ТГК-1 остаются дивидендным вариантом

Инвестиционная идея

ТГК-1 - ведущий производитель электроэнергии и тепла в Северо-Западном регионе. Установленная мощность электрогенерации - 7 ГВт, из которых 43% приходится на ГЭС. Тепловая установленная мощность - 14,5 тыс. Гкал/ч. Контрольный пакет - 52%, принадлежит ООО "Газпром энергохолдинг".

Мы подтверждаем рекомендацию "Держать", но повышаем целевую цену на 9 мес. с 0,0115 до 0,012 руб.

• Для значительного роста капитализации мы пока не видим условий, но акции TGKAмогут заинтересовать высокой дивидендной доходностью 8% на фоне низких процентных ставок.
• Несмотря на сложные условия 1-го полугодия, мы сохраняем положительные прогнозы по году. Прибыль 2020П, по нашим оценкам, составит 8,5 млрд руб. (-5% г/г), скорр. прибыль снизится на 23 г/г, до 10 млрд руб. Генерация существенного денежного потока около 8 млрд руб. позволит поддерживать дивидендные выплаты исходя из коэффициента 50% прибыли по МСФО.
• Мы отмечаем улучшение ценовой конъюнктуры на РСВ.

Краткое описание эмитента

ТГК-1 - ведущий производитель электрической и тепловой энергии в Северо-Западном регионе, объединяющий 53 электростанции. Суммарная установленная электрическая мощность составляет 7 ГВт, из них 3 ГВт - гидрогенерация. Установленная тепловая мощность - 14,5 тыс. Гкал/ч. Продажа тепла формирует около 40% выручки, поставки электроэнергии и мощности ~54% выручки. Основной рынок сбыта электроэнергии - Россия, но частично она экспортируется в Финляндию и Норвегию. Главной статьей операционных расходов является топливо, около 42%. Основное топливо - газ (~90%).

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 51,79%, находится у ООО "Газпром энергохолдинг". У Fortum Power и Heat Oy - 29,45% акций. Free float - 19%.

Факторы привлекательности

• Компания вошла в программу модернизации мощностей ДПМ-2 с двумя объектами на Автовской ТЭЦ с началом поставки мощности с 1 января 2024 года. В результате обновления генерирующая мощность данных объектов увеличится на 39,4 МВт, до 236,4 МВт. Окупаемость проектов будет гарантироваться через повышенные платежи в течение 16 лет.
• ТГК-1 получает субсидии от города Санкт-Петербурга после окончания многолетнего спора с Комитетом по тарифам Санкт-Петербурга.  
• Вопрос с Санкт-Петербургскими теплосетями получил положительное развитие в 2019 году. Город выделяет финансирование взамен на увеличение доли в уставном капитале после допэмиссии. В 2020 году ТГК-1 получит бюджетные инвестиции 3 млрд руб. в обмен на увеличение доли в АО "Теплосеть Санкт-Петербурга".
• Компания перешла на коэффициент дивидендных выплат 50% прибыли по МСФО в этом году.

Финансовые показатели

• Отчет 2К 2020 отразил влияние снижения спроса на энергопотребление на фоне карантинных мер. Прибыль акционеров сократилась в 2К 2020 на 33%, до 2,2 млрд руб., EBITDA- на 14% г/г, до 5,7 млрд руб. Всего за полгода ТГК-1 заработала 6,5 млрд руб. (-31% г/г).

На выручку повлияло падение цен на свободном рынке от высокой базы 1П 2019, а также уменьшение поставок электроэнергии, мощности и тепла. Экспорт упал в 1П 2020 в 7 раз, до 137 млн руб. Субсидии за тепло уменьшились на 38% в 1П, до 1 345 млн руб., в сравнении с 2 159 млн руб. в 1П 2019.

• Сгладить эффект кризиса и погодных условий помогло наличие более рентабельных ГЭС в портфеле активов. Их выработка увеличилась на 18% при сокращении на 12% с ТЭС.
• Несмотря на умеренный спад показателей прибыли, мы оцениваем результаты как приемлемые с учетом внешних вызовов 1-го полугодия - теплой зимы и пандемии. Компания работает при довольно низкой долговой нагрузке (чистый долг 0,7х EBITDA), и на текущий момент у эмитента нет потребности в крупных капитальных затратах.
• Текущая благоприятная ценовая конъюнктура на РСВ в 1-й ценовой зоне (ЦЗ) позволит улучшить показатели выручки и прибыли.

Источник: АТС

• Несмотря на сложные условия 1-го полугодия мы сохраняем положительные прогнозы по году. Прибыль 2020П, по нашим оценкам, составит 8,5 млрд руб. (-5% г/г), скорр. прибыль снизится на 23 г/г, до 10 млрд руб. Генерация существенного денежного потока около 8 млрд руб. позволит поддерживать дивидендные выплаты исходя из коэффициента 50% прибыли по МСФО.

Основные финансовые показатели

Источник: данные компании, расчеты ГК "ФИНАМ"

Прогноз по ключевым финансовым показателям

Источник: данные компании, прогноз ГК "ФИНАМ"

Дивиденды

В феврале этого года "Газпром" анонсировал переход своих "энергодочек" на коэффициент выплат 50% прибыли по МСФО. За 2019 год компания выплатила рекордные дивиденды в размере 0,00104 руб. (+61% г/г). Выплаты за 2020 год могут оказаться немного ниже из-за пандемии и составить, по нашим прогнозам, 0,00098 руб., но мы обращаем внимание, что этот вариант предлагает достаточно высокую доходность - около 8%.

Источник: данные компании, прогноз ГК "ФИНАМ"

Оценка

Мы подтверждаем рекомендацию "Держать", но повышаем целевую цену на 9 мес. с 0,0115 до 0,012 руб. Текущий курс 0,012 руб. мы считаем вполне обоснованным в сложившихся обстоятельствах.

По мультипликаторам акции ТГК-1 торгуются с дисконтом к аналогам в среднем 22% (с таргетом 0,0148 руб.). Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 0,0134 руб. при прогнозном дивиденде за 2020 год 0,00098 руб. и целевой доходности 7,3%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам форвардным P/E 1Y (3,9х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (2,8х) предполагает таргет 0,0086 руб. Агрегированная целевая цена - 0,012 руб. с потенциалом 1%.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК "ФИНАМ"

Техническая картина акций

Акции находятся в коррекционной фазе после закрытия дивидендного реестра. Уровень поддержки - 0,011 руб., сопротивление - 0,0125.

Источник: Thomson Reuters