Сезонное восстановление маржи поддержит результаты «Северстали», но давление на денежный поток сохранится

Основным драйвером улучшения станет восстановление цен на сталь, однако слабый спрос и пик инвестиционного цикла продолжат ограничивать денежный поток. Во II квартале 2026 года «Северсталь» должна показать восстановление относительно слабого I квартала, однако годовая динамика останется под давлением. По нашей модели выручка за квартал составит 156,8 млрд руб., что формирует рост на 7,9% кв/кв, но снижение на 15,5% г/г. EBITDA вырастет сильнее выручки: 22,8 млрд руб., +26,9% кв/кв, хотя г/г падение всё ещё существенное и составит 42,0%. Рентабельность EBITDA поднимется с 12,3% в первом квартале до 14,5% во втором. 

Улучшение маржи непосредственно связано с сезонным восстановлением цен: цены на горячекатанную рулонную сталь выросли до 47,5 тыс. руб./т (+4,6% кв/кв), при этом издержки растут медленнее, а стоимость коксующегося угля после пикового первого квартала начала снижаться. В результате рост цен оказывает прямое влияние на восстановление EBITDA. Годовая сопоставимость остаётся слабой: маржа во втором квартале прошлого года была 21,2%, а сейчас 15,1%, что представляет собой разрыв на 6 п.п.

Мы считаем, что свободный денежный поток останется отрицательным со значением -10,3 млрд руб., однако это заметное улучшение против -40,4 млрд в первом квартале. Улучшение идёт за счёт роста EBITDA и частичного смягчения оттока в оборотный капитал. Полного восстановления FCF мы не ожидаем поскольку давление со стороны оборотного капитала, вероятно, сохранится, хотя и будет ниже уровня первого квартала.

CAPEX ожидаем на уровне 26,9 млрд руб. во II квартале и около 56 млрд руб. за первое полугодие, что на 35,7% ниже уровня прошлого года. Снижение инвестиционной нагрузки станет одним из ключевых факторов восстановления FCF во втором полугодии.

За первое полугодие в целом выручка составит 302,1 млрд руб. (-17,1% год к году), EBITDA около 41,5 млрд (−47,2% год к году), рентабельность EBITDA будет на уровне 13,8% против 21,6% годом ранее. Свободный денежный поток за полугодие останется глубоко отрицательным со значением в -50,7 млрд руб., что отражает совмещение пиковых капзатрат (55,7 млрд за полугодие) с продолжающимся оттоком в оборотный капитал.

Чистый долг на конец I квартала составил 62 млрд руб., чистый долг/EBITDA 0,5х. На фоне продолжающегося отрицательного денежного потока к концу полугодия соотношение вырастет ориентировочно до 0,7-0,8х. Объем денежных средств остается невысоким (4,9 млрд руб. на конец марта), дополнительное финансирование идёт через новый облигационный долг с плавающим купоном +135 б.п. к ключевой ставке.

Возобновление дивидендных выплат на ближайшем горизонте мы считаем маловероятным: приоритетом остается восстановление свободного денежного потока и снижение долговой нагрузки.

Мы позитивно оцениваем перспективы бумаг с целевой ценой 717 руб. (+39%) на горизонте 12 месяцев.

Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 17.07.2026.