Таргетирование инфляции может затормозить рост российской экономики
"Идеи экономистов и политических мыслителей - и когда они правы,
и когда они ошибаются - имеют гораздо большее значение,
чем принято думать. В действительности только они и правят миром"
Дж.М.Кейнс
На самом деле блестящие успехи, которые российская экономика достигла за последние несколько лет, были связаны не только с благоприятной сырьевой конъюнктурой, но и с тем, что оставив "за бортом" советы "сторонних" наблюдателей, наша страна наконец стала проводить свой собственный суверенный курс, связанный с активным вмешательством государства в экономику. Даже не смотря на то, что политика "стерилизации" была продолжена, росли иностранные активы и стабилизационный фонд, но вместе с тем стремительно росла денежная масса, уровень монетизации экономики, государственные расходы и активы банковской системы. Да, это правда, что государства у нас слишком много, но много там, где быть не должно, например, в излишней забюрократизированности экономики, но что касается организации развития экономики и инфраструктуры - явно недостаточно.
Еще не так давно многие эксперты широко "пиарили" мнение, что для нашего правительства приоритетом является поддержание высоких темпов экономического роста по сравнению с борьбой с инфляцией. Однако похоже, центр тяжести может сместиться - мы подходим к политике "таргетирования инфляции". В рамках таргетирования планируется влиять на инфляцию посредством монетарных мер - комплексного управления процентными ставками, валютным курсом, денежным предложением. Возможно, что ЦБ будет укреплять рубль, что несколько понизит инфляцию. Впрочем, лауреат Нобелевской премии Джозеф Стиглиц считает, что метод "таргетирования" негативно влияет на экономику развивающих стран. История его практического применения не является однозначной. Наибольший вопрос вызывает возможное ужесточение денежно-кредитной политики, о чем уже заявляло руководство ЦБ. Не вызовут ли эти тенденции дополнительных проблем с ликвидностью банковской системы? Какое влияние окажет "денежное сжатие" на темпы экономического роста и регионального развития страны?
После финансовой "лихорадки" августа осенью 2007 г. банковский сектор демонстрировал нехватку ликвидности. Некоторые российские компании испытывали затруднения при получении ресурсов на западных долговых рынках. Население стало меньше сберегать. Эти факторы привели к снижению темпов роста общего объема ресурсов в банковской системе. Если в течение последних нескольких лет и в первом полугодии 2007 г. темпы роста активов банковской системы составляли около 40 %, то осенью, за период 1.07-1.10 они упали почти в два раза, составив примерно 24 % в годовом выражении (График 1). Уже тогда многие аналитики полагали, что темп экономического роста может замедлится за счет снижения объемов кредитования на фоне дефицита финансовых ресурсов. Однако в целом темпы роста активов за 2007 год за счет вливаний средств госкорпораций в конце года составили на уровне 44 %, т.е. остались почти такими же, как в 2006 г., а общий рост экономики за 2007 г. составил 8 %.
В начале 2008 г. можно видеть, что прежние темпы роста активов пока не восстановились, составив 23.8 % в годовом исчислении за период 1.01-1.05.08 г. Однако, если тогда эти тенденции были вызваны определенной зависимостью нашей финансовой системы от внешних займов, то теперь центр проблемы сместился в приоритеты денежной политики Минфина и ЦБ. При этом скорость роста кредитования реальной экономики за первые 4 месяца по-прежнему пока сохраняется на высоком уровне - 42 % в годовом исчислении (график 1). Кредитную активность наших банков пока не смогло остановить ни повышение резервных требований, ни повышение ставки рефинансирования, ни относительный дефицит ресурсов - очевидно спрос на кредиты в активно развивающейся российской экономике достаточно высок. Банковская система пока поддерживает высокие темпы роста экономики РФ, составившие за период 4 месяцев 2008 г. около 8.3 %. Но при этом темпы роста пассивов по прежнему низки. При среднем росте за последние два года около 40 % средства клиентов за 4 месяца 2008 г. выросли всего лишь на 17 % в годовом исчислении. Вклады физических лиц выросли на 18.6 % в годовом исчислении, объем средств на расчетных счетах юридических лиц после некоторого скачка в апреле за то же период снизился на 11 % в годовом исчислении, при этом объем их депозитов вырос на 33.7 % в годовом исчислении.
