Судьба европейских НПЗ "Роснефти" и "ЛУКОЙЛа" под вопросом

В пятницу, 16 сентября, правительство Германии объявило, что передает немецкие активы "Роснефти" в управление Федеральному сетевому агентству Bundesnetzagentur (BNetzA). Срок - с момента публикации объявления на 6 месяцев с возможностью продления.

"Роснефти" принадлежат доли в трех НПЗ в Германии, доля компании в их мощностях переработки - 12,8 млн т в год (257 тыс. барр./сутки). "Роснефть" владеет долей 54,2% в НПЗ PCK Raffinerie в городе Шведт в Восточной Германии (доля в мощности - 6,3 млн т в год). Этот завод снабжается по северной ветке "Дружбы". Кроме того, у "Роснефти" есть 24% в НПЗ MiRO в Карлсруэ (доля - 3,6 млн т/г) и 28,6% в НПЗ Bayernoil в Фобурге-Ингольштадте-Нойштадте (доля - 2,9 млн т/г). В 2021 г. "Роснефть" переработала на своих и других НПЗ 106 млн т нефти, из них в Германии - 11 млн т, то есть 10,4%.

Свежих подробностей о судьбе НПЗ ISAB к настоящему моменту нет. Весной агентство Reuters со ссылкой на конфиденциальные источники сообщало, что Италия рассматривает вариант "временной национализации" ISAB. Власти Италии практически сразу же опровергли данные о планах национализировать завод. Также ранее СМИ сообщали, что трейдинговая компания "ЛУКОЙЛа" (Litasco) фактически лишилась возможности работать с контрагентами в ЕС, поэтому поставки на ISAB идут непосредственно из России (ранее доля российской нефти составляла 30–40%). Это ставит под вопрос работу в условиях эмбарго третьего по величине в Италии НПЗ, на который приходится около 20% переработки в стране.

Наш взгляд на событие. Речь не идет о конфискации, хотя СМИ пишут о "национализации". На самом деле в сообщении говорится пока только о введении попечительской или опекунской администрации или внешнего управления.

Мы считаем, что внешнее управление - неизбежное следствие эмбарго ЕС и обязательства Германии прекратить закупки нефти по "Дружбе" (формально "Дружба" не подпадает под эмбарго). Первое вступает в силу 5 декабря, второе - 31 декабря. После этого "Роснефть" лишается возможности поставлять нефть на НПЗ в Германии. Российская нефть будет под запретом, а работать с нефтью других компаний в ЕС "Роснефть" не может как подсанкционная российская госкомпания.

В принципе, если "Роснефть" останется собственником долей в НПЗ, внешнее управление для нее предпочтительней, чем остановка поставок на НПЗ. При внешнем управлении компания сохраняет право на долю в прибыли НПЗ, хотя многое также зависит от соглашений между акционерами.

Еще в мае рынок должен был отразить в цене акций "Роснефти" последствия эмбарго для ее бизнеса в Германии. Сама компания, как мы полагаем, провела соответствующие списания и обесценения в отчетности по МСФО за 1 п/г 2022 г. Если так, то во 2 п/г негативное влияние на чистую прибыль будет меньше, чем в 1 п/г.

Другой важный вопрос - отражены ли в цене акций "ЛУКОЙЛа" возможные действия Италия в отношении НПЗ ISAB на Сицилии. Пока решение отложено - 25 сентября в Италии выборы. Мы надеемся, что "ЛУКОЙЛ" уже ведет переговоры о продаже ISAB или передаче в управление, например, ENI.

Действия инвестора. Акции "Роснефти" которая накануне опубликовала сокращенную отчетность по МСФО за I полугодие 2022 г., теряют в цене второй день подряд., торгуются около 359,7 руб. днем в пятницу, 16 сентября. Это близко к минимуму мая 350 руб. Если последствия эмбарго уже были заложены в котировки в мае, а передача германских НПЗ компании относится к последствиям эмбарго, потенциал дальнейшего снижения на этом факте ограничен. Согласно опубликованной накануне отчетности, чистая прибыль, относящаяся к акционерам, в I полугодии составила 432 млрд руб. Если эта цифра отражает списание немецких активов "Роснефти", что, на наш взгляд, было бы логично, то это в некотором смысле позитив. У нас нет актуальной инвестиционной рекомендации по "Роснефти", но мы по-прежнему считаем, что "Роснефть" стоит рассмотреть, как кандидата на включение в дивидендный портфель, поскольку она пока строго придерживается дивидендной политики, не откладывая выплат.

Что касается "ЛУКОЙЛа", то здесь отражение в котировках акций компании судьбы ISAB под вопросом. Следует внимательно следить за новостями по этой теме. Позитивный для компании сценарий: "ЛУКОЙЛ" договорится с кем-то о продаже НПЗ ISAB. Также позитивный сценарий: НПЗ перейдет под внешнее управление, но корпоративного актора (в руки частной компании). Такие варианты развития событий могут поддержать бумагу. Негативный сценарий - национализация завода. Это фактор давления. У нас есть актуальная инвестиционная идея по акциям "ЛУКОЙЛА". Наша цель подразумевает рост до 6433 руб. за акцию. С учетом закрытия торгов на 15 сентября (LKOH, 4530 руб.), потенциал роста составляет 42%.