ТГК-1 - дивидендная и недооцененная
|
ТГК-1 |
|
|
Рекомендация |
Покупать |
|
Целевая цена |
0,0125 руб. |
|
Текущая цена |
0,0099 руб. |
|
Потенциал |
26% |
Инвестиционная идея
ТГК-1 - ведущий производитель электроэнергии и тепла в Северо-Западном регионе. Установленная мощность электрогенерации - 7 ГВт, из которых 43% приходится на ГЭС. Тепловая установленная мощность - 14,5 тыс. Гкал/ч. Контрольный пакет - 52%, принадлежит ООО "Газпром энергохолдинг".
Мы повышаем рекомендацию до "Покупать" с целевой ценой 0,0125 руб. Потенциал 26% в перспективе года и 37% с учетом дивидендов.
- Прибыль акционеров снизилась в 2019 году на 12%, до 8,9 млрд руб., на фоне списаний по основным средствам в размере 5,2 млрд руб. В остальном результаты мы считаем позитивными: скорр. прибыль составила рекордные 13,1 млрд руб. (+27%), скорр. EBITDA - 27,7 млрд руб. (+31%).
- В этом году ТГК-1 перейдет на выплату дивидендов в размере 50% прибыли по МСФО. Дивиденд может составить 0,00104 руб., что на 61% выше, чем в прошлом году, и предлагает инвесторам доходность 10,4% при среднеотраслевой 9,0%.
- Акции торгуются с существенным дисконтом по мультипликаторам по отношению к аналогам. Текущая капитализация предполагает оценку в 4,3х годовой прибыли за 2019 год и 3,8х по прибыли 2020П при медиане по российской генерации 6,5х и 4,7х соответственно.
- Прогресс по норме выплат до 50% - это позитивный сигнал для долгосрочной биржевой истории ТГК-1, и после стабилизации рыночных настроений высокая дивидендная доходность и низкие мультипликаторы ТГК-1 привлекут инвесторов.
|
Основные показатели акций |
|
|
Тикер |
TGKA |
|
ISIN |
RU000A0JNUD0 |
|
Рыночная капитализация |
38,3 млрд руб. |
|
Кол-во обыкн. акций |
3 854 млрд |
|
Free float |
19% |
|
Мультипликаторы |
|
|
P/E LTM |
4,3 |
|
P/E 2020Е |
3,8 |
|
EV/EBITDA LTM |
2,8 |
|
EV/EBITDA 2020Е |
2,8 |
|
DY 2019E |
10,4% |
Краткое описание эмитента
ТГК-1 - ведущий производитель электрической и тепловой энергии в Северо-Западном регионе, объединяющий 53 электростанции. Суммарная установленная электрическая мощность составляет 7 ГВт, из них 3 ГВт - гидрогенерация. Установленная тепловая мощность - 14,5 тыс. Гкал/ч. Продажа тепла формирует около 40% выручки, поставки электроэнергии и мощности ~54% выручки. Основной рынок сбыта электроэнергии - Россия, но частично она экспортируется в Финляндию и Норвегию. Главной статьей операционных расходов является топливо, около 42%. Основное топливо - газ (~90%).
Структура капитала. Контрольный пакет акций, 51,79%, находится у ООО "Газпром энергохолдинг". У Fortum Power и Heat Oy 29,45% акций. Free float - 19%.
К факторам привлекательности ТГК-1 мы относим следующие:
Компания вошла в программу модернизации мощностей ДПМ-2 с двумя объектами на Автовской ТЭЦ с началом поставки мощности с 1 января 2024 года. В результате обновления генерирующая мощность данных объектов увеличится на 39,4 МВт, до 236,4 МВт. Окупаемость проектов будет гарантироваться через повышенные платежи потребителей с базовой доходностью 14% при доходности ОФЗ 8,5% в течение 16 лет.
ТГК-1 получает субсидии от города Санкт-Петербурга после окончания многолетнего спора с комитетом по тарифам СПБ.
Вопрос с Санкт-Петербургскими теплосетями получил положительное развитие в 2019 году. Город выделяет финансирование взамен на увеличение доли в уставном капитале после допэмиссии.
