"Татнефть" - деревья растут до небес?

Инвестиционная идея

Со времени предыдущего обзора "Татнефти" произошел ряд корпоративных событий, дающих основания пересмотреть оценку акций компании:

• Со времени предыдущего обзора капитализация компании выросла на треть.
• "Татнефть" опубликовала позитивную консолидированную отчетность по МСФО за 9 месяцев 2017 года.
• Компания выплатила промежуточные дивиденды за 9 месяцев 2017 года.
• "Татнефть" представила предварительные производственные показатели за 12 месяцев 2017 года. Рост добычи составил 0,9%, несмотря на участие РФ в сделке ОПЕК+. Производство нефтепродуктов снизилось на 12%
• Совет директоров утвердил изменения в Положении о дивидендной политике, подняв величину дивидендов до 50% от чистой прибыли.

С учетом произошедших изменений мы изменили нашу оценку компании в сторону повышения и изменили рекомендацию с "Продавать" до "Держать".

Тем не менее, мы полагаем, что произошедший рост капитализации делает возможную коррекцию все более вероятной.

Краткое описание эмитента

ПАО "Татнефть" им. В. Д. Шашина и его дочерние общества (в совокупности – Группа "Татнефть") входит в число крупнейших вертикально интегрированных нефтяных компаний России. Предприятия Группы занимаются исследованием и разработкой нефтяных месторождений, добычей нефти, производством нефтепродуктов и дальнейшей реализацией нефти и нефтепродуктов. С конца 2016 года в составе Группы интегрируется еще и банковский сегмент, который включает в себя ПАО "Банк ЗЕНИТ" и его дочерние предприятия.

Добыча нефти и газа, нефтеперерабатывающее производство Группы "Татнефти" в основном сосредоточены в Республике Татарстан. За пределами РТ "Татнефть" ведет бурение в Самарской, Ульяновской, Оренбургской областях и в Республике Калмыкия. Ввиду относительной выработанности основных добывающих месторождений "Татнефти" значительная часть нефти добывается с использованием различных технологий повышения нефтеотдачи пластов.

Несмотря на участие России в сделке ОПЕК+ по сокращению добычи нефти, компании удалось увеличить добычу. За двенадцать месяцев 2017 года Предприятиями Группы "Татнефть" добыто 28 939 тыс. т нефти, что на 253 тыс. т больше, чем в 2016 году (100,9%). Более 60% продаваемой нефти поставляется на экспорт.

Комплексом нефтеперерабатывающих и нефтехимических заводов "ТАНЕКО" в 2017 году переработано 8687,5 тыс. т. сырья, произведено 8199,4 тыс. т нефтепродуктов. Снижение переработки составило около 12%, что компания связывает ремонтом с проведением плановых ремонтов.

Сеть фирменных АЗС "Татнефть" по состоянию на 31 декабря 2017 года насчитывала 685 станций, в том числе 574 – в Российской Федерации, 17 – в Беларуси и 94 – на территории Украины. Объем розничной и мелкооптовой реализации через сеть АЗС ПАО "Татнефть" в 2017 году составил более 2 млн 654 тыс. тонн нефте- и газопродуктов.

По данным Московской биржи, в свободном обращении находится 32% обыкновенных и 100% привилегированных акций компании. Депозитарные расписки "Татнефти" (28,5% обыкновенных акций) включены в листинг London Stock Exchange и торгуются в системе Xetra, входящей в группу компаний Deutsche Börse.

Почти 36% голосующих акций "Татнефти" контролируется правительством Республики Татарстан, которое также является держателем "золотой акции", что дает ему право налагать вето на определенные важные решения. 

Финансовые результаты

Промежуточная консолидированная отчетность "Татнефти" по МСФО за 9 месяцев 2017 года показывала рост показателей. Консолидированная выручка выросла к предыдущему году на 17,8% до 415,24 млрд рублей. Показатель EBITDA увеличился на 14,8% до 115,15 млрд рублей. Рентабельность по EBITDA составила 27%.

Чистая прибыль акционеров Группы за девять месяцев 2017 года выросла на 18,1% и составила 88,80 млрд рублей по сравнению с 75,21 млрд рублей за соответствующий период 2016 года.

Показатель чистого долга "Татнефти" прочно обосновался в отрицательной области, т.к. сумма денежных средств и их эквивалентов превышает обязательства по займам и кредитам. По состоянию на 30 сентября чистый долг компании был равен минус 36,83 млрд рублей. 

Дивиденды

"Татнефть" традиционно платит одинаковые дивиденды как по обыкновенным, так и по привилегированным акциям. По ранее действовавшей дивидендной политике ПАО "Татнефть" им. В. Д. Шашина сумма средств, направляемых на выплату дивидендов, должна была составлять не менее 30% от чистой прибыли, определенной по российским стандартам бухгалтерского учета (РСБУ) компании. Но уже по итогам 2016 года было решено направить 50% консолидированной чистой прибыли по международным стандартам финансовой отчетности (МСФО), то есть от консолидированного результата "Татнефти" и ее дочерних обществ. На дивиденды было выплачено 54,7 млрд рублей или 22,81 рубля на акцию. Дивидендная доходность на день закрытия реестра составила 5,87% по обыкновенным и 7,92% по привилегированным акциям.

В конце прошлого года "Татнефть" приняла решение выплатить промежуточные дивиденды по итогам 9 месяцев 2017 года в размере 27,78 рублей на одну акцию, что в совокупности составляет 75% от чистой прибыли ПАО "Татнефть" по РСБУ за указанный период.

30 января 2018 года Совет директоров "Татнефти" утвердил изменения в дивидендную политику компании. Теперь на дивиденды будут направлять не менее 50% от чистой прибыли, определенной по РСБУ или МСФО, в зависимости от того, какая из них является большей.

Сравнительные коэффициенты

Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых по капитализации и производственным параметрам.

Оценка

Со времени нашего предыдущего обзора котировки компании существенно выросли. Главным фактором роста, на наш взгляд, явились последовательные действия руководства компании по увеличению дивидендной доходности. В связи с ростом рыночной капитализации и дальнейшего сокращения долга по мультипликатору EV/EBITDA "Татнефть" достигла среднеотраслевых значений.  В связи с этим, на наш взгляд, возможности дальнейшего роста акций компании ограничены. 

С учетом произошедших изменений мы изменили нашу оценку компании в сторону повышения. Наша итоговая прогнозная стоимость ПАО "Татнефть" им. В. Д. Шашина составляет $19 167 млн, целевая цена находится на уровне $8,39 или 485,0 рублей по обыкновенным и $6,02 или 347,8 рублей по привилегированным акциям. Потенциал роста/снижения к текущим цена составляет менее 15%, в связи с чем мы изменяем рекомендацию с "Продавать" на "Держать".

Технический анализ

В 2017 году акции обыкновенные акции "Татнефти подорожали на 12,1%, привилегированные – на 55,5%. С начала 2018 года к настоящему моменту обыкновенные акции прибавляют еще 18,1%, а привилегированные стоят на 11,9% дороже на фоне роста индекса МосБиржи на 8,5%.

На месячном графике обыкновенных акций "Татнефти" мы видим, что рост котировок продолжается почти 10 лет. В последние месяцы он ускорился, и график стал походить на гиперболу. Это может означать скорое прекращение роста начало коррекции.

Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК "ФИНАМ"