже реализуется, но сохраняется неопределенность относительно его масштаба. Сохраняются риски со стороны дефицита кадров и инфляционных ожиданий. Выросли проинфляционные риски, связанные с временным снижением предложения в отдельных отраслях», - перечислила глава ЦБ. Она предупредила, что в дальнейшем могут потребоваться и паузы в снижении ставки.

Также Набиуллина описала ситуацию в футбольных терминах, подчеркнув, что ЦБ «чувствует себя вратарем на защите от инфляции». «Наверное, много матчей, в которых исход решается именно надежностью вратарей. Кто-то должен защищать и держать эти ворота», - сказала она.

В пресс-конференции также участвовал зампред ЦБ Алексей Заботкин, который предупредил, что политика ЦБ не будет полностью нейтральной даже в 2028 году, если «бюджетная политика будет по-прежнему не в режиме нулевого структурного первичного дефицита». По его словам, денежно-кредитная политика «должна будет это компенсировать, при прочих равных».

Директор по инвестициям «Астра Управление активами» Дмитрий Полевой по итогам заявлений ЦБ обращает внимание, что регулятор остался в максимально защитной позиции, во многом игнорируя последние данные и фокусируясь исключительно на рисках для инфляции.

«Экономическая динамика ЦБ по-прежнему видится растущей. Неспособность правительства взять под контроль бюджетные параметры и снять неопределенность по бюджетным параметрам – основная причина столь жёсткой позиции даже при текущем повышенном уровне номинальных и реальных ставок. Видимо, они должны также снять риски вторичных проинфляционных эффектов дорожающего топлива. Пауза при такой риторике была бы более понятным исходом, чем -25 б.п.», - оценил Полевой.

Аналитики InvestFuture полагают, что главный сигнал ЦБ спрятан в части про бюджет. «ЦБ фактически передал мяч Минфину. В апреле регулятор лишь предупреждал: если расходы и структурный дефицит окажутся выше, ставку придётся удерживать на высоком уровне дольше. Теперь это уже не гипотетический риск», - рассуждают эксперты. По их мнению, регулятор обозначил свои красные линии: если Минфин продолжит активно поддерживать спрос расходами, Банк России будет компенсировать это более дорогими деньгами.

Как решение ЦБ повлияет на экономику и инфляцию

Как отмечает главный аналитик «Совкомбанка» Михаил Васильев, в целом монетарная политика останется жёсткой, то есть продолжит охлаждать потребительский и инвестиционный спрос, а также стимулировать склонность граждан и бизнеса к сбережениям, а не тратам. Кроме этого, замедлению инфляции будет способствовать крепкий курс рубля.

«Мы прогнозируем, что инфляция на конец года составит 5,4% из-за большого количества разовых факторов (например, индексации тарифов ЖКХ с 1 октября на 10%). При этом устойчивая инфляция во втором полугодии, вероятно, останется вблизи 4% или ниже, что позволит ЦБ дальше постепенно смягчать монетарную политику», - оценил Васильев.

Он подчеркивает, что значительная часть корпоративных кредитов выдана по плавающей ставке. Поэтому сегодняшнее снижение ключевой ставки на 25 б.п. приведёт к тому, что бизнес будет меньше тратить на обслуживание долга. «Мы ожидаем, что экономика в этом году вырастет на 0,5% после роста на 1% в прошлом году. Мы считаем, что в экономике сохранится полная занятость, т.е. говорить о рецессии не приходится. При этом экономический рост, как и в прошлом году, останется сильно неравномерным», - прогнозирует эксперт.

Набиуллина на пресс-конференции отметила, что не видит признаков переохлаждения российской экономики.

Что будет дальше со ставкой

Инвестиционный стратег «Гарда Капитал» Александр Бахтин говорит, что у него взгляд на следующее заседание ЦБ, которое пройдет 24 июля, пока осторожный: возможны как снижение ставки еще на 25 б.п., до 14%, так и пауза. «Прогноз на конец года остается прежним – 13%. Проинфляционные риски – бюджет, осеннее повышение тарифов ЖКХ, сезонное ослабление рубля – будут способствовать замедлению темпов снижения «ключа», - считает он.

По мнению Полевого, при неизменности основных факторов обновлённый прогноз в июле, вероятно, покажет более высокую траекторию ставки на горизонте 2027-28, возможно, изменения коснутся и 2026. «Наше понимание ситуации в экономике по-прежнему поддерживает ожидания дальнейшего снижения ставки, но до прояснения бюджетных параметров оно может оставаться более медленным. В ближайшее время мы уточним свои ожидания на 2026-27, но в июле ожидаем дальнейшего снижения на 25-50 б.п.», - подчеркнул эксперт.

Васильев ожидает на следующем заседании ЦБ снижения ставки еще 0,25 п.п., до 14%. Инвестбанкир Евгений Коган также считает наиболее вероятным, что ставку в июле снизят еще раз на 0,25 п.п. «Если продолжить таким же темпом на каждом заседании, на конец года выйдет на 13,25%», - добавил он.

Как поведет себя рубль

По мнению Васильева, по-прежнему жёсткая монетарная политика продолжит оказывать поддержку рублю, хотя эта поддержка постепенно сокращается вместе с каждым снижением ключевой ставки.