Многолетняя история повышения дивидендов может продолжиться за счет перехода к норме выплат 50% прибыли по МСФО.
|
Финансовые показатели, млрд руб. |
||||
|
Показатель |
2019 |
2020П |
||
|
Выручка |
97,3 |
95,8 |
||
|
EBITDA |
22,5 |
23,1 |
||
|
Чистая прибыль |
8,9 |
10,1 |
||
|
Финансовые коэффициенты |
||||
|
Показатель |
2018 |
2019 |
||
|
Маржа EBITDA |
22,6% |
23,1% |
||
|
Ч. долг / EBITDA |
0,58 |
0,73 |
||
Финансовые показатели
Прибыль акционеров снизилась в 2019 году на 12%, до 8,9 млрд руб., на фоне списаний по основным средствам в размере 5,2 млрд руб. В остальном результаты мы считаем позитивными: скорр. прибыль составила рекордные 13,1 млрд руб. (+27%), скорр. EBITDA - 27,7 млрд руб. (+31%) с маржой 28,4% (22,8% в 2018 г.). Позитивно повлияло получение субсидии за тепло - 4,2 млрд руб. (0,7 млрд руб. в 2018 г.), повышение спотовых цен на электроэнергию на 8%, новую мощность (+5,4%), а также роспуск резервов на 0,5 млрд руб. Денежный поток после уплаты процентов - 8,5 млрд руб. (+24%).
Выработка э/э сократилась на 3,6% в сравнении с прошлым годом на фоне снижения выработки ГЭС на 8,9%. Это компенсировано ростом цен на электроэнергию на рынке РСВ. Выработка с ТЭС повысилась на 0,6%.
Чистый долг увеличился на 34% за год, до 16,3 млрд руб., на фоне выдачи займа 10 млрд руб., но относительно EBITDA чистый долг небольшой - 0,73х.
Прибыль в 2020 году, по нашим оценкам, составит 10 млрд руб. (+12% г/г), скорр. прибыль снизится на 17%, до 10,8 млрд руб. В этом году неблагоприятный эффект на результаты электроэнергетиков окажет снижение энергопотребления на фоне аномально теплой зимы и антивирусных мер, снижение спотовых цен на электроэнергию от высокой базы прошлого года, а также меньшая доходность ДПМ после снижения ставок по ОФЗ в прошлом году.
Вместе с тем такой прогноз предполагает достаточно высокую операционную рентабельность и может обеспечить дивиденды с привлекательной доходностью 12% при норме выплат 50%.
Основные финансовые показатели
|
Показатель, млн руб., если не указано иное |
4К 2019 |
4К 2018 |
Изм., % |
2019 |
2018 |
Изм., % |
|
Выручка |
27 431 |
28 747 |
-4,6% |
97 256 |
92 455 |
5,2% |
|
EBITDA |
354 |
4 685 |
-92,5% |
22 500 |
20 887 |
7,7% |
|
Маржа EBITDA |
1,3% |
16,3% |
-15,01% |
23,1% |
22,6% |
0,54% |
|
Чистая прибыль акц. |
-1 787 |
1 845 |
-196,9% |
8 928 |
10 118 |
-12% |
|
CFO |
- |
- |
- |
22 152 |
18 291 |
21% |
|
FCFF |
- |
- |
- |
8 528 |
6 896 |
24% |
|
4К 2019 |
3К 2019 |
4К 2018 |
Изм., к/к |
Изм., YTD |
|
|
|
Чистый долг |
16 377 |
4 105 |
12 193 |
299% |
34% |
|
|
Чистый долг / EBITDA |
0,73 |
0,15 |
0,58 |
|
|
|
Источник: данные компании, расчеты ГК "ФИНАМ"
Прогноз по ключевым финансовым показателям
|
Показатель, млрд руб., если не указано иное |
2016 |
2017 |
2018 |
2019 |
2020П |
|
Выручка |
78,9 |
87,4 |
92,5 |
97,3 |
95,8 |
|
EBITDA |
16,3 |
20,4 |
20,9 |
22,5 |
23,1 |
|
Скорр. EBITDA |
17,9 |
21,0 |
21,1 |
27,7 |
24,0 |
|
Чистая прибыль акционеров |