Согласно "денежному правилу" М. Фридмена денежная масса в нормально развивающейся экономике должна расти. Прирост денежной массы М2 согласно данным, приведенным на сайте ЦБ РФ на 1.05.2008 (за четыре месяца), несмотря на обычное сезонное торможение роста в начале года, составил только 0.6 %. В то же время согласно мнению Председателя ЦБ РФ Сергея Игнатьева прирост денежной массы М2 в 2008 г. может быть около 30-35%. Если вспомнить 1998 г, инфляция за первое полугодие была низкой - около 8 % в годовом исчислении. Тогда денежная масса стала прирастать только с ноября, увеличившись всего лишь на 3.4 %, а за год в целом на 21.3 %. Для сравнения, рост денежной массы М2 в 2007 г. составил 47.5 %, в том числе за первые 4 месяца - 11.2%. Наиболее важная ошибка, которую могут сделать денежные власти РФ - излишнее торможение роста денежного предложения.
Стабильность кредитной активности на фоне дефицита ресурсов приводит к снижению ликвидных активов банковской системы (денежные средства, корреспондентские счета в ЦБ и других банках). Если ранее в течение 2006 и первой половины 2007 года они составляли около 12 % от общих активов банковской системы, то осенью упали до уровня 8-9 %, с 1.01.2008 г. выросли до 10.98 %, но за период 1.02-1.05 снизились до 8.62 % (график 2), с 2 .210 трлн на 1.01 до 1.778 трлн руб. на 1.05.2008 г. Пока такое развитие событий в определенной мере допустимо - рост кредитования идет за счет внутренних возможностей банков, однако уже скоро это запас будет исчерпан. Нужны ли нам проблемы с ликвидностью, вызванные денежным "сжатием" на фоне избыточно-монетарных мер по борьбе с инфляцией? Уменьшение денежного предложения, если тенденция не измениться, неизбежно приведет к снижению темпов кредитования и экономического роста. Весь вопрос в том, насколько сильным оно будет. В свою очередь, это будет снижать возможности роста предложения, что как раз и является причиной стимуляции инфляции спроса в РФ. Кроме того, адекватное региональное развитие по-прежнему будет требовать активной денежной политики и роста госрасходов.
Не совсем понятно, каким образом регулятор и акционеры будет решать проблему норматива H1, который у некоторых банков находится на предельном уровне, тем самым препятствуя их дальнейшему развитию. Это может быть сделано как за счет увеличения капитала, в т.ч. путем выхода на фондовый рынок, так и путем снижения норматива достаточности капитала до уровня международных стандартов, составляющих 8 % (у нас - 10 %).
Инфляционные импульсы, вызванные ростом цен на продовольствие и энергоносители, а также ослаблением доллара носят явно глобальный характер. Усиление монетарных методов борьбы с инфляцией в текущих экономических контурах не может иметь решающего значения. Конечно, в разумных пределах нужно использовать и их, однако центр тяжести должен находиться именно в сфере роста товарного предложения - промышленного и сельскохозяйственного. Для того, что достичь успеха в борьбе с инфляцией страна должна перейти к принципиальной другой экономической модели - той самой инновационной экономике, о которой говорилось в плане Путина-Медведева. Цели денежной политики должны состоять не столько в борьбе с инфляцией любой ценой, а в приоритете ориентиров, обозначенных в Стратегии-2020, в поддержке необходимого денежного предложения и уровня ликвидности в банковской системе, обеспечивающих рост экономики не менее 8-10 % в год.
Главное, чего нам не по-прежнему не хватает - по-настоящему либеральных мер по стимулированию предпринимательства и развития регионов. Серьезные опасения вызывают инфраструктурные проблемы. Тот факт, что благосостояние значительной части нашего народа продолжает расти, очень отраден. Как следствие, растет и число автомобилей, приводя к постоянному росту транспортной нагрузки нашего крупнейшего мегаполиса - Москвы и сопредельной Московской, а также приграничных зон Калужской, Владимирской и т.д. областей, что выливается во все большее удлинение "пробочного" периода с утра и вечером, а также в выходные при выезде на дачи. Да, мы видим, что власти Москвы и области прилагают немалые усилия для решения дорожной проблемы и здесь есть значительные успехи. Однако в "глубинке" мы видим дороги не лучшего качества. Еще более печальная картина наблюдается в отечественной энергетике - дефицит ее развития рискует стать глобальным "тормозом" всей стратегии 2020 г. В тоже время основная доля наших золотовалютных резервов почему-то размещена именно в активах тех зарубежных компаний, которые занимаются развитием инфраструктуры своих стран.
