Текущий уровень котировок Softline привлекателен для покупки
Мы начинаем аналитическое покрытие Softline Holding PLC с целевой цены UЅD8,8/ГДР и рекомендации "выше рынка". Бумаги Softline торговались ниже цены IPO USD7,5 в первые 14 недель после размещения, что объясняется pacпродажами акций технологического сектора и ожиданиями роста мировых процентных ставок. Дисконт к цене IPO увеличился до 44% на фоне российского геополитического риска. Мы считаем текущий уровень котировок (9,6x 2022П EVIEBITDA, дисконт к аналогам 33%) привлекательным для покупки бумаги, которая открывает доступ к ускоряющейся цифровизации компаний на развивающихся рынках. Наша целевая цена указывает на потенциал роста 105% с текущих уровней котировок и премию в 17% к цене IPO.
Softline - ведущий поставщик ИТ-решений и сервисов для nредприятий на развивающихся рынках, связывающий ИТ-вендоров с заказчиками в более чем 50 странах. Компания присутствует на каждом этапе цепочки создания стоимости ИТ- решений и сервисов и реализует возможности на рынке, объем которого достигнет USD 0,5 трлн к 2024П. Softline - один из 10 глобальиых партнеров Micгosoft, использующий это сотрудничество в качестве исходной точки доступа к ИТ- бюджетам корпораций. Сильный аппетит к росту как органическому, так и через сделки М&А позволит Softline опережать своих конкурентов в среднесрочной перспективе, что в сочетании с ожиданиями позитивной рентабельности создает привлекательиую фундаментальную историю.
Softline находится в центре глобальной экосистемы цифровой трансформации компаний. Компания является ведущим провайдером ИТ-решений и сервисов с фокусом на развивающихся рынках и соединяет более 150 тыс. клиентов в сегменте В2В с более чем 6 000 тыс. ИТ-вендорами в 56 странах мира. Softline активна на каждом этапе цепочки создания стоимости ИТ-решений и сервисов, эффективно используя экспертизу в консультировании и разработке, поставках и внедрении, управлении и оптимизации.
Объем совокупного целевого рынка достигнет USD 0,5 трлн к 2024 г., лидирующие позиции на ключевых рынках. По оценкам AMR International, объем целевого рынка Softline составил USD 352 млрд в 2020 г. При ожидаемых среднегодовых темпах роста на уровне 8,6% (что несколько выше, чем рост глобального ИТ-рынка), он может достичь примерно USD 490 млрд к 2024 г. Дополнительные возможности для роста появятся в результате глобального структурного спроса на ИТ-решения и сервисы от крупных компаний и малого и среднего бизнеса, быстрого внедрения облачных сервисов и X-aaS, услуг кибербезопасности, управляемых услуг и технологий следующего поколения, а таюке стимулирования самими вендорами цифровой трансформации компаний-заказчиков. Softline занимает топ 1-3 позиции на таких стратегических рынках как Россия, Индия и Бразилия.
Сотрудничество с Microsoft служит исходной точкой доступа к ИТ-бюджетам корпораций. MSFT - крупнейший поставщик Softline, на долю которого пришлось 48% оборота в 2020 г. Softline - один из 10 глобальных партнеров Microsoft с LSP статусом в 30 странах мира. Тесное сотрудничество с MSFT формирует прочную базу и служит основным инструментом привлечения клиентов, делая бизнес-модель компании надежной. Текущий консенсус-прогноз агентства Bloomberg предусматривает инкрементальную глобальную выручку MSFT на уровне USD 89 млрд в 2021-2023 rr., что обеспечивает прочную основу для дальнейшего роста Softline.
Многомерная стратегия роста с существенны м неорганическим компонентом. Softline демонстрирует сильное стремление к росту за счет географической экспансии, перекрестных и дополнительных продаж на существующих рынках, возможностей в сегментах облачных услуг и ИТ-сервисов. Амбиции компании основываются на потенциале роста от комплементарных сделок М&А, которые позволят обогатить портфель географий, ИТ-вендоров и продуктов, а также расширить клиентскую базу. С момента IPO Softline объявила три новых цели для покупки.
Структурные улучшения бизнеса. Последние несколько лет Softline демонстрировала положительную динамику структуры оборота, в том числе рост доли бизнеса за пределами РФ и высокомаржинальных ИТ-сервисов, диверсификацию продаж в пользу “длинного хвоста” вендоров. В соответствии с мировыми ИТ-трендами компания увеличила долю повторяющейся выручки с 38% в 2018 г. до 56% в 2020 г. и до 59% - в 1П21 и планирует выйти на 70-75% в среднесрочной перспективе.
Профиль роста лучше, чем у конкурентов, положительная траектория рентабельности, обязательства no выплате дивидендов. Наш финансовый прогноз предусматривает среднегодовые темпы роста оборота на 23% в 2020-24 в долларовом выражении и улучшение рентабельности EBITDA на основе вы ручки до 5% к 2024 г. Оборот должен вырасти на впечатляющие 38% г/г в 2021 на фоне органического роста и значительного вклада в его рост от сделок М&А. СДП выйдет на траекторию устойчивого роста, начиная с 2021 года, после некоторой волатильности в последние три года. Softline планирует начать выплату дивидендов инвесторам с 2023 календарного года.
Риски: 1) существенная зависимость оборота от продуктов Microsoft, вероятно, сохранится в среднесрочной перспективе, 2) потенциальная неспособность реализовать сделки М&А, 3) валютный риск, 4) потенциальная неспособность должным образом реагировать на изменения регулирования в ИТ-отрасли в России, 5) риск конкуренции, 6) стратегическое размещение капитала, 7) экономические санкции.
SFTL LI (Выше рынка, Целевая цена USD 8,8/ГДР) сейчас торгуется на уровне 9,6-7,6x д по мультипликатору 2022-23d EV/EBITDA, предлагая привлекательный дисконт 33-42% к ы медианному значению прямых международных аналогов. Наша целевая цена Softline, полученная на основе комбинированной оценки - методом ДДП и на основе мультипликаторов -предполагает потенциал роста 105% с текущих уровней котировок и 17% - к цене IPO. Наша оценка стоимости компании соответствует 13,2-10,4x 2022-23П EV/EBITDA (дисконт 9-20% к аналогам) и 22,4-15,9x РЕ.