5,4 |
7,6 |
10,1 |
8,9 |
10,1 |
|
Скорр. прибыль |
6,7 |
8,0 |
10,3 |
13,1 |
10,8 |
|
Чистый долг |
23,8 |
17,7 |
12,2 |
16,4 |
12,0 |
|
Ч. долг / EBITDA |
1,46 |
0,87 |
0,58 |
0,73 |
0,52 |
|
CFO |
14,2 |
17,2 |
18,3 |
22,2 |
22,4 |
|
CAPEX |
9,3 |
10,3 |
11,4 |
13,6 |
14,0 |
|
FCFF |
7,2 |
8,6 |
7,9 |
9,9 |
8,4 |
|
Дивиденды |
1,3 |
1,9 |
2,5 |
4,0 |
4,6 |
|
Норма выплат |
25% |
24% |
24% |
50% |
50% |
|
DPS, коп. |
0,035 |
0,049 |
0,064 |
0,104 |
0,119 |
Источник: данные компании, прогноз ГК "ФИНАМ"
Дивиденды
В этом году компания, как ожидается, перейдет на коэффициент выплат 50% прибыли по МСФО. Дивиденд, таким образом, может составить рекордные 0,00104 руб. на акцию, что предполагает рост платежа на 61% г/г и транслирует доходность свыше 10% при среднеотраслевой DY 2019П 9,0%.
Источник: данные компании, прогноз ГК "ФИНАМ"
Оценка
Мы повышаем рекомендацию по акциям TGKA с "Держать" до "Покупать" с целевой ценой 0,0125 руб.
Текущую рыночную коррекцию мы считаем временным фактором, а акции TGKA, с учетом положительных прогнозов по прибыли и дивидендам, выгодным вложением на текущих ценах. Ожидания снижения энергопотребления в этом году уже, на наш взгляд, заложены в цены после просадки более чем на 40% от годовых максимумов. Прогресс по норме выплат до 50% - это позитивный сигнал для долгосрочной биржевой истории ТГК-1, и после стабилизации рыночных настроений высокая дивидендная доходность и низкие мультипликаторы ТГК-1 привлекут инвесторов.
По мультипликаторам акции ТГК-1 торгуются с дисконтом к аналогам в среднем 56% с таргетом 0,0155 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 0,0117 руб. при среднем прогнозном дивиденде за 2019–2020 годы 0,0011 руб. и целевой доходности 9,5% при норме выплат 50%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E LTM (3,8x), форвардному P/E 1Y (3,8х), EV/EBITDA LTM (2,4х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (2,6х) означает таргет 0,0104 руб. Агрегированная целевая цена - 0,00125 руб. с потенциалом 26%.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
|
Компания |
Р/Е 2019 |
Р/Е 2020Е |
EV/EBITDA 2019 |
EV/EBITDA 2020E |
P/D 2019E |
P/D 2020E |
|
ТГК-1 |
4,3 |
3,8 |
2,8 |
2,8 |
9,6 |
8,3 |
|
Интер РАО |
5,4 |
5,0 |
2,1 |
1,9 |
22,4 |
17,3 |
|
РусГидро |
41,4 |
5,3 |
9,2 |
3,7 |
13,5 |
12,0 |
|
ОГК-2 |
4,4 |
4,2 |
3,5 |
3,5 |
8,2 |
7,8 |
|
Юнипро |
8,4 |
8,1 |
5,4 |
5,1 |
11,0 |
7,7 |
|
Энел Россия |
13,3 |
4,7 |
6,3 |
4,5 |
9,3 |
9,3 |
|
Мосэнерго |
6,5 |
4,1 |
3,6 |
2,2 |
13,0 |
8,2 |
|
Медиана, Россия |
6,5 |
4,7 |
3,6 |
3,5 |
10,6 |
8,3 |
|
Медиана, развив. страны |
12,9 |
10,3 |
10,5 |
7,5 |
19,9 |
18,4 |
Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК "ФИНАМ"
Техническая картина акций
На недельном таймфрейме акции ТГК-1 приблизились к долгосрочному диапазону поддержки 0,0084–0,0093 руб. Мы рекомендуем открывать длинные позиции по TGKA после стабилизации котировок и формирования разворотных фигур.
Источник: Thomson Reuters