Чтобы понимать наши реальные проблемы, на них нужно смотреть совсем не из окон офисов Москвы, представляющей некий оазис на фоне явной отсталости. Возможно тогда "истории" о "перегретости" нашей экономики никому не будут "морочить голову". Все признаки "перегрева" заканчиваются в нескольких десятках километров от Москвы. Уже сравнительно недалеко от столицы можно увидеть ощущение ненужности и экономического запустения. Чтобы оценить возможности нашего регионального развития, попробуем сравнить территориальную эффективность экономик различных стран, которую можно рассчитать как ВВП/Численность населения/Площадь территории (предпоследняя колонка Таблицы 1). Отметим, что применение понятия эффективной территории, т.е. территории, пригодной для хозяйственного освоения достаточно условно. Например для РФ она около 5.5 млн км, а для Китая 5.95 млн км. Однако это понятие не учитывает того, что где-нибудь на севере РФ картошку и пшеницу выращивать нельзя, зато там пасутся олени, добывается золото, нефть и газ. Да, наш климат не самый лучший, страна имеет огромную протяженность, что порождает значительные энергетические и транспортные издержки, однако Россия - одна из самых богатейших стран по энергетическим и сырьевым ресурсам, и эти ресурсы находятся даже под вечным льдом. Вполне очевидно, что мы не можем вовлечь в эффективное использование огромную часть своей территории, что можно косвенно оценить по показателям территориальной эффективности экономики РФ относительно прочих стран (последняя колонка Таблицы 1), и дело здесь не только в производительности труда. Экономика РФ имеет очень низкие показатели эффективности. Впрочем, Китай от нас не далеко ушел, но у них другая проблема - перенаселенность страны. Не менее очевидно, что важнейшая проблема, которая будет мешать развитию экономики России - дефицит населения. Несколько больший, но, по сути, аналогичный уровень эффективности наблюдается в Индии и Бразилии, которым также предстоит пройти еще большой путь развития. Из представленной выборки одни из наиболее эффективных экономик созданы в Англии, Германии, Японии и Финляндии. Данные по Финляндии и Канаде приведены в связи с тем, что эти страны по климату достаточно близки к России, при этом эффективность нашей экономики примерно в 5 раз ниже, чем у Канады и в 137 раз ниже, чем у Финляндии. Интересно отметить, что для США и Канады, находящихся в разных климатических условиях, этот показатель достаточно близок, и это несмотря на то, что плотность населения в Канаде почти в 10 раз меньше, чем в США, и 2.5 раза ниже, чем в России.
Таблица 1. Относительная эффективность экономик
наиболее развитых стран мира (2006 г.)
| Место по ВВП | Страна | ВВП по паритету покупательной способности, млрд. долл * | Население**, млн. чел. | ВВП*/чел (долл.) (1) | Территория**, млн.кв. км.(2) | Плотность населения, чел./кв.км. | Эффективность экономики долл/чел/кв.км. (3)(1/2) | Относительная эффективность экономики (4) (страна (3)/РФ(3) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 1 | США | 12 980 | 298.4 | 43 500 | 9.52 | 31.35 | 0.00457 | 6.5 |
| 2 | Китай | 10000 | 1 315.8 | 7600 | 9.60 | 137.10 | 0.00079 | 1.1 |
| 3 | Япония | 4220 | 127.5 | 33100 | 0.38 | 337.43 | 0.08760 | 123.8 |
| 4 | Индия | 4042 | 1 092.4 | 3700 | 3.29 | 332.29 | 0.00113 | 1.6 |
| 5 | Германия | 2 585 | 82.3 | 31 400 | 0.36 | 230.59 | 0.08795 | 124.3 |
| 6 | Велико-британия | 1 903 | 60.6 | 31 400 | 0.24 | 247.55 | 0.12826 | 181.2 |
| 7 | Франция | 1 871 | 62.2 | 30100 | 0.67 | 92.11 | 0.04460 | 63.0 |
| 8 | Италия | 1727 | 58.1 | 29700 | 0.30 | 193.04 | 0.09860 | 139.3 |
| 9 | Россия | 1723 | 142.4 | 12100 | 17.10 | 8.33 | 0.00071 | 1.0 |
| 10 | Бразилия | 1 616 | 187.9 | 8 600 | 8.51 | 22.08 | 0.00101 | 1.4 |