«Высокая ключевая ставка способствует привлекательности сбережений в рублях, охлаждает потребительский и инвестиционный спрос и спрос на импорт (то есть спрос на валюту), делает дорогой спекулятивную игру против рубля. Экспортёрам при текущей высокой рублевой ставке выгоднее продавать валютную выручку, а не кредитоваться в рублях для финансирования текущих рублевых расходов. Также в пользу рубля выступают всё ещё повышенные сырьевые цены из-за конфликта на Ближнем Востоке, сдержанный спрос на импорт и низкий спрос на валюту для оттока капитала», - перечислил эксперт.

При этом, по его словам, укрепление рубля сдерживается сезонным увеличением спроса на валюту для зарубежных летних отпусков и покупками валюты Минфином по бюджетному правилу на 5,3 млрд руб. в день. «Мы ожидаем, что рубль в ближайшие недели останется крепким и продолжит торговаться в устоявшихся диапазонах 71-76 за доллар, 10,5-11,2 за юань, 82-88 за евро», - добавил Васильев.

Бахтин ожидает, что рубль в течение лета ослабится до 76-78 за доллар, добавив проинфляционный фактор. «Для рубля исход сегодняшнего заседания более благоприятен, чем ожидалось. Снижение ставок будет происходить медленнее, и соответственно, системное давление на нацвалюту будет менее выраженным. Рубль продолжит опираться на приток повышенной экспортной выручки ближайшие 1,5-2 месяца, но, как правило, с третьего квартала уже наблюдается оживление импорта, плюс валюта покупается населением под отпуска», - пояснил он.

Как дальше жить фондовому рынку

Как отмечает руководитель отдела макроэкономического анализа «Финама» Ольга Беленькая, сочетание неожиданного для большинства аналитиков сокращения шага и ужесточения риторики означает, что снижение ключевой ставки может замедлиться, и экономике придется дольше жить с высокими процентными ставками. Это негативные сигналы для долгового и фондового рынков, предупредила эксперт.

Дмитрий Полевой отмечает, что отсутствие обеспокоенности за рост доходностей ОФЗ – крайне неожиданный для регулятора посыл в сторону ключевого сегмента финансового рынка, определяющего уровень ставок в экономике. «Видимо, столь высокие реальные ставки, по которым придётся занимать Минфину, должны его дополнительно дисциплинировать «рублём». Неудивительно, что доходности средних и длинных ОФЗ после этого превысили уровень 15% и краткосрочно могут расти до 15,25-15,30%, более значительного снижения цен не ожидаем. Снижение рынка акций усилилось, что также является фактором ужесточения ДКУ. Но его значимость для экономики и регулятора , видимо, минимальна», - делает вывод эксперт.

Александр Бахтин подчеркивает, что негатива для рынка сейчас хватает и без учета монетарного фактора – ширятся санкционные угрозы, продолжаются резонансные инциденты с БПЛА, рубль все еще относительно крепкий. «В то же время многие акции перепроданы, и отскок к 2500 п. (по индексу МосБиржи – прим. Finam.ru) может быть стремительным при первом заметном рыночном, геополитическом или корпоративном позитиве», - добавил он.

Аналитики InvestFuture говорят, что по итогам решения ЦБ под давлением оказались и акции, и облигации. «Пока новых драйверов не появится, нервозность на рынке, скорее всего, сохранится, а движение ниже 2400 пунктов уже не выглядит чем-то невозможным», - предупредили они.

По словам Михаила Васильева, цикл снижения ставки все же продолжается, это поддерживает интерес инвесторов, в первую очередь, к облигациям. «Мы ожидаем дальнейшего постепенного снижения рублевых ставок, поэтому инвестору разумно фиксировать текущие высокие доходности на длительный срок», - отметил он.

При этом, факторами неопределенности для российского рынка остаются развитие украинского конфликта, предстоящие изменения в бюджете, возможность возобновления войны на Ближнем Востоке. «Поэтому мы считаем разумным держать диверсифицированный портфель, который будет устойчив к разным развитиям событий в геополитике и внутренней монетарной политике. Консервативным инвесторам пока разумно выбирать рублевые депозиты (с доходностью 12-13%), фонды ликвидности (~13,5%) и надёжные корпоративные облигации (с постоянным и переменным купоном, 14-19%). Часть портфеля можно держать в длинных ОФЗ и акциях в ожидании дальнейшего замедления инфляции и продолжения снижения ключевой ставки. На случай возможного ослабления рубля разумно держать в портфеле валютные активы, в том числе замещающие облигации и золото», - полагает Васильев.

Сама глава ЦБ Эльвира Набиуллина также высказалась на пресс-конференции по поводу фондового рынка, отметив, что текущая ситуация не требует вмешательства со стороны государства.

Она подчеркнула, что в настоящее время волатильность рынка существенная, но все-таки ее нельзя называть какой-то экстраординарной. «Нужно понимать, что колебания на рынке акций – это неизбежно. Оценивать тренды нужно на длительной дистанции. Если кто-то считает акции недооцененными, то это повод покупать», – заключила глава ЦБ.