ЦБ ожидаемо сохранил нейтральный сигнал

Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 14%, что соответствовало ожиданиям консенсуса и нашему базовому сценарию. Сигнал при этом ожидаемо остался нейтральным: на ближайших заседаниях регулятор будет принимать решения, основываясь на поступающих данных, и может как снизить ключевую ставку, так и оставить неизменной. При принятии решений Банк России, как и раньше, будет уделять повышенное внимание динамике инфляции, инфляционных ожиданий, рискам со стороны внутренних и внешних условий.

Регулятор продолжает ориентироваться на факторы, обозначенные на предыдущих заседаниях, – временное сокращение производственных и логистических мощностей, более стимулирующую бюджетную политику в среднесрочной перспективе, продолжение умеренного роста экономики.

Тональность пресс-релиза, как представляется, ужесточилась несущественно: новые среднесрочные проинфляционные риски не появились, но подчеркивается необходимость сдержанного роста совокупного спроса для уменьшения устойчивой инфляции.

Основным препятствием для снижения ключевой ставки остается сохранение устойчивой инфляции на уровне 5-6% и преобладание проинфляционных рисков на среднесрочном горизонте.

В базовом сценарии по-прежнему предполагаем, что в дальнейшем Банк России будет плавно снижать ключевую ставку, при этом вероятность пауз на отдельных заседаниях остается высокой. Регулятор может принимать тактические решения о сохранении ключевой ставки в зависимости от выходящих данных, внешних и внутренних условий.

Исход декабрьского заседания во многом может определяться влиянием повышения тарифов на инфляцию и инфляционные ожидания, интенсивностью внешних шоков и их воздействием на макроэкономические показатели. В базовом сценарии ожидаем сохранение ключевой ставки в декабре. Банк России может возобновить плавное снижение ключевой ставки в первом квартале 2027 г., при этом вероятность пауз на отдельных заседаниях остается высокой.

Обновленный макропрогноз Банка России предполагает следующее:

- формально прогноз ЦБ предполагает, что в конце 2026 года ключевая ставка может составлять от 13,75% до 14,25% (в июльском прогнозе от 13,25% до 14%)

- в 2027 году ключевая ставка в среднем может составить 12,5-13,5% (в июльском прогнозе 10,5-12,5%), в 2028 г. – 9,0-10,0% (в июльском прогнозе 8,0-9,0%);

- оценка нейтральной ключевой ставки составила 7,5-8,5% (без изменений к июльскому прогнозу)

- инфляция в конце 2026 г. может составить 7,1-7,6% г/г (в июльском прогнозе 6,0-7,0% г/г), в 2027-2029 гг. будет находиться вблизи 4% г/г (без изменений к июльскому прогнозу Банка России)

- ВВП в 2026 г. может вырасти на 0,5-1,0% г/г (в июльском прогнозе: 0,0-1,0%), в 2027 г. – на 1,0-2,0% (в июльском прогнозе на 1,5-2,5%), в 2028-2029 гг. – ежегодно на 1,5-2,5% г/г (без изменений к июльскому прогнозу Банка России)

- портфель корпоративных кредитов (вкл. облигации и пр. требования) в 2026 г. может вырасти на 9-12% (в июльском прогнозе на 7-11%), в 2027 г. – на 6-11% (в июльском прогнозе на 7-12%), в 2028-2029 гг. – ежегодно на 8-13% (без изменений к июльскому прогнозу Банка России)

- темп роста портфеля кредитов физическим лицам в 2026 г. ожидается на уровне 5-8% (в июльском прогнозе на 5-9%), в 2027 г. – на 5-10% (без изменений к июльскому прогнозу Банка России), в 2028-2029 гг. – ежегодно на 8-13% (без изменений к июльскому прогнозу Банка России)

- средняя цена нефти для налогообложения в 2026 г. ожидается на уровне $72/барр. ($60 в июльском прогнозе), в 2027 г. – $55/барр. ($50 в июльском прогнозе), в 2028-2029 гг. – $50/барр. (без изменений к июльскому прогнозу Банка России). 

Базовый сценарий УК не меняется: предполагается отсутствие существенных изменений в геополитике и санкционном давлении для РФ, снижение цен на российскую нефть в 2027 г. до 56 долл./барр. Курс доллара до конца 2026 года может находиться в диапазоне 75-85 руб./долл. в зависимости от цен на нефть, в 2027 г. при нормализации ситуации на Ближнем Востоке и падении нефтяных цен ожидается ослабление рубля в границах 85-95 руб./долл..

Дисбаланс на топливном рынке, более высокая индексация тарифов, другие разовые факторы и более высокий структурный дефицит бюджета могут привести к тому, что инфляция в 2026 г. составит 7,0-8,0% г/г. В 2027 г. ожидается снижение инфляции до 5,5-6,0% г/г, что выше цели и прогноза Банка России из-за более высоких оценок расходов бюджета и структурного дефицита бюджета (1,4% ВВП в базовом сценарии), а также вклада шоков предложения в инфляцию на уровне 0,5-1,0 п.п.

В базовом сценарии ожидаем возобновление плавного снижения ключевой ставки в первом квартале 2027 г., к концу 2027 г. ключевая ставка может достигнуть 12,75% (среднее значение в 2027 г. – 13,3%).

Геополитика, курс рубля и изменение экономической активности могут как ускорить, так и затормозить цикл смягчения:

• Сохраняется неопределенность по поводу того, позволят ли геополитические условия уложиться в план по бюджетным расходам на 2027 г.

В 2023-2026 гг. отклонение фактических расходов от плановых составляло около 10% (кроме 2025 года – тогда геополитические условия были относительно благоприятными и расхождение оказалось минимальным). Если в 2027 г. отклонение будет таким же, как в большинство предыдущих лет (около 10%), то пространство для снижения ключевой ставки может оказаться минимальным (при финансировании расходов не за счет налогов, а долговыми инструментами или денежными остатками прошлых лет).

• Усиливаются признаки активизации потребления, снижения нормы сбережений, роста кредитования, повышения инфляционных ожиданий, неустойчивости охлаждения на рынке труда. Данные пока не позволяют понять, что больше влияет на макроэкономические показатели – внешние шоки или фундаментальные факторы (денежно-кредитные условия).

Если динамика макроиндикаторов в основном объясняется внешними условиями, то при исчерпании действия разовых факторов Банк России в дальнейшем сможет вернуться к обсуждению снижения ключевой ставки.

Если же восстановление спроса происходит из-за избыточного смягчения денежно-кредитных условий, то пауза в снижении ключевой ставки может быть более длительной.

Также более долгое сохранение ключевой ставки может потребоваться, если внешние условия будут ухудшаться, а шоки – повторяться.

Сохранение ключевой ставки в октябре, вероятно, позволит лучше оценить вклад внутренних и внешних факторов в экономическую динамику.

Реакция финансовых рынков в моменте была негативной, но слабой.

Комментарии на пресс-конференции еще могут повлиять на динамику рынков.