| 12 | Канада | 1165 | 33.1 | 35200 | 9.98 | 3.31 | 0.00353 | 5.0 |
| 52 | Финляндия | 172 | 5.2 | 32 800 | 0.34 | 15.48 | 0.09700 | 137.1 |
Сейчас мы строим крупнейшую "нефтегазовую" экономику, которая будет ключевым игроком на мировом рынке. Но зачем же класть все яйца в одну корзину? Кроме того, внутренний рынок, который мог бы быть для наших сырьевых компаний гораздо более прибыльным (не за счет роста тарифов, а за счет роста объемов), с точки зрения своих потенциальных возможностей является просто карликовым. А ведь его нужно развивать, и тогда все будет совсем по-другому. Кто все это будет покупать - жители пустеющих регионов, глубинки, в которой вообще нет никакой экономики, ни какого рынка, ни одного банковского отделения, просто натуральное хозяйство, в котором почти нет никаких денег, в котором, если жителю села повезет, что он живет у немногочисленных дорог, сможет продать свой лук и сметану проезжим. Жизнь не может быть сконцентрирована в одном городе и тем более, даже в ограниченном числе крупных городов, нужно нормальное региональное развитие, а не региональный "коллапс". Пока государство не придет в регионы и не будет активно стимулировать приход туда частного капитала, нормального развития страны и тем более выполнения ориентиров Стратегии-2020 г. ожидать достаточно сложно. И наоборот активное развитие регионов - ключ к успешному стимулированию развития экономики и мировому лидерству России.
Монетаризм, отражающий условия экономик развитых стран, которые в принципе не нуждаются в масштабных инвестиционных проектах, темпы роста которых достаточно низки - не более 3-5 %, был создан для решения задачи повышения их рыночной эффективности, на которую стало негативно сказываться избыточно активное вмешательство государства. Однако экономика развивающихся, по сути отсталых стран, особенно имеющих слабо освоенную территорию, требует массированного роста государственных расходов, направленных на развитие инфраструктуры, а также "накачки" денежной массы, необходимой для оживления экономики, пусть даже ценой умеренной инфляции. Для этих стран догматическое следование принципам монетаризма есть не что иное как механизм консервации их текущий отсталости. В то же время, следует избегать другой крайности - избыточных инвестиций в неэффективные проекты, безусловно порождающие инфляцию. Наиболее рациональная стратегия заключается в гибком использовании как либеральных экономических ценностей, так и кейнсианского подхода.
Александр Смирнов,
начальник финансово-аналитического
управления банка "МОСКВА-СИТИ"
В нашем рейтинге событий произошли изменения.
Рейтинг событий, влияющих на Российский рынок
| Событие | Рейтинг | Прогноз |
|---|---|---|
| МАКРОЭКОНОМИКА | ||
| Общая ситуация на мировых фондовых рынках | C |  |
| Макроэкономическая ситуация в CША | B | |
| Макроэкономическая ситуация в России | C |  |
| ПОЛИТИКА | ||
| Медведев обсудит на саммите РФ-ЕС российские инвестиции в экономику ЕС | C | |
| СЫРЬЕВЫЕ РЫНКИ | ||
| Уровень мировых цен на нефть | C | |
| Уровень мировых цен на металлы | B | |
| ОТРАСЛЕВЫЕ И КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ | ||
| По итогам 1п. 2008 г. "Газпром" увеличит инвестпрограмму на 100 млрд р. | B | |
| "Северсталь" приобретает компанию Esmark Incorporated за $775 млн | B | |
| X5 Retail Group приобретает 100% акций Formata | C | |
ПРИМЕЧАНИЕ:
- Наиболее сильное влияние на рынок оказывают события с рейтингом А, события, имеющие рейтинг D по нашей шкале, оказывают слабое влияние.
- В разделах "Макроэкономика" и "Сырьевые рынки" в столбце 2 в скобках может быть указан рейтинг предыдущего дня.
- Стрелка "вниз" в столбце 3 указывает на вероятное негативное влияние на рынок, стрелка "вверх" - положительное/нейтральное.
Инвестиционный фон - умеренно